Spółka tygodnia: eBay (29.02.2024)

• eBay opublikował 27.02, we wtorek wyniki za 4. kwartał 2023 r.
• Akcje wzrosły o prawie 8% podczas sesji po wynikach
• Sprzedaż i zyski pobiły oczekiwania Wall Street
• Spółka wydała optymistyczne prognozy na 1. kwartał 2024 r.
• Firma zwiększa skup akcji własnych o 2 mld USD
• Spojrzenie na wycenę
• Akcje notowane na 7-miesięcznych maksimach

Akcje eBay (EBAY.US) wzrosły wczoraj o prawie 8% w odpowiedzi na raport o wynikach za IV kwartał 2023 r. opublikowany we wtorek po zamknięciu sesji rynkowej. Sprzedaż i zyski zaraportowane przez spółkę za okres październik-grudzień 2023 r. były nieco wyższe, niż oczekiwano; firma przedstawiła dość optymistyczną prognozę na I kwartał 2024 r. Przyjrzyjmy się raportowi zysków, a także jej wycenie.

eBay zaskakuje zyskami za IV kwartał

Spółka podała wyniki za IV kwartał 2023 r. po zamknięciu sesji na Wall Street. Raport okazał się pozytywną niespodzianką, a przychody netto i obroty wzrosły bardziej, niż oczekiwano. Zysk brutto również okazał się wyższy, od prognoz. Dochód operacyjny nie spełnił oczekiwań i spadł rok do roku ze względu na wzrost kosztów oraz wydatków na badania i rozwój. Niemniej jednak dochód netto był wyższy, niż oczekiwano; firma zaksięgowała 240 USD zysku nieoperacyjnego w ciągu kwartału.

Środkowa prognoza przychodów na I kwartał 2024 r. była nieco niższa od oczekiwań. Wskazuje jednak na dodatni wzrost rok do roku, co nie zawsze miało miejsce w przypadku spółki w ostatnich kwartałach. Skorygowany EPS jest jednak najważniejszym punktem prognozy na I kwartał 2024 r., co sugeruje, że firma spodziewa się solidnego wzrostu marży w tym kwartale.

Wyniki za 4. kwartał 2023 r.

• Zysk netto: 2,56 mld USD wobec oczekiwanych 2,51 mld USD (+2,1% r/r)
• Wolumen sprzedaży brutto (GMV): 18,59 mld USD wobec oczekiwanych 18,16 mld USD (+1,4% r/r)
• Stany Zjednoczone: 8,89 mld USD wobec 8,76 mld USD oczekiwanych (+1,8% r/r)
• Zagranica: 9,70 mld USD wobec oczekiwanych 9,38 mld USD (+0,6% r/r)
• Skorygowany zysk brutto: 1,87 mld USD wobec 1,81 mld USD oczekiwanych (+1,4% r/r)
• Skorygowana marża brutto: 73,03% wobec oczekiwanych 73,35% (73,55% rok wcześniej)
• Skorygowany zysk operacyjny: 410,0 mln USD wobec oczekiwanych 662,8 mln USD (-45,3% r/r)
• Skorygowana marża operacyjna: 26,7% wobec oczekiwanych 26,4% (29,9% rok temu)
• Aktywni konsumenci: 132 mln vs 130,9 mln oczekiwanych (134 mln rok temu)
• Całkowity wskaźnik wykorzystania: 13,8% vs 13,65% oczekiwane (13,8% rok temu)
• Skorygowany zysk netto: 560 mln USD vs 542,8 mln USD oczekiwano (-3,6% r/r)
• Skorygowana marża netto: 21,9% wobec oczekiwanych 22,0% (21,9% rok temu)
• Skorygowany EPS: 1,07 USD vs 1,03 USD oczekiwane (1,07 USD rok temu)
• Wolne przepływy pieniężne: -3 mln USD vs +100 mln USD oczekiwane (+1 545 mln USD rok temu)

Prognoza na I kwartał 2024 r.

• Przychody netto: 2,50-2,54 mld USD vs 2,54 mld USD oczekiwane (2,51 mld USD rok temu)
• Skorygowany EPS: 1,19-1,23 USD (1,06 USD rok temu)
• Wolumen sprzedaży brutto: 18,2-18,5 mld USD (18,41 mld USD)

Dane finansowe eBay. Źródło: Bloomberg Finance LP, XTB Research

Strategia zaczyna przynosić rezultaty

Wyniki finansowe eBay zostały pozytywnie skomentowane przez analityków, ponieważ pokazały, że niedawne cięcia zatrudnienia i redukcja kosztów przynoszą efekty. Firma zdecydowała się położyć większy nacisk na niszowe kategorie, takie jak buty i zegarki dla kolekcjonerów lub odnowione urządzenia i części samochodowe dla klientów zwracających uwagę na koszty. Taka strategia miała na celu powstrzymanie dalszego spadku udziału w rynku na rzecz gigantów takich jak Amazon czy Walmart; jak dotąd wyniki tej strategii są obiecujące. Co więcej, eBay zaczął oferować więcej reklam na swoich platformach, a przychody z reklam osiągnęły 393 mln USD, powyżej oczekiwań analityków na poziomie 375 mln USD.

Chociaż wyniki eBay były pozytywne, a prognozy na pierwszy kwartał dość optymistyczne, nie były to jedyne czynniki, które przyczyniły się do wczorajszego wzrostu cen akcji. Firma ogłosiła również, że zwiększy istniejący program odkupu o dodatkowe 2 miliardy dolarów, zwiększając łączną kwotę do 3,4 miliarda dolarów.

Spojrzenie na wycenę

Rzućmy okiem na wycenę eBay za pomocą 3 często stosowanych metod wyceny - DCF, mnożników i modelu wzrostu Gordona. Chcemy podkreślić, że wyceny te służą wyłącznie celom prezentacyjnym i nie powinny być postrzegane jako rekomendacje lub ceny docelowe.

Metoda zdyskontowanych przepływów pieniężnych (DCF)

Zacznijmy od prawdopodobnie najpopularniejszego podstawowego modelu wyceny akcji tj. metody zdyskontowanych przepływów pieniężnych (DCF). Model ten opiera się na szeregu założeń. Zdecydowaliśmy się przyjąć uproszczone podejście i oprzeć te założenia na średnich z ostatnich 5 lat. Szczegółowe prognozy zostały sporządzone na 10 lat, a założenia dotyczące wartości końcowej zostały ustalone w następujący sposób - 2,5% końcowy wzrost przychodów i 6% końcowy ważony koszt kapitału (WACC). Taki zestaw założeń daje nam wartość wewnętrzną akcji eBay na poziomie 55,24 USD, to ponad 15% powyżej wczorajszego zamknięcia gotówkowego. Prognoza wartości końcowej stanowi prawie 58,7% wyceny wg. DCF.

Należy zauważyć, że wartość wewnętrzna uzyskana za pomocą metody DCF jest bardzo wrażliwa na przyjęte założenia. Poniżej przedstawiono dwie macierze wrażliwości - jedną dla różnych zestawów założeń dotyczących marży operacyjnej i wzrostu przychodów, a drugą dla różnych zestawów założeń dotyczących terminalowego WACC i terminalowego wzrostu przychodów.

Źródło: Bloomberg Finance LP, XTB Research

Źródło: Bloomberg Finance LP, XTB Research

Wycena mnożnikowa

Następnie przyjrzyjmy się, jak wycena eBay wypada w porównaniu z innymi spółkami. Stworzyliśmy grupę rówieśniczą składającą się z 8 notowanych na giełdzie w USA firm zajmujących się rynkami internetowymi: Amazon, Etsy, JD.com, Coupang, Sea Limited, Vipshop Holdings, Alibaba Group, Beyond. Przyjrzeliśmy się 6 różnym wskaźnikom wyceny - P/E, P/BV, P/S, P/FCF P/FCF, EV/Sales i EV/EBITDA.

Patrząc na poniższą tabelę, widzimy, że istnieje pewna zmienność mnożników dla spółek porównywalnych z eBay, zwłaszcza w przypadku mnożnika P/FCF, przy czym Beyond jest wyraźnym odstępstwem. Zapewniamy wycenę obliczoną zarówno przy użyciu średniej, jak i mediany, ale mediany wydają się być mniej zniekształcone. Zastosowanie mediany mnożników daje nam wyceny w zakresie od 12,78 USD w przypadku mnożnika EV/Sales do 83,75 USD w przypadku mnożnika EV/EBITDA. Średnia z wyłączeniem najwyższych i najniższych wycen daje nam wartość wewnętrzną na poziomie 52,31 USD za akcję, czyli około 9% powyżej wczorajszej ceny zamknięcia.

Źródło: Bloomberg Finance LP, XTB Research

Model wzrostu Gordona

eBay jest spółką wypłacającą dywidendę, a zatem może być wyceniany przy użyciu Gordon Growth Model - metody wyceny opartej na dywidendach. Wzrost dywidendy spółki w ostatnich latach był bardzo zmienny. Przyjęliśmy 7% stopę wzrostu dywidendy oraz 9% wymaganą stopę zwrotu. Przeprowadzenie modelu z takimi założeniami prowadzi nas do wartości wewnętrznej na poziomie 53,50 USD za akcję, czyli prawie 12% powyżej wczorajszej ceny zamknięcia.

Jak to zwykle bywa w przypadku modeli wyceny, Gordon Growth Model jest również bardzo wrażliwy na przyjęte założenia. Poniżej przedstawiono macierz wrażliwości dla założeń dotyczących wzrostu dywidendy i wymaganej stopy zwrotu. Zielone kafelki pokazują kombinacje, które skutkują wyceną powyżej rynku, a czerwone kafelki pokazują kombinacje, które skutkują wyceną poniżej rynkowej wyceny.

Źródło: Bloomberg Finance LP, XTB Research

Spojrzenie na wykres

Walory eBay (EBAY.US) otworzyły pierwszą sesję po wynikach z dużą byczą luką cenową i kontynuowały wzrosty podczas sesji na Wall Street. Finalnie zakończyły wczorajsze notowania prawie 8% wyżej, odnotowując najwyższe zamknięcie od ponad 7 miesięcy. Patrząc na wykres w interwale D1, widzimy, że cena przebiła wczoraj górne ograniczenie krótkoterminowego zakresu 40,00-44,25 USD i prawie udało jej się osiągnąć podręcznikowy cel wybicia w obszarze 48,50. Kluczowa strefa oporu, którą należy obserwować, znajduje się w obszarze 50 USD i służyła jako pułap dla ceny przez ponad rok. Oznaczała ona również górną granicę średnioterminowego przedziału handlowego 40-50 USD, w którym cena była notowana od maja 2022 r., z wyjątkiem kilku fałszywych wybić. W przypadku wybicia powyżej 50 USD ruch wzrostowy może rozszerzyć się w kierunku oporu 60 USD, oznaczonej lokalnymi maksimami z pierwszego kwartału 2022 r. i podręcznikowym zasięgiem wybicia z zakresu 40-50 USD.

Źródło: xStation5