¿Puedes ganarle al mercado de bonos?

En parte fuera del foco de los inversores minoristas y de la opinión pública, se pueden observar cambios en el mercado de bonos que, aunque no resultan demasiado impresionantes en términos nominales, tienen enormes implicaciones.

El revuelo de especulaciones, teorías y temores fue alimentado en parte por el discurso de Kevin Warsh en Jackson Hole. Muchos inversores y analistas esperaban que el nuevo presidente de la Fed respaldara, en cierto modo, los esfuerzos de Donald Trump y Scott Bessent por conseguir tasas de interés bajas y una victoria electoral.

Pero resultó ser diferente. Kevin Warsh adoptó un tono muy restrictivo, aunque fiel a su estilo habitual, evitando entrar en detalles.

La política es teatro

A muchas personas les gusta pensar que la política monetaria es un bastión único de conocimiento técnico, datos verificables y una tecnocracia de facto que mantiene las formas incluso cuando está rodeada por el sensacionalismo y el populismo de la corriente dominante. Pero esa conclusión es muy superficial.

La política monetaria es tanto teatro, retórica y espectáculo como, por ejemplo, los debates presidenciales o los actos de campaña. Las diferencias en el mensaje se deben a la naturaleza del público objetivo, pero el patrón de los cambios sigue siendo el mismo. Los actores sobre el escenario ahora son Kevin Warsh y Scott Bessent.

Entonces, ¿de dónde surge la idea de que las intenciones y declaraciones de probablemente las dos personas más importantes del mundo financiero podrían no ser sinceras?

El rumbo de colisión entre la política fiscal y monetaria dentro de la administración nos obliga a considerar tres posibles escenarios:

1. Kevin Warsh fue nombrado por Donald Trump siendo plenamente consciente de que Trump sabotearía su política y sus planes.
2. Scott Bessent comienza de repente a cometer errores contra los que operó durante la mayor parte de su carrera.
3. La Fed y el Departamento del Tesoro están coordinando sus acciones como parte de una estrategia más amplia dentro de un plan específico de la administración presidencial.

Todos los involucrados en el proceso entienden que la actual estrategia estadounidense para gestionar la curva de rendimientos no tiene ninguna posibilidad de éxito a largo plazo y es solo una medida temporal. Entonces, ¿por qué la administración estadounidense insiste en ella?

Los elevados rendimientos de los bonos a largo plazo son problemáticos para Estados Unidos porque no solo obligan al país a endeudarse a una tasa fija elevada, sino que los bonos a largo plazo también sirven como referencia, por ejemplo, para los préstamos hipotecarios.

Ni la Fed ni el Tesoro pueden resolver la causa de fondo, es decir, el déficit presupuestario y la inflación, por lo que intentan gestionar la curva mediante la emisión de deuda. Al limitar la emisión de bonos a largo plazo, su oferta disminuye y, por lo tanto, su precio aumenta, lo que mecánicamente reduce sus rendimientos.

Sin embargo, las necesidades de financiación permanecen, por lo que Estados Unidos se endeuda a plazos más cortos. Por ahora, el éxito de esta estrategia es limitado. El problema no es el decepcionante efecto de esta ingeniería financiera, sino el riesgo potencial.

Refinanciación

Los vencimientos más cortos implican refinanciar la deuda con mayor frecuencia, lo que conlleva una serie de implicaciones y riesgos. Los bonos a largo plazo ofrecen rendimientos más altos porque incorporan una prima de riesgo: cuanto mayor es el plazo hasta el vencimiento, mayor es el riesgo. Pero si el Gobierno estadounidense traslada una mayor parte de su deuda hacia el corto plazo, el riesgo no desaparece. Simplemente, con los bonos a largo plazo el Gobierno paga por ese riesgo por adelantado, mientras que con los bonos a corto plazo lo paga al momento de refinanciar.

Si la inflación y el déficit crecen más rápido que la economía, los rendimientos también aumentarán con mayor rapidez; y con refinanciaciones más frecuentes, los resultados de la política fiscal se reflejarán más rápidamente en el mercado de deuda, ya que estarán desprovistos de la inercia del largo plazo. Después de cierto tiempo, el Gobierno podría encontrarse en una situación incluso peor que el problema que pretendía resolver.

A menos que esto sea solo una parte de una estrategia más amplia y de más largo plazo.

Ventaja informativa

En una de sus declaraciones recientes, Scott Bessent señaló que el Tesoro posee una «ventaja informativa desproporcionada». Son palabras con implicaciones enormes, casi inquietantes. ¿Por qué?

Un intento desesperado de gestionar los rendimientos mediante la emisión solo tiene sentido a largo plazo si esperamos que, de una forma u otra, los rendimientos de largo plazo caigan hasta niveles atractivos —y lo hagan lo antes posible—.

Un fenómeno especialmente interesante en este contexto es la denominada inversión de la curva de rendimientos, el momento en que los bonos a corto plazo ofrecen un rendimiento superior al de los bonos a largo plazo. Casi de manera universal, este fenómeno acompaña a las crisis financieras o las recesiones.

¿Ve Scott Bessent una crisis aproximándose que justifique sus movimientos de póker?

¿Se trata del estallido de la burbuja de la IA? ¿O de un conflicto militar que vuelva a sacudir al mercado?

¿O podría ser la causa otra de las iniciativas de Scott Bessent?

El secretario del Tesoro está muy involucrado en el desarrollo del mercado de las stablecoins, es decir, tokens de criptomonedas respaldados por activos seguros que, en teoría, buscan funcionar como dinero digital seguro. Dejando de lado la utilidad de este instrumento, resulta importante para Scott Bessent por otra razón.

Las stablecoins tienen que comprar bonos del Tesoro estadounidense a corto plazo para respaldar sus activos y mantener la liquidez. Por eso Scott Bessent está trabajando con tanta intensidad en su expansión: estos instrumentos contribuirán a implementar su política. ¿Y cómo podría esto conducir a una crisis?

El propio Bessent señala que cientos de miles de millones de dólares en depósitos podrían trasladarse hacia las stablecoins. Pero esos miles de millones ya están en algún lugar hoy: se encuentran en los bancos. Drenar liquidez del sector financiero es prácticamente una receta de manual para una crisis financiera. Esto resulta especialmente importante en el contexto de los frecuentes y enfáticos comentarios de Bessent —y del resto de la administración estadounidense— sobre la necesidad de seguir desregulando el sector bancario.

Si Bessent lograra canalizar grandes cantidades de fondos hacia las stablecoins y posteriormente hacia los bonos, obtendría deuda a corto plazo más barata y, al mismo tiempo, sentaría las bases para una crisis financiera que obligaría a la Fed a recortar las tasas de interés de manera agresiva. Esto permitiría volver a una estructura normal de emisión a precios significativamente más bajos que los que observa actualmente el mercado. Esto no es una previsión ni siquiera un escenario base, pero la hipótesis podría resultar un punto de referencia valioso a la hora de interpretar futuros comentarios y decisiones del presidente de la Fed y del secretario del Tesoro.

Kamil Szczepański

Analista de mercados financieros en XTB