El precio del oro se encuentra bajo una fuerte presión inflacionaria

La postura de tono restrictivo del presidente de la Fed, Kevin Warsh, en Jackson Hole fue muy bien recibida por los mercados financieros, lo que llevó las expectativas de una subida de tipos ya en septiembre hasta cerca del 70 %. Por otro lado, cabe señalar que Kevin Warsh no presentó ningún detalle concreto sobre cómo combatiría la inflación, más allá de provocar un fuerte aumento de las expectativas del mercado. La cuestión se complica aún más por las recientes operaciones del Tesoro estadounidense destinadas a modificar la estructura de la deuda de EE. UU., sustituyendo parte de la deuda a largo plazo por deuda a corto plazo. Evidentemente, una situación así tendría sentido en un momento en el que no existiera la amenaza de una subida de los tipos de interés.

Por otro lado, la Fed está luchando por mantener su credibilidad a la hora de cumplir su principal objetivo: la estabilidad de precios. Aunque el elevado volumen de deuda pública estadounidense genera un serio dilema fiscal, permitir que las expectativas de inflación se desanclen podría provocar un aumento aún mayor de las primas de riesgo en el tramo largo de la curva, lo que amenazaría las finanzas públicas mucho más que la propia subida de tipos.

El protagonista del análisis de hoy, el oro, se situó recientemente cerca de los 4.700 dólares, pero hoy llegó a poner a prueba el nivel de los 4.300 dólares, desde donde se produjo un claro rebote. No obstante, si observamos los últimos días, seguimos apreciando un fuerte movimiento a la baja. Una corrección de esta magnitud está vinculada a un repunte masivo de las rentabilidades de la deuda estadounidense, con los bonos a 10 años alcanzando su rentabilidad más alta desde, al menos, comienzos de 2025. Entonces, ¿en qué deberíamos fijarnos? ¿Se trata simplemente de una corrección o el oro seguirá siendo rehén de las expectativas sobre los tipos de interés estadounidenses durante un periodo más prolongado?

Fuente: XTB

Warsh y el dilema de la deuda estadounidense: ¿Determinación real o farol?

Kevin Warsh ha limitado considerablemente sus comunicaciones, pero sin buscar un significado oculto en sus palabras y asumiendo su independencia, obtendríamos una perspectiva muy restrictiva sobre la evolución de la política monetaria. Por otro lado, conviene recordar que una parte importante de la inflación actual procede de la crisis energética, y no de una inflación impulsada por la demanda, que es el tipo de inflación sobre el que el banco central puede influir. Desde una perspectiva de inflación a largo plazo, las expectativas de inflación son fundamentales.

Evitar una prima de inflación más elevada

El desanclaje de las expectativas de inflación obligaría a elevar las rentabilidades de los bonos del Tesoro a largo plazo (10 y 30 años), debido a una mayor prima de inflación exigida por los inversores. Esto, a su vez, tendría un impacto mucho mayor sobre el coste del servicio de la deuda estadounidense que una subida del tipo de los fondos federales a corto plazo.

Presión por parte de los miembros de la Fed

La reunión de julio puso de manifiesto la existencia de hasta tres miembros discrepantes que defendían una subida de tipos. Un posible voto favorable de Warsh en la reunión de septiembre confirmaría el regreso a un ciclo de endurecimiento monetario.

El mercado está descontando una probabilidad cercana al 70 % de una subida de tipos en septiembre y un total de 2,5 subidas de tipos de aquí a junio de 2027.

Fuente: Bloomberg Finance LP, XTB

Contexto estructural de unas rentabilidades más elevadas

Cambio en el tipo neutral: El análisis de Bloomberg Economics sugiere que el aumento de las rentabilidades de los bonos a 10 años hacia la zona del 4,8 % no se debe únicamente al efecto de la guerra en Oriente Medio, sino también a un incremento del tipo de interés neutral nominal.

Principales factores: Entre los factores que están impulsando al alza el tipo natural se encuentran la enorme oferta de deuda pública estadounidense, el auge de la inversión relacionado con la inteligencia artificial (IA) y los cambios en el equilibrio mundial entre ahorro e inversión.

Situación de la política monetaria: Con las rentabilidades actuales de los bonos a 10 años en el 4,8 %, las condiciones financieras en el tramo largo de la curva son simplemente neutrales, en lugar de restrictivas, lo que favorece mantener los tipos de interés elevados durante más tiempo.

Las rentabilidades de los bonos estadounidenses suelen estar bastante correlacionadas con la ratio entre el precio del cobre y el del oro. El reciente cambio en la estructura de los precios de los metales respalda unos niveles elevados de rentabilidad de la deuda. El cobre se está beneficiando actualmente de una ola de aumento de la demanda derivada de las nuevas tecnologías y de problemas estructurales de oferta, por no mencionar el riesgo asociado a los aranceles estadounidenses. Fuente: XTB

Reevaluación de las expectativas sobre los tipos de interés en EE. UU.

Cambio drástico en las expectativas del mercado: Actualmente, el mercado descuenta aproximadamente un 70 % de probabilidad de una subida de 25 puntos básicos en la reunión del 15-16 de septiembre (+0,69 subidas implícitas en el precio de los futuros) y un acumulado de +2,58 subidas de tipos hasta junio de 2027.

Aumento del tipo terminal esperado: El tipo de interés de la Fed previsto para junio de 2027 ha subido hasta aproximadamente el 4,3 %, lo que supone un incremento significativo respecto a los niveles de hace 1-2 meses, cuando el tipo forward esperado para mediados del próximo año se situaba entre el 4,0 % y el 4,2 %.

Análisis de los factores más importantes que afectan actualmente al precio del oro

• Rentabilidades de los bonos (rentabilidad a 10 años): impacto muy negativo (a corto plazo). La ruptura al alza de las rentabilidades de los bonos a 10 años hacia la zona del 4,8 % eleva los tipos reales y provocó un descenso temporal del precio del oro por debajo de los 4.300 dólares por onza.

• Expectativas sobre los tipos de interés: impacto negativo (a corto plazo). La expectativa de un nuevo ciclo de endurecimiento monetario aumenta el coste de oportunidad de mantener oro en cartera.

• Tensiones geopolíticas y petróleo: En teoría, una escalada global de la situación debería actuar positivamente sobre el oro, pero, al mismo tiempo, a corto plazo el comportamiento de los tipos de interés en el mercado tiene mayor importancia. Solo un enquistamiento de la inflación a más largo plazo constituye un factor que respalda la valoración del oro a largo plazo.

• Posicionamiento de los ETF: A pesar del reciente aumento de las rentabilidades de los bonos y de las expectativas de subidas de tipos, los ETF mantienen un elevado nivel de oro en sus carteras. Los activos de oro en los ETF se mantienen cerca de máximos locales (~98,95 millones de onzas), lo que demuestra la ausencia de capitulación por parte de los inversores a largo plazo.

• Capital especulativo: Recientemente se ha observado un claro repunte de las posiciones largas en futuros sobre el oro, tanto en Estados Unidos como en China.

• Preocupación por una crisis de deuda: impacto muy positivo (a largo plazo). La incapacidad de controlar de forma permanente el déficit estadounidense aumenta el atractivo del oro como activo de protección frente a la depreciación de las monedas fiduciarias. Si la situación de las finanzas estadounidenses se descontrolara, el oro, Bitcoin y la bolsa serían alternativas a la deuda estadounidense (que, sin embargo, no tiene una alternativa global comparable en términos de tamaño: antiguos activos refugio como Japón o Suiza afrontan sus propios problemas o simplemente son demasiado pequeños, mientras que Europa todavía no dispone de un mercado común de deuda).

A pesar de la caída del precio del oro, el volumen de tenencias de ETF se mantiene en su nivel más alto desde abril.

Fuente: Bloomberg Finance LP, XTB

Las posiciones largas entre los especuladores de COMEX se han recuperado claramente.

Perspectivas y escenarios de precios para el oro

• Perspectiva a corto plazo: Ante la presión para una subida de tipos en septiembre y la puesta a prueba de resistencias técnicas en los rendimientos de los bonos a 10 años (4,81% y potencialmente el máximo de 2023 en el 5,02%), el oro podría seguir bajo presión. Actualmente, es importante mantener el reciente impulso alcista y superar el promedio de los últimos 25 periodos.

• Escenario de retorno al crecimiento: Si las subidas de tipos provocan fisuras en el sector financiero o una desaceleración económica drástica, la Reserva Federal se verá obligada a modificar su política monetaria posteriormente. La combinación de una flexibilización monetaria forzada con una inflación arraigada del lado de la oferta crearía un entorno de tipos de interés reales marcadamente negativos, lo que favorecería el regreso del oro a nuevos máximos.

• Dominio fiscal a largo plazo: Subir los tipos con una deuda estadounidense tan elevada tiene sus límites físicos. Cuando el mercado comprenda que la Reserva Federal no puede endurecer su política monetaria de forma gradual y sin costes sin el riesgo de desestabilizar el presupuesto, la presión a la baja sobre el oro cesará y su función como cobertura contra la devaluación de la moneda volverá a ser el principal motor del crecimiento.

Precio del oro

Fuente: Plataforma de XTB