Las claves de la semana: Guerra comercial entre EEUU y UE

Guerra comercial entre EEUU y Europa

Los mercados esperaban que las noticias sobre aranceles se hubieran calmado hasta que expirara al menos la pausa de 90 días, pero claramente no es así. La incertidumbre ha llegado para quedarse y creemos que ahora nos espera un período de alta volatilidad, eso sí, esperamos una sesión positiva al inicio de la semana, después de la extensión de la fecha límite de los aranceles a Europa hasta el 9 de julio después de las amenazas lanzadas por Donald Trump el pasado viernes, que parecen haber dado sus frutos. Pensamos que los aranceles de EEUU a la UE finalmente se asentarán en niveles de alrededor del 10%, pero como decimos esto subraya que existen riesgos y que el camino hacia un acuerdo podría ser difícil.

Una vez más, cuando el rendimiento de los bonos a 10 años ha superado el 4,60% el presidente ha presionado para reducir su rentabilidad. La caída de los rendimientos tras este anuncio debido a los riesgos de recesión que genera, sólo dará más razones para que el presidente prolongue la guerra comercial, dado que cumple con algunos de sus objetivos, tipos más bajos, menor rendimiento de los bonos, debilidad en el dólar o caídas en el precio del petróleo.

Los asesores de Trump se han quejado de lo que consideran una excesiva cautela en las negociaciones y de lo que denominan una gran reticencia de la UE a presentar ofertas concretas que sean beneficiosas para Estados Unidos. Estas incluyen aranceles a los servicios de streaming, impuestos sobre el valor añadido, regulaciones a los automóviles, los acuerdos con China y multas impuestas a empresas estadounidenses en casos antimonopolio

Hay que recordar que la UE es el mayor socio comercial de EEUU, por delante de México, Canadá y China. Los productos farmacéuticos son el mayor producto producido en la UE enviado a EEUU. Otras exportaciones importantes de Europa son automóviles y diversos tipos de maquinaria. Estados Unidos también compró vino y perfumes de la UE.Por otro lado, Europa es un gran comprador de petróleo, gas, automóviles, aviones y productos derivados de la sangre humana, como el plasma..

Mientras que Estados Unidos tuvo un déficit comercial de bienes de 235.600 millones de dólares con la UE en 2024, la inclusión de los servicios reduce ese déficit a 161.000 millones de dólares. Contabilizar servicios no es tan fácil como contabilizar un bien. La UE ha insinuado en el pasado que podría perseguir a las empresas tecnológicas estadounidenses —una importante fuente de exportaciones de servicios— como represalia por los aranceles, sector por tanto que puede verse muy penalizado en la disputa entre ambas regiones.

La trampa de la deuda

El mundo tiene millones de trampas, pero ninguna es tan peligrosa como la trampa de la deuda. La economía de Estados Unidos está creciendo a un ritmo del 2,9% anual, mientras que la deuda crece al 7,5%. Bessent necesita revertir esta tendencia para salvar el mercado de bonos. 

Sin embargo, desde el año 2000, la deuda de Estados Unidos ha crecido en más de 30 billones de dólares. En 2000, la deuda pública era de alrededor de 6 billones de dólares; ahora supera los 36 billones de dólares. Eso es un aumento del 500% en 25 años, es decir, un crecimiento anualizado del 7,5%.

En el mismo período, la economía de Estados Unidos creció de 10 billones de dólares a 28 billones de dólares, un aumento de 18 billones de dólares. Eso es un crecimiento total del 180%, o alrededor del 4,3% anual. 

Incluso una figura tan relevante como Elon Musk, que prometía reducir el gasto en billones de dólares, ha acabado por confirmar que el DOGE no ha ido como esperaba y que EEUU es adicto al gasto. Para evitar un colapso, Estados Unidos debe hacer crecer rápidamente el PIB nominal.

Cuando el objetivo es el PIB nominal, las clases de activos que se benefician de la inflación o la expansión monetaria como las acciones, los activos reales y las reservas de valor, como el oro o el bitcoin, deben favorecerse sobre las vinculadas al crecimiento del PIB real.

¿Cómo se pagará toda esta deuda? 

La única respuesta es emitiendo más deuda para pagar la anterior. Pagar la deuda a través del crecimiento económico no es posible, porque la deuda tiene una productividad marginal decreciente. Los primeros 100.000 millones de dólares en deuda pueden producir un fuerte rendimiento. Los segundos 100.000 millones de dólares menos, y así sucesivamente. 

¿Quién va a comprar la deuda de EEUU? 

Los inversores extranjeros no están comprando deuda estadounidense. En los próximos 10 años, Estados Unidos añadirá otros 20 billones de dólares en deuda, ¿quién los comprará?

1- Bancos americanos

Los bancos estadounidenses están obligados a mantener una gran cantidad de bonos del Tesoro en sus balances como activos. Ya se encuentran entre los mayores compradores de deuda estadounidense, pero no es suficiente. Para estabilizar el mercado de bonos y evitar que los rendimientos aumenten, el gobierno instruirá a los bancos para que mantengan y compren aún más bonos del Tesoro. Para ello, se debería ajustar el coeficiente de liquidez, y convencerles de adquirir deuda.

Los bancos están actualmente sentados sobre una pérdida de 500.000 millones de dólares de sus inversiones existentes en el Tesoro, desde que la Fed subió los tipos de interés, los rendimientos de los bonos aumentaron y los precios de los bonos cayeron. Cuando los mercados se dan cuenta de estas pérdidas contables, la gente se apresura a retirar dinero de los bancos. Eso es exactamente lo que causó el colapso de Silicon Valley Bank en 2023. Esa es otra de las razones que tiene Trump para bajar los tipos de interés.

2  Stablecoins

Bessent también anunció que se aprobará una nueva ley de stablecoins, lo que podría crear una demanda de 2 billones de dólares en bonos del Tesoro de EE.UU.Las stablecoins son dólares digitales, emitidos por empresas privadas en lugar de bancos. Para emitir una stablecoin, estas empresas deben comprar primero una cantidad igual de bonos del Tesoro de EE.UU.

Por lo tanto, si una empresa quiere emitir 1.000 millones de stablecoins, tiene que comprar 1.000 millones de dólares en bonos del Tesoro de EEUU. Actualmente, los emisores de stablecoins ya tienen alrededor de USD 200 mil millones en bonos del Tesoro de EEUU. Bessent ve espacio para otros 2 billones de dólares.Pero para alcanzar ese nivel de capitalización de mercado de las stablecoins, la capitalización de mercado de Bitcoin tendría que aumentar a 18-20 billones de dólares, ya que Bitcoin es sistemáticamente 10 veces más grande que las stablecoins, y esa proporción no se está reduciendo.

Así que, al final, los poseedores de bitcoin y oro superarán a los poseedores de deuda.

Relación deuda y bolsa: 

La deuda de EE.UU. ha aumentado un 7,5% anual desde el año 2000, y el mercado de valores ha ofrecido los mismos rendimientos durante ese tiempo. Si el gobierno detiene el gasto deficitario, la economía carecerá de liquidez. 

Es precisamente esa liquidez añadida lo que impulsa los mercados. Una detención en el flujo de dinero del gobierno resultaría en una fuerte caída en el mercado de valores de Estados Unidos. Una caída brusca del mercado conduce a menores ventas comerciales, porque el 10% superior de los estadounidenses, que poseen el 90% de las acciones, representan alrededor de la mitad del gasto total de los consumidores. Si los precios de las acciones se estancan, este grupo recorta el gasto, lo que lleva a menores ingresos y ganancias comerciales.Los menores beneficios empresariales significan una reducción de los ingresos fiscales.  Menos ingresos fiscales conduce a menos gasto público.  Y un menor gasto público significa un crecimiento económico más débil. 

Pero no sólo eso, el 71% de los activos financieros de los hogares está en acciones. ¿Quién quiere bonos? Sólo el 8% está en bonos. El baby boomer promedio tiene ahora 70 años. No tiene 45, 50 o 55 años como antes de la Gran Crisis Financiera. Y más del 60% de su cartera está en el mercado de valores, mientras que debería ser entre el 30 y el 40%.

¿Será Japón quién hunda a los mercados? 

Los precios en Japón se están disparando. El coste del arroz subió un 98,4% en abril, registrando el mayor salto mensual desde 1971. Los precios de la energía subieron un 9,3% tras la eliminación en marzo de los subsidios del gobierno japonés al gas y la electricidad. Mientras la inflación aumenta, los salarios reales caen, y mientras el gobierno se endeuda más, la demanda cae. Si los rendimientos siguen subiendo, el Banco de Japón tendrá que intervenir, pero no será bonito. El colapso del Carry Trade del yen en agosto de 2024 fue una muestra de lo entrelazado que está Japón con los mercados mundiales.

La relación deuda/PIB de Japón supera el 250% y su economía ha estado estancada durante décadas. Además de eso, la población productiva en edad de trabajar se está reduciendo a un ritmo alarmante. Si se combinan todos estos factores, se verá que el Gobierno de Japón no tiene capacidad real para pagar su deuda de manera productiva. La única forma en que puede pagar es a través de la impresión de dinero, lo que devaluará drásticamente el yen. Si bien esta es la situación actual de Japón, las naciones del G7 pronto enfrentarán el mismo destino

¿Qué hará la bolsa? 

Identificamos en estos momentos al menos 10 riesgos en los mercados. El incremento en el coste de la deuda, el impacto de los aranceles, la respuesta de los países, la incertidumbre generada, las dudas en la confianza del consumidor, los flojos datos del turismo, los impagos de créditos de estudiantes, la subida en las hipotecas, tarjetas o automóviles, y las implicaciones de los despidos generados por el DOGE, o los recortes en el programa de Medicare.

Han pasado casi dos semanas desde el acuerdo comercial entre China y Estados Unidos, pero el tráfico de contenedores de China a Estados Unidos no ha mostrado un fuerte repunte. Esto plantea la pregunta: ¿Son los aranceles del 30% sobre China todavía demasiado altos? ¿O las empresas estadounidenses simplemente están esperando a ver si los aranceles bajan aún más antes de aumentar los envíos?

Históricamente si el VIX cierra por encima de 50, como ocurrió el 8 de abril, el S&P 500 suele tener una subida media superior al 20 % durante los próximos 12 meses. En esta ocasión lo ha hecho en cinco semanas. 

Sin embargo, Wall Street ha recuperado el terreno perdido del mes de abril en apenas unas semanas. Los buenos resultados corporativos, los acuerdos comerciales alcanzados por Donald Trump, los recortes de impuestos y los buenos datos macroeconómicos hasta ahora, han influido positivamente en la confianza de los inversores.

Si los inversores creen que la política está generando volatilidad en los mercados, veremos en  julio. Es entonces cuando un trío de cuestiones cruciales para las acciones y los bonos como son la guerra arancelaria, la reforma fiscal y el techo de la deuda llegarán a su punto álgido.

¿Qué hacemos con Europa? 

El sector que creemos que cumple todos los requisitos para seguir subiendo es el de la defensa. De hecho, el próximo 5 de junio es una fecha clave para la industria dado que se reúnen los ministros de defensa de los países de la OTAN y parece que España es el gran reticente a un plan para anunciar que toda la alianza gastará el 5% del PIB en defensa en 2032, un objetivo exigido por el presidente estadounidense Donald Trump. Esta indecisión de nuestro país, podría bloquear una declaración unánime, socavar la unidad de la alianza y complicar los preparativos para La Haya. El gasto se dividiría en un 3,5% en gastos básicos de defensa para y un 1,5%adicional en gastos relacionados, como ciberseguridad e infraestructura.

Aranceles a Apple 

Después de las últimas amenazas del presidente, parece que Apple lo tiene complicado. Se estima que un iPhone fabricado en EEUU se vendería a 3,500 dólares, frente a los 1,000 dólares actuales, algo que por el momento parece poco viable.Los tiempos tampoco ayudarían, ya que trasladar la producción tomaría entre cinco y diez años. Para contrarrestar estos efectos, Apple podría cambiar el calendario de lanzamientos anuales a bienal. Esto ayudaría a simplificar la cadena de suministro al extender los plazos para realizar costosos cambios de fabricación, otra alternativa sería eliminar los modelos de gama baja y menos rentables de su línea de iPhone.