Vuelven los aranceles: ¿pueden frenar el rally de las bolsas?

Las bolsas le vienen restando importancia a casi cualquier titular arancelario en lo que va del año: el Nasdaq 100 acumula 15.9% y el Russell 2000 19.5% desde enero, incluso después de un índice de incertidumbre comercial que pasó buena parte del primer trimestre por encima de 400 puntos. Pero con los aranceles de emergencia de la Sección 122 venciendo el 24 de julio y siendo reemplazados por una serie de gravámenes más duraderos, ese mismo indicador acaba de registrar su mayor avance en 30 días desde que arrancó el repunte de las bolsas, y los datos sectoriales sugieren que la resiliencia no está tan repartida como sugieren los números de los índices generales.

La incertidumbre comercial vuelve a subir, pero desde un nivel bajo

El promedio móvil de 30 días del Trade Policy Uncertainty Index (índice de incertitumbre de política comercial de los economistas Caldara, Iacoviello, Molligo, Prestipino y Raffo) se ubica en 184.6 puntos, un alza de 8.5 puntos en el último mes, aunque esa lectura todavía se ubica apenas en el percentil 7 de la ventana de un año, muy por debajo del máximo cercano a 440 puntos que marcó en febrero. En otras palabras, el regreso de la incertidumbre comercial es real en dirección, pero todavía modesto en magnitud frente a los niveles que coincidieron con la corrección de abril.

Desde el 22 de junio, el día posterior al último shock arancelario, el S&P 500 avanza apenas 0.5%, un número que esconde una dispersión mucho más amplia por debajo de la superficie: salud sube 6.4%, transporte 4.8%, retail 3.5% y consumo defensivo 2.4%, mientras semiconductores SOXX cae 15.8%, SMH 12.8% y el Nasdaq 100 retrocede 3.9%. Ell S&P 500 equal-weight, con 1.5%, ya le gana al índice ponderado por capitalización desde ese shock, señal de que el dolor está concentrado en un número acotado de nombres de crecimiento con alta exposición comercial, no repartido de forma pareja por todo el mercado.

El sector de semiconductores aparece como el peor del universo analizado tanto en la rotación de mediano plazo desde el shock de junio como en los días puntuales donde más sube el índice de incertidumbre comercial, con un diferencial de -0.4% frente al resto del mercado en esas jornadas. Es un caso poco común de exposición simultánea al shock agudo y a la rotación sostenida, algo que encaja con que buena parte de los países bajo la nueva investigación de la Sección 301 por exceso de capacidad manufacturera, entre ellos Taiwán, Corea del Sur, Japón, Malasia y Vietnam, son polos centrales de la cadena de suministro de chips.

Retail muestra el patrón inverso: es el sector con peor retorno promedio justo en los días de mayor salto del índice de incertidumbre, con -0.5% y un diferencial de -0.7% frente al resto, pero acumula 3.5% desde el shock de junio, lo que sugiere que los inversionistas venden primero y preguntan después ante titulares arancelarios, para luego recuperar terreno cuando se conocen los detalles concretos de exenciones y plazos.

Lo que efectivamente cambia a partir de esta semana

Propuesta de nuevos aranceles estadounidenses relacionados con acusaciones de trabajo forzoso. Fuente: Bloomberg.

El arancel plano de 10% que Trump impuso bajo la Sección 122 vence el 24 de julio, y la administración planea reemplazarlo con aranceles de la Sección 301 vinculados a acusaciones de trabajo forzado sobre 60 países, con tasas de 10% o 12.5% que cubren 99.4% de las importaciones estadounidenses.

Bloomberg Economics estima que este reemplazo elevaría la tasa arancelaria efectiva de Estados Unidos en apenas 0.5 punto porcentual desde el 10.7% actual, es decir, mantiene la muralla arancelaria existente más de lo que la escala. En paralelo, el arancel de 25% sobre productos brasileños entró en vigencia el 22 de julio, con el café y la carne vacuna exceptuados, en una disputa que también apunta al sistema de pagos electrónicos Pix y que ya se convirtió en tema de la campaña presidencial de Brasil de cara a octubre.

La escalada más dura, sin embargo, es con Canadá,  dado que Trump invocó por primera vez la Sección 338 de la ley arancelaria de 1930 para amenazar con un arancel de 50% sobre unos 20.000 millones de dólares de bienes canadienses, entre ellos leche, equipo de hockey, cerveza y madera contrachapada, sin ninguna excepción bajo el T-MEC. El primer ministro Mark Carney acordó hoy acelerar las negociaciones con Trump antes de que el arancel entre en vigencia dentro de 30 días, se espera que al menos parte de esos gravámenes se retrase o cancele antes del 19 de agosto.

Además de estos frentes, sigue pendiente la investigación sobre exceso de capacidad manufacturera en 15 países y la Unión Europea, y desde el 31 de julio regirán aranceles de hasta 100% sobre ciertos productos farmacéuticos, aunque con exenciones para compañías con acuerdos de precios ya firmados con la administración, lo que limita el impacto real a unos 12.000 millones de dólares sobre un total de 274.000 millones en importaciones farmacéuticas anuales.

Con todo esto en la mesa, la señal de mayor riesgo para el rally sería una combinación de incertidumbre comercial en ascenso sostenido, sectores cíclicos perdiendo liderazgo y el S&P 500 equal-weight quedando rezagado frente a los índices de crecimiento. Por ahora, solo la primera condición se cumple parcialmente, y el propio equal-weight lidera en lugar de rezagarse desde el último shock, lo que sugiere que el riesgo sigue siendo selectivo, concentrado sobre todo en semiconductores, más que un riesgo sistémico para el conjunto del mercado.