Por qué la economía y las acciones de EE. UU. resisten tasas y petróleo altos

La economía estadounidense está soportando una combinación que, en teoría, debería haber provocado algo más que unas cuantas sesiones de nerviosismo: el bono a diez años por encima del 5%, petróleo alrededor de los 100 dólares, una Reserva Federal que vuelve a subir los tipos y una inflación todavía alejada de su objetivo. Sin embargo, el PIB continúa creciendo, el consumo permanece firme y el S&P 500 se mantiene cerca de máximos.

¿Está el mercado ignorando los riesgos o existe una explicación fundamental para esta resistencia? Tres indicadores ayudan a entenderlo: las condiciones financieras, el crecimiento del PIB nominal y los beneficios empresariales.

Las condiciones financieras siguen siendo acomodaticias

La primera paradoja aparece en el índice de condiciones financieras de la Reserva Federal de Chicago. Aunque los tipos oficiales y las rentabilidades de los bonos han subido, el indicador continúa alrededor de −0,56 puntos.

En este índice, los valores positivos representan unas condiciones más restrictivas que la media histórica, mientras los negativos indican un entorno más favorable. Por tanto, un registro de −0,56 significa que, en conjunto, las condiciones financieras estadounidenses siguen siendo relativamente acomodaticias.

Esto puede parecer absurdo cuando una hipoteca supera el 7% y el bono a diez años ofrece más del 5%. La explicación es que las condiciones financieras no dependen exclusivamente de los tipos de interés. También incorporan el comportamiento de la bolsa, los diferenciales de crédito, la disponibilidad de financiación, la salud del sistema bancario, el apalancamiento y numerosos indicadores de riesgo.

Los bonos se han endurecido, pero la bolsa continúa elevada, los diferenciales corporativos permanecen relativamente contenidos y las grandes empresas todavía pueden acceder a los mercados de capitales. Mientras las compañías puedan emitir deuda, las acciones mantengan su valor y el crédito no se interrumpa, la economía recibe un apoyo que compensa parcialmente el encarecimiento de los tipos.

La comparación con 2023 resulta reveladora. La última vez que el bono a diez años se acercó al 5%, las condiciones financieras eran restrictivas. Actualmente, con una rentabilidad incluso superior, continúan siendo acomodaticias. La misma tasa nominal está causando menos daño porque el crecimiento, los beneficios, la liquidez y el precio de los activos son mucho más fuertes.

Esta diferencia explica por qué observar únicamente los tipos puede inducir a error. Una Reserva Federal restrictiva no garantiza automáticamente unas condiciones financieras restrictivas. Si Wall Street sube, las empresas emiten deuda con facilidad y los hogares con activos financieros se sienten más ricos, parte del endurecimiento monetario queda neutralizado.

El crecimiento nominal ayuda a absorber las tasas altas

El segundo elemento es el crecimiento nominal. El PIB real estadounidense avanzó a una tasa anualizada del 2,2% durante el segundo trimestre, por encima del 1,5% estimado anteriormente. Pero el PIB expresado en dólares corrientes creció a un ritmo mucho mayor: aproximadamente un 8,5% anualizado.

La diferencia procede fundamentalmente de los precios. El PIB real intenta medir cuánto aumentó la producción descontando la inflación; el nominal recoge tanto el crecimiento de la actividad como el aumento de los precios.

Para valorar el bienestar económico, el PIB real es más importante. Para analizar ingresos empresariales, recaudación fiscal, salarios nominales y capacidad para pagar deuda, el crecimiento nominal resulta especialmente relevante.

Cuando la economía nominal crece alrededor del 8%-9%, las empresas pueden aumentar sus ingresos incluso aunque el crecimiento real sea bastante más modesto. Una compañía que vende prácticamente la misma cantidad de productos, pero cobra un 4% o un 5% más por ellos, registra mayores ventas en dólares.

Esto no garantiza mejores beneficios, porque también aumentan los salarios, la energía y otros costes. Pero las empresas con poder de fijación de precios pueden trasladar la inflación a sus clientes y conservar sus márgenes. Las grandes compañías estadounidenses han demostrado disponer de bastante más capacidad para hacerlo que los hogares para negociar sus salarios.

El crecimiento nominal también ayuda a soportar la deuda. Buena parte de los préstamos empresariales y gubernamentales fue contratada a tipos fijos inferiores a los actuales. Mientras los ingresos nominales crezcan más rápidamente que los pagos de intereses, la carga relativa de esa deuda puede mantenerse bajo control.

Esta es una de las razones por las que el bono al 5% todavía no ha roto la economía. El tipo es elevado, pero también lo es el crecimiento nominal. El verdadero problema aparecería si los costes de financiación continúan en el 5%-7% mientras el crecimiento nominal cae hacia el 3%-4%. En ese escenario, refinanciar deuda sería mucho más difícil y los impagos comenzarían a aumentar.

Consumo e inversión siguen sosteniendo la economía

La demanda interna confirma que, por ahora, ese deterioro no se ha producido. El consumo estadounidense creció a una tasa anualizada del 3,8% durante el segundo trimestre, después de avanzar apenas un 0,7% en el primero. Las ventas finales a compradores privados nacionales (una medida que elimina el ruido del comercio, los inventarios y el gasto público) aumentaron un 4,6%.

Esta medida probablemente describe mejor la situación que el crecimiento general del 2,2%. Las importaciones restaron cerca de 1,7 puntos porcentuales al PIB, en parte por la compra de semiconductores y equipos necesarios para desarrollar la infraestructura de inteligencia artificial. Es decir, una parte de lo que estadísticamente restó crecimiento representa en realidad inversión productiva.

La inversión empresarial en equipos mantuvo un crecimiento de dos dígitos. Las compañías están construyendo centros de datos, comprando procesadores, ampliando redes eléctricas y desarrollando nuevas instalaciones. La economía está recibiendo un ciclo de inversión que recuerda, con sus evidentes diferencias, al despliegue ferroviario, eléctrico o de internet.

Esa inversión sostiene el empleo, la construcción y la demanda de equipos. También eleva la productividad potencial y alimenta las expectativas de beneficios futuros. Mientras continúe, los tipos altos frenarán algunas actividades —especialmente vivienda y pequeñas empresas—, pero no necesariamente al conjunto de la economía.

Los beneficios empresariales explican la resistencia de Wall Street

El tercer pilar son los beneficios. Las ganancias corporativas procedentes de la producción corriente aumentaron alrededor de 384.000 millones de dólares durante el segundo trimestre y se situaron cerca de 4,8 billones anualizados.

Los beneficios después de impuestos alcanzaron aproximadamente 4,3 billones y aumentaron un 28,2% respecto al año anterior. Su peso ronda el 13,2% del PIB, frente al 11% de un año antes. Las empresas no están limitándose a sobrevivir a los tipos y al petróleo: una parte importante está ganando más dinero que nunca.

Las compañías del S&P 500 registraron un crecimiento de beneficios cercano al 53% interanual durante el segundo trimestre. Incluso excluyendo al sector energético, el avance se aproxima al 50%. Para el conjunto de 2026, el mercado espera un crecimiento alrededor del 34%-35%, después de una expansión de dos dígitos en 2025.

Este es el principal motivo por el que las acciones resisten. Un bono al 5% representa una competencia seria para la bolsa, pero no necesariamente cuando los beneficios de las empresas crecen al 30% o al 50%. Mientras las ganancias aumenten más deprisa que el múltiplo de valoración se contrae, el precio de las acciones puede mantenerse o continuar subiendo.

La resistencia no depende solamente de la inteligencia artificial. La energía se está beneficiando del petróleo, las empresas industriales reciben apoyo de la relocalización de producción, la actividad de fusiones y adquisiciones ha mejorado y diversos sectores mantienen crecimientos de beneficios de dos dígitos.

No obstante, las cifras agregadas exageran parcialmente la fortaleza real. Amazon registró más de 53.000 millones de dólares de ingresos no operativos relacionados principalmente con la revalorización de su inversión en Anthropic. Alphabet incorporó una ganancia no realizada superior a 77.000 millones por sus participaciones financieras.

Estas ganancias son beneficios contables, pero no equivalen al efectivo generado vendiendo servicios o productos. Si las valoraciones de las empresas de inteligencia artificial retroceden, parte del impulso puede desaparecer o incluso invertirse. El crecimiento sigue siendo fuerte, aunque su calidad no es tan extraordinaria como sugiere el titular del 53%.

También importa la composición del S&P 500. Sus mayores integrantes disponen de grandes posiciones de efectivo, márgenes elevados y acceso privilegiado a financiación. Apple, Microsoft, Alphabet, Amazon, Meta y otras grandes tecnológicas no sufren una subida de tipos de la misma manera que una pequeña empresa endeudada.

Algunas incluso obtienen más ingresos financieros por su efectivo cuando suben las tasas. Otras pueden financiar inversiones mediante el flujo de caja generado por sus negocios, sin depender completamente de préstamos. Por eso los índices pueden resistir mientras pequeñas empresas, compradores de vivienda y consumidores con menos ingresos soportan una presión considerablemente mayor.

Por qué el petróleo alto afecta de forma diferente a Estados Unidos

El petróleo alto tampoco perjudica a Estados Unidos de la misma manera que a Europa o Japón. La economía estadounidense es uno de los mayores productores mundiales de crudo y gas. Lo que pierde el consumidor al pagar más por la gasolina se convierte parcialmente en ingresos, beneficios e inversión para productores estadounidenses.

El sector energético ha presentado un crecimiento de beneficios superior al 100%, compensando parte de la presión sobre transporte, consumo y manufacturas. El petróleo produce una redistribución interna más que una salida completa de renta hacia el exterior.

Esto no significa que un petróleo elevado sea positivo para la economía. La gasolina reduce la renta disponible, afecta especialmente a los hogares con menores ingresos y puede obligar a la Reserva Federal a mantener una política restrictiva. Pero el golpe neto resulta menor que en economías completamente dependientes de la importación de energía.

Además, los datos de inflación publicados hoy han proporcionado cierto alivio. El índice PCE aumentó un 3,4% interanual en agosto, frente al 3,7% esperado. La probabilidad implícita de una subida de tipos en octubre descendió desde más del 50% hasta aproximadamente el 38%, permitiendo una moderación de las rentabilidades y una recuperación de las acciones.

El mercado está reaccionando a una combinación casi ideal: actividad real resistente, crecimiento nominal fuerte, beneficios crecientes y una inflación algo inferior a la temida. No es una economía de baja inflación, pero tampoco una estanflación clásica.

Los límites de la resistencia de la economía estadounidense

Sin embargo, esta resistencia tiene límites. Los hogares están recurriendo a sus ahorros para mantener el consumo y la tasa de ahorro se encuentra alrededor del 3%. La confianza del consumidor ha caído a su nivel más bajo desde 2014, reflejando el malestar provocado por los precios de la energía y el coste de la vida. Mientras los hogares con mayores ingresos se benefician de la subida bursátil, las familias con menor patrimonio soportan gasolina, alquileres y financiación más caros. La economía agregada puede parecer fuerte mientras una parte creciente de la población se siente en recesión.

También existe un desfase. Los tipos altos no actúan inmediatamente. Muchas empresas todavía conservan deuda contratada a costes bajos y solamente sentirán el impacto cuando tengan que refinanciarla. Lo mismo sucede con propietarios que mantienen hipotecas fijas, pero afrontarán un coste mucho mayor si cambian de vivienda.

Las tres variables que pueden cambiar el escenario

Por eso hay que vigilar tres variables. La primera es el índice de condiciones financieras. Mientras permanezca claramente por debajo de cero, el sistema continuará recibiendo suficiente liquidez. Una aproximación rápida a cero o una entrada en terreno positivo indicaría que la subida de los bonos ya está afectando al crédito, la bolsa y los bancos.

La segunda es la relación entre crecimiento nominal y coste de financiación. Mientras el PIB nominal avance cerca del 8% y la deuda se financie entre el 5% y el 6%, la economía puede absorber la presión. Si el crecimiento nominal se desacelera mientras los rendimientos permanecen elevados, la aritmética dejará de ser favorable.

La tercera son las revisiones de beneficios. El mercado puede convivir con un bono al 5% si las ganancias aumentan más de un 30%. Tendría muchas más dificultades si los analistas comienzan a recortar previsiones, especialmente si la inversión en inteligencia artificial no produce los ingresos esperados.

La economía y las acciones estadounidenses resisten porque los tipos altos todavía no se han convertido en una restricción financiera completa. Las condiciones agregadas siguen siendo acomodaticias, el PIB nominal crece con fuerza y los beneficios empresariales compensan el aumento de la tasa de descuento.

No es inmunidad. Es una carrera. Por un lado avanzan las rentabilidades, el petróleo y los costes de financiación; por otro, el crecimiento nominal, la inversión y los beneficios. Mientras el segundo grupo conserve la ventaja, Wall Street podrá seguir absorbiendo las malas noticias. El peligro aparecerá cuando los tipos continúen subiendo y los beneficios dejen de hacerlo.

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Alejandro de Luis

Editor de Hispatrading Magazine, revista de trading con mayor difusión en español, Alejandro ha trabajado como trader en diferentes sociedades de valores y firmas de trading propietario, así como en áreas de negociación y análisis durante casi dos décadas. Autor de varios libros de trading publicados en más de 5 países ha impartido conferencias formativas y programas de especialización ante audiencias de más de 40 países, entre ellas alumnos de varias universidades europeas de prestigio.