Por qué los mercados resisten la guerra mejor de lo esperado

Casi cinco meses de guerra entre Estados Unidos e Irán, el Estrecho de Ormuz prácticamente cerrado, el Brent superando los US$100 por barril nuevamente y un nuevo frente abierto por los hutíes en el Mar Rojo. Con ese cuadro, la intuición diría que las bolsas deberían estar muy por debajo de donde estaban en febrero, pero no lo están. El S&P 500 acumula un alza de 8,1% desde la sesión previa al inicio de los ataques y el Nasdaq 100 avanza 14,1%, mientras los semiconductores suben 56,1% en el mismo lapso.

La jornada de hoy, con el índice cediendo 1,4% y las grandes tecnológicas retrocediendo con fuerza, no contradice esa lectura. ¿Qué ha sostenido al mercado durante cinco meses de conflicto?

Las ganancias son el ancla, y ya no dependen de siete acciones

Fuente: FactSet.

Con 10% de las empresas del S&P 500 reportadas al cierre de la semana pasada, el 88% había superado las estimaciones de beneficio por acción, muy por encima del promedio de cinco años de 78% y del de diez años de 76%. La magnitud de las sorpresas también sobresale: los resultados llegan 16,4% por encima de lo estimado, contra un promedio quinquenal de 7,0%.

La tasa combinada de crecimiento de utilidades para el segundo trimestre se ubica en 24,7%, lo que marcaría el segundo trimestre consecutivo por encima de 20% y el séptimo con expansión de dos dígitos. Los ingresos crecen 12,8%, el ritmo más alto desde el segundo trimestre de 2022. Diez de los once sectores registran crecimiento interanual, con energía, tecnología de la información y materiales a la cabeza.

Las siete grandes tecnológicas proyectan un crecimiento de 31,1%, pero las restantes 493 compañías del índice se encaminan a 22,8%, lo que sería su mejor registro desde el cuarto trimestre de 2021. Cuatro de los cinco principales contribuyentes al crecimiento del trimestre están fuera de ese grupo. Y hacia adelante la brecha se cierra: para el cuarto trimestre, los analistas proyectan que las 493 restantes crezcan 25,3% frente a 22,8% de las siete grandes.

Conviene, eso sí, no exagerar la amplitud, Micron y Nvidia son los dos mayores contribuyentes individuales, y si se excluyeran ambas del cálculo, el crecimiento combinado del índice caería de 24,7% a 16,8%. La base de utilidades se ha ensanchado, pero el ciclo de memoria y de aceleradores sigue aportando una porción desproporcionada.

Los chips absorbieron la guerra y salieron adelante

El comportamiento de los semiconductores es el que mejor ilustra por qué el conflicto no descarriló al mercado. El sector cayó junto al resto durante marzo y tocó su piso a comienzos de abril, coincidiendo con el momento de mayor tensión. Desde entonces la recuperación fue vertical y sostenida: el SOXX acumula 56,1% y el SMH 42,4%, contra 14,1% del Nasdaq 100 y 8,1% del S&P 500.

El ciclo de inversión en inteligencia artificial operó como un motor endógeno, capaz de compensar un shock exógeno de energía y geopolítica. Mientras el petróleo subía, las órdenes de infraestructura de cómputo seguían llegando, y esa demanda se tradujo en resultados que justificaron precios más altos, es una revaluación apoyada en utilidades efectivas.

Desde el máximo de comienzos de julio, el sector corrigió de forma pronunciada, y esa pendiente descendente es la que domina las últimas semanas. La ventaja acumulada sigue siendo amplia, pero el liderazgo dejó de ser lineal justo cuando el mercado empezó a cuestionar el retorno del gasto en IA. Hoy las siete grandes tecnológicas registran su peor sesión desde abril de 2025, con Alphabet cayendo tras elevar su presupuesto de inversión a US$205.000 millones y Tesla desplomándose por un beneficio muy inferior al esperado.

El blindaje real está en las expectativas de inflación

El IPC general saltó desde cerca de 2,7% en febrero hasta un máximo superior a 4,2% durante el período de guerra, antes de moderarse a 3,73%. El IPC subyacente subió mucho menos, hasta 2,81%, señal de que el shock se concentró en energía y no permeó al resto de la canasta.

La inflación implícita a cinco años, que refleja lo que el mercado de bonos anticipa en promedio para ese horizonte, se ubica en 2,28%, incluso por debajo de niveles registrados en 2024 y 2025 sin guerra de por medio. Dicho de otro modo, los inversionistas leen el alza del crudo como un shock de nivel y transitorio, no como el inicio de una espiral inflacionaria persistente. Mientras esas expectativas permanezcan ancladas, la Fed conserva grados de libertad y las valuaciones de renta variable no requieren una compresión drástica, con el múltiplo precio-beneficio adelantado del índice en 20,3 veces, algo por encima de su promedio quinquenal de 19,9.

Los mercados monetarios ya asignan cerca de 35% de probabilidad a un alza de tasas en la reunión de la próxima semana, desde alrededor de 10% hace siete días, y un incremento está plenamente descontado para septiembre. Podría ser excesivo ese precio de corto plazo, argumentando que la Fed querrá observar la trayectoria de la inflación subyacente durante varios meses antes de decidir. La tesis se sostiene mientras el shock siga confinado a la energía y las expectativas no cedan. Si el crudo se instala sobre US$100 el tiempo suficiente para contaminar la subyacente, el ancla se suelta y el argumento cambia por completo. Por ahora, el mercado resiste porque las utilidades crecen, los chips entregan y los bonos no creen en una inflación duradera. Ese es el trípode, y conviene vigilar la tercera pata más que las otras dos.