Los bonos lanzan una advertencia: el problema ya no son los tipos, sino quién financiará la economía

Mientras gran parte del mercado sigue centrado en la inteligencia artificial, los resultados empresariales o la política monetaria de la Reserva Federal, la renta fija está enviando un mensaje mucho más profundo. Los bonos estadounidenses a largo plazo continúan cotizando cerca de sus niveles más elevados en casi dos décadas, reflejando que el mercado empieza a cuestionar no solo la evolución de los tipos de interés, sino la capacidad del sistema financiero para absorber las enormes necesidades de financiación que se acumulan en la economía mundial.

El rendimiento del bono estadounidense a 30 años se encuentra en máximos desde 2007 y la pendiente de la curva de tipos ha vuelto a aumentar con fuerza. Tradicionalmente, este tipo de movimientos suele asociarse a una mejora de las expectativas de crecimiento. Sin embargo, creemos que el escenario actual es diferente. En esta ocasión, el mercado está empezando a exigir una mayor rentabilidad para financiar un volumen de deuda cada vez mayor, tanto pública como privada.

La inteligencia artificial también está presionando al mercado de bonos

Durante demasiado tiempo, el enorme gasto de capital anunciado por compañías como Microsoft, Amazon, Alphabet o Meta se interpretó exclusivamente como una historia de renta variable. Sin embargo, detrás de cada centro de datos, fábrica de semiconductores, red eléctrica o infraestructura energética existe una realidad mucho menos comentada: todo ello necesita financiación.

Las grandes tecnológicas están acelerando sus inversiones hasta niveles nunca vistos para construir la infraestructura que permitirá desarrollar la inteligencia artificial durante la próxima década. Paralelamente, Estados Unidos mantiene uno de los mayores déficits fiscales de su historia y el Tesoro continúa aumentando sus emisiones de deuda para financiar el gasto público.

El resultado es una situación poco habitual: dos de los mayores demandantes de capital del mundo —el sector público y el privado— están compitiendo simultáneamente por los mismos recursos financieros. Cuando la demanda de financiación crece más rápido que el ahorro disponible, el ajuste suele producirse mediante un aumento del precio del dinero, es decir, mediante unos rendimientos más elevados en la deuda a largo plazo.

Desde nuestro punto de vista, esta es una de las grandes transformaciones que el mercado todavía no ha terminado de descontar. La inteligencia artificial no solo está cambiando la economía digital; también está modificando el comportamiento de la renta fija.

El verdadero debate ya no está en la Fed, sino en la financiación

Muchos inversores han atribuido el reciente repunte de las rentabilidades a la llegada de Kevin Warsh a la presidencia de la Reserva Federal o a la incertidumbre sobre el calendario de los próximos movimientos de tipos. Sin embargo, creemos que esa explicación resulta insuficiente.

La verdadera cuestión es quién absorberá el creciente volumen de deuda que deberá emitirse durante los próximos años. Esta misma semana, los inversores seguirán muy atentos al anuncio del Tesoro estadounidense sobre el calendario de emisiones para el trimestre agosto-octubre. Aunque el consenso espera que las cantidades permanezcan estables, cualquier señal de un incremento de las subastas durante 2027 podría ejercer una presión adicional sobre las rentabilidades de los bonos.

A ello se suma otro elemento que podría cobrar cada vez más importancia: la refinanciación. Después de varios años de tipos de interés elevados, empresas y gobiernos deberán renovar parte de su deuda a costes significativamente superiores a los existentes hace apenas unos ejercicios. Mientras la economía mantenga un crecimiento sólido, ese proceso debería ser asumible. Sin embargo, si el coste de financiación continúa aumentando, el mercado comenzará a diferenciar mucho más entre los emisores con balances sólidos y aquellos con mayores necesidades de financiación.

En nuestra opinión, la renta fija está dejando de ser un simple reflejo de las decisiones de los bancos centrales para convertirse en el principal indicador de la capacidad del sistema para financiar simultáneamente el crecimiento económico, la revolución tecnológica y unos déficits públicos cada vez mayores.

Por ello, creemos que el comportamiento de los bonos será una de las variables más importantes para los mercados durante los próximos meses. Si las rentabilidades continúan aumentando de forma ordenada porque responden a una mayor inversión y crecimiento, la renta variable todavía podría seguir comportándose positivamente. Pero si el mercado empieza a cuestionar la sostenibilidad de esa financiación, la presión sobre las valoraciones de los activos de riesgo podría aumentar considerablemente.