Acción de la semana- Novo Nordisk (09.08.2024)

• El problema de la obesidad mundial se agrava
• Resultados del segundo trimestre de 2024
• Perspectivas mixtas para todo el año 2024.
• Resultados en comparación con sus comparables
• Un vistazo a la valoración
• Un vistazo al gráfico

Novo Nordisk (NOVOB.DK) ha sido una de las empresas más alcistas del mercado europeo en los últimos años. La empresa subió un 60% en 12 meses, convirtiéndose en la compañía más valiosa del mercado europeo en términos de capitalización bursátil. Detrás del rápido crecimiento de Novo Nordisk se encontraban principalmente las perspectivas del mercado de medicamentos contra la obesidad. ¿Son sostenibles las subidas de Novo Nordisk o la empresa está ahora demasiado sobrevalorada? Echemos un vistazo más de cerca al rendimiento de la empresa, así como a su valoración actual y situación técnica.

El problema de la obesidad mundial se agrava

Novo Nordisk ha encontrado el terreno ideal con medicamentos que se utilizan principalmente para tratar la diabetes, que también han demostrado ser muy eficaces para combatir la obesidad. La obesidad se está convirtiendo en uno de los principales problemas de salud mundial y a menudo se la denomina una "enfermedad de la civilización". Aunque las personas ahora tienen acceso a amplios recursos de conocimiento sobre la alimentación y sigue siendo popular mostrar estilos de vida saludables en las redes sociales, el enriquecimiento de las sociedades y el cambio hacia estilos de vida cada vez más sedentarios están convirtiendo la obesidad en un problema creciente. Según los Centros para el Control y la Prevención de Enfermedades, solo en los EE. UU., el número de estados donde más del 40% de los adultos son obesos ha aumentado de 0 a 22 en solo 11 años (es decir, tienen un IMC de más de 30 kg/m2)

Actualmente, según datos de 2022, ningún estado presentaba un porcentaje de adultos obesos por debajo del 20%. A esto, hay que añadir una serie de consecuencias negativas para la salud en forma de mayor riesgo de enfermedades cardíacas, infartos o diabetes. Por tanto, se puede observar que las tendencias tanto a nivel mundial como en Estados Unidos están sentando las bases para que siga habiendo una alta demanda de los productos de Novo Nordisk (y de las empresas competidoras, incluida la estadounidense Eli Lilly, entre otras), y los datos publicados por las empresas indican que en la actualidad los problemas no radican en la demanda, sino en la oferta insuficiente.

Mapas que muestran el porcentaje de adultos con un IMC mayor o igual a 30 kg/m2 en EE. UU. en 2011 (izquierda) y 2022 (derecha). Fuente: Centros para el Control y la Prevención de Enfermedades

 

Resultados financieros del segundo trimestre de 2024

Novo Nordisk ha registrado un crecimiento interanual de sus ingresos del 25% en el segundo trimestre de 2024, hasta los 68.000 millones de coronas danesas (unos 9.800 millones de dólares), un 1% por debajo de las previsiones de consenso de los analistas. La tasa de crecimiento de los ingresos se situó ligeramente por debajo de la media de los últimos 10 trimestres, que es del 27%. Sin embargo, sigue siendo relativamente estable, lo que es especialmente positivo en vista de la base comparativa, que sigue creciendo.

Fuente: XTB Análisis, Novo Nordisk

 

Entre los segmentos, la empresa registró el mayor crecimiento de los ingresos en el segmento de tratamiento de la obesidad (+35% interanual), donde los ingresos se sustentan principalmente en las ventas todavía en auge de Wegovy (+55% interanual). A pesar de un impulso tan fuerte, los ingresos de este medicamento se situaron más de un 16% por debajo de las expectativas, con 11.700 millones de coronas danesas (1.700 millones de dólares). La desaceleración en relación con las expectativas (y la dinámica de los trimestres anteriores; el segundo trimestre de 2024 fue el primer trimestre desde el lanzamiento del medicamento en el que las ventas de Wegovy crecieron a una tasa inferior al 100% interanual) provocó una reacción negativa del mercado, ya que Wegovy sigue siendo actualmente el medicamento más seguido de cerca de la empresa. Las actitudes de los inversores hacia los medicamentos contra la obesidad se pueden comparar con el sentimiento en torno a la inteligencia artificial, que actualmente es uno de los aspectos clave que atrae la atención de los inversores hacia el rendimiento de las empresas de tecnología.

Curiosamente, para Novo Nordisk, por el momento, el mayor desafío para mantener las ventas de Wegova en niveles altos no es en absoluto el debilitamiento de la demanda, sino principalmente la insuficiente capacidad de producción. La empresa está tratando de compensar la restricción de la oferta con inversiones dinámicas en fábricas de medicamentos. Novo Nordisk planea invertir  4.100 millones de dólares para construir una nueva fábrica en Carolina del Norte, cuya finalización se espera para 2027-29. Además, la empresa está comprando fábricas más pequeñas para aumentar la capacidad de suministro de sus medicamentos.

Además de mantener las tasas de crecimiento de dos dígitos de sus dos segmentos más importantes, se prevé que en los próximos trimestres se mantenga un mayor crecimiento de los ingresos provenientes del tratamiento de la obesidad, lo que se traducirá en una mayor participación de las ventas de este segmento en los ingresos totales de la compañía. Fuente: XTB Research, Bloomberg Finance L.P.

 

La compañía también mostró un resultado operativo menor de lo esperado de 25,9 mil millones de coronas danesas (3,7 mil millones de dólares) en el segundo trimestre de 2024, un aumento interanual del 8,6%. Por lo tanto, el margen operativo de la compañía cayó por debajo del 40% por primera vez en 10 trimestres. Una caída tan fuerte en el crecimiento del beneficio operativo se debió a un deterioro único relacionado con el final de los ensayos clínicos de fase 3 de un fármaco candidato para el segmento renal. Sin embargo, no debería afectar el desempeño a largo plazo de la compañía a nivel operativo. No obstante, el impacto de la amortización también tiene su efecto en las previsiones a la baja para el crecimiento del beneficio operativo a lo largo de 2024.

 

RESULTADOS FINANCIEROS DEL 2T24:

• Ingresos: 68,06 mil millones de coronas danesas(DKK), estimado 68,72 mil millones de coronas danesas
  • Ingresos del segmento de atención a la obesidad: 13.900 millones de coronas danesas, estimados en 15.370 millones de coronas danesas
    • Saxenda 2.250 millones de DKK, estimado 1.680 millones de DKK
    • Wegovy DKK 11.66 billion, estimated DKK 13.66 billion

Ingresos del segmento de atención de la diabetes: 50.180 millones de coronas danesas, estimados en 49.330 millones de coronas danesas

• • • Ozempic 28.880 millones de coronas danesas, estimación 29.740 millones de coronas danesas

 

• Costes de venta y distribución: 14.930 millones de coronas danesas, estimación 16.400 millones de coronas danesas
• Gastos de I+D: 16.170 millones de coronas danesas frente a 7.130 millones de coronas danesas interanuales, estimación de 12.930 millones de coronas danesas
• EBIT: 25.930 millones de coronas danesas, +8,6% interanual, estimación de 27.360 millones de coronas danesas
  • Margen operativo 38,1%, estimación 40,8%

 

• Beneficio neto: 20.050 millones de DKK, estimación de 22.640 millones de DKK
• Beneficio ajustado por acción: 4,49 coronas danesas, estimadas en 5,04 coronas danesas

 

Perspectivas mixtas para 2024

Novo Nordisk ha actualizado sus previsiones para 2024, que resultaron ser mixtas. La empresa ha elevado sus expectativas de crecimiento de los ingresos para todo el año (en moneda constante) al 22-28% (frente al 19-27% anterior). En cuanto al crecimiento de las ventas, la empresa espera que sea aproximadamente 1 punto porcentual inferior al de la moneda a tipo de cambio constante (las previsiones anteriores suponían que la corona danesa se mantendría estable en los mercados de divisas y mantendría la misma tasa de crecimiento).

En cuanto al beneficio operativo, la empresa ha rebajado sus expectativas a un crecimiento interanual del 20-28% (frente al 22-30% anterior). Al mismo tiempo, prevé un mayor flujo de caja libre de 59.000-69.000 millones de coronas danesas frente a los 57.000-67.000 millones de coronas danesas anteriores.

 

Resultados comparados con Eli Lilly

Para Novo Nordisk, Eli Lilly sigue siendo el principal competidor. Aunque Viking Therapeutics ya está consiguiendo los primeros éxitos a nivel de ensayos clínicos, por ahora Eli Lilly sigue siendo el punto de referencia más importante para la empresa europea.

En el segundo trimestre de 2024, si nos fijamos únicamente en la reacción del mercado a los resultados, los de Eli Lilly parecerían mucho mejores que los de Novo Nordisk. El crecimiento de los ingresos en el segmento clave de los medicamentos para la diabetes (que en el caso de Eli Lilly también incluye medicamentos contra la obesidad) fue de casi el 50% en el segundo trimestre de 2024. Para Novo Nordisk, la tasa de crecimiento de los ingresos del segmento de medicamentos contra la obesidad fue del 35%. La diferencia también se puede ver en la tasa de crecimiento del beneficio operativo, pero en el caso del segundo trimestre, estos valores no deberían compararse directamente debido a eventos puntuales que afectan a la empresa europea. También es difícil comparar la dinámica de los ingresos de los medicamentos clave, ya que Zepbound y Mounjaro de Eli Lilly llevan en el mercado mucho menos tiempo que Wegovy u Ozempic de Novo Nordisk. Debido al desarrollo del mercado de medicamentos contra la obesidad, podemos ver que la tasa de crecimiento de los ingresos de Zepbound es mucho más rápida que la de Wegovy justo después del lanzamiento.

Si analizamos las tendencias a largo plazo, podemos ver que Novo Nordisk (a pesar de un menor crecimiento de los ingresos este trimestre) muestra un crecimiento más estable y superior al de Eli Lilly. El crecimiento medio anual de los ingresos de la empresa europea durante los últimos tres años supera el crecimiento de las ventas de la empresa estadounidense en hasta 9 puntos porcentuales. La situación es similar a nivel de beneficio operativo, cuyo índice es mucho menor para Novo Nordisk este año (9% frente al 18% de Eli Lilly), mientras que si analizamos un período más largo (crecimiento medio anual durante 3 y 5 años) podemos ver que la diferencia se inclina del lado de la empresa europea.

Pero sobre todo la diferencia se aprecia a nivel de flujo de caja libre, donde Novo Nordisk presenta unas fuertes CAGR del 19% (durante los últimos 3 años) y del 25% (durante los últimos 5 años), mientras que Eli Lilly registra una caída en los plazos de 3 y 5 años.

La diferencia también se puede ver en los márgenes, que son más altos para Novo Nordisk, aunque es probable que la compañía tenga un desempeño por debajo de sus promedios de los últimos 3 años este año debido a deterioros únicos y al impacto negativo de las monedas.

 

Fuente: XTB Análisis, Bloomberg Finance L.P.

 

Si nos fijamos en los ratios fundamentales, la mayoría de ellos indican que Novo Nordisk está infravalorada en relación con Eli Lilly. Tanto en el ratio P/E (el PER) como en el P/E adelantado, el fabricante europeo está significativamente infravalorado en comparación con Eli Lilly. Los ratios basados ​​en EV también indican una valoración más atractiva para Novo Nordisk. Los altos ratios de Eli Lilly se deben principalmente a la anticipación del mercado del potencial de crecimiento de los beneficios de la empresa. Tras ajustar el P/E por el crecimiento de los beneficios por acción durante los próximos 2 años (ratio PEG), el valor del ratio para Novo Nordisk es de 1,89x, y para Eli Lilly es de 1,41x (cuanto menor sea el PEG, menos sobrevalorada está la empresa, considerándose los valores inferiores a 1 los más favorables).

Múltiplos seleccionados de Novo Nordisk vs Eli Lilly. Fuente: XTB Análisis

 

Fuente: XTB Análisis, Bloomberg Finance L.P. 

 

Comparación de las cotizaciones de Eli Lilly y Novo Nordisk. Fuente: XTB Research

 

Un vistazo a la valoración

Analizaremos la valoración de la empresa utilizando los dos métodos de valoración más populares: el método del flujo de caja descontado - DCF y la valoración múltiple. Queremos enfatizar que estas valoraciones se presentan solo con fines informativos y no deben considerarse una recomendación o precio objetivo.

 

DCF (Descuento de flujos de caja libre)

Cabe señalar que el método de DCF se basa en una serie de supuestos, cada uno de los cuales tiene un efecto significativo en el efecto de valoración. En el caso de Novo Nordisk, decidimos realizar un pronóstico detallado para un período de 5 años. A nivel de crecimiento de los ingresos, asumimos un valor del 25% debido al sector de medicamentos para el tratamiento de la obesidad, que sigue creciendo rápidamente, lo que debería dar como resultado una fuerte dinámica de ingresos en los próximos años. Al mismo tiempo, creemos que será más difícil para la empresa mantener la dinámica de los últimos 3 años debido a la base más alta. Hemos asumido un margen operativo ligeramente superior a la media de 3 años, del 44%. El coste ponderado del capital durante el período de pronóstico se ha fijado en el 9%. Otros valores se basan en medias de 5 años. 

Para el valor terminal, asumimos un crecimiento de los ingresos del 4% y un valor WACC del 9%.

Con estas suposiciones, el resultado de la valoración es un precio por acción de 1.020,56 coronas danesas, un 14% más alto que el último precio de cierre.

Como el cambio en los parámetros individuales tiene un impacto significativo en el efecto de la valoración final, a continuación presentamos matrices que muestran el cambio en el valor en función de: el cambio en el margen operativo y el crecimiento de los ingresos asumidos durante el período de pronóstico (matriz 1), y el cambio en el valor residual del crecimiento de los ingresos y el costo ponderado del capital (matriz 2).

Valoración en función del cambio en el crecimiento de los ingresos y del margen operativo durante el período de previsión. Fuente: XTB Análisis

 

Valoración en función del cambio en el WACC y el crecimiento de los ingresos durante el período residual. Fuente: XTB Análisis

 

Múltiplos

La valoración mediante múltiplos compara el valor de la empresa que se está valorando con el de otras empresas que operan en una industria similar. La limitación de este método de valoración es, en particular, la selección de empresas y su diferencia en tamaño y naturaleza de las operaciones con respecto a la empresa que se está valorando. Esta limitación es particularmente evidente cuando se analiza Novo Nordisk debido a la posición dominante de la empresa en el mercado de medicamentos contra la obesidad, que actualmente es el componente más importante de la valoración de la empresa.

En el caso de Novo Nordisk, optamos por un grupo de comparables formado por las empresas: Eli Lilly, Astra Zeneca, Roche, Novartis, Sanofi, Bayer y Pfizer. Los ratios de valoración adoptados son: P/E, P/E adelantado, P/BV, P/S, P/S adelantado, P/FCF, EV/S, EV/S adelantado y EV/EBITDA.

Realizamos la valoración para tres variantes: media, mediana y ratios ajustados por capitalización bursátil. Debido a la gran diferencia entre el tamaño de las empresas, es el último método el que parece reflejar mejor la comparación de Novo Nordisk con las otras empresas, sin embargo, la diferencia entre Novo Nordisk y las demás incluidas en el grupo de pares implica además una fuerte sobrevaloración de la compañía. La comparación de los ratios de Novo Nordisk con las otras empresas implica el precio por acción: 

• Media: 415,57 
• Mediana: 295,69

La valoración media implica un precio de 493,49 coronas danesas por acción, lo que supone casi un 45% menos que el último precio de mercado.

Valoración múltiple de Novo Nordisk. Fuente: XTB Análisis, Bloomberg Finance L.P.

 

Un vistazo al gráfico

La primera reacción a los resultados de Novo Nordisk del miércoles fue un fuerte descuento para la compañía, que empujó el precio de las acciones a su nivel más bajo desde marzo de este año, interrumpiendo así la fuerte tendencia alcista que prevalecía desde principios de este año. Sin embargo, parece que la corrección del precio de las acciones fue temporal y los alcistas están tomando el control del precio de las acciones nuevamente. La compañía rebotó en el nivel de soporte en torno a 807 coronas danesas y rompió la primera resistencia cerca de 862 coronas danesas. El precio está cerca del nivel de consolidación de abril. Si rompe por encima de esta esfera, el siguiente nivel importante será la media móvil exponencial de 100 sesiones (EMA100) cerca de 903 coronas danesas. Si este nivel también se perfora, la siguiente resistencia importante a la que los operadores deben prestar atención está en 930 coronas danesas.

Fuente: xStation