Spółka tygodnia - Oracle (14.03.2024)

• Oracle (ORCL.US) zyskało prawie 12% po wynikach za III kwartał fiskalny
• Największy jednodniowy skok od grudnia 2021 r.
• Wyniki pokazują duży wzrost popytu
• Firma spodziewa się rozpoznać więcej zaległych przychodów w ciągu najbliższych 4 kwartałów
• Przychody Oracle z chmury nadal ustępują Microsoftowi i Amazonowi
• Spojrzenie na wycenę firmy
• Akcje osiągnęły nowy rekord wszech czasów

Oracle (ORCL.US) we wtorek dosłownie skradł show na Wall Street, po tym jak akcje spółki Larry'ego Page'a wzrosły prawie 12%, ożywiając cały Nasdaq i szeroki sektor technologiczny. Wzrost cen akcji spółki został wywołany publikacją solidnych wyników finansowych za III kwartał 2024 r. (okres kalendarzowy od grudnia 2023 r. do lutego 2024 r.). Publikacja wykazała znaczny wzrost popytu na produkty i usługi firmy, pchając akcje do rekordowych poziomów. Spółka poinformowała też o współpracy z Nvidia i zasygnalizowała skokowy popyt na produkty AI. Przyjrzyjmy się publikacji i wycenie spółki.

Wyniki i silny popyt na chmurę

Raport finansowy Oracle za III kwartał 2024 r. (kalendarzowy grudzień 2023 - luty 2024) okazał się pozytywną niespodzianką. Podczas gdy firma odnotowała ogólną sprzedaż zgodną z oczekiwaniami, wzrost przychodów był napędzany silnym popytem na produkty w chmurze. Pozostałe zobowiązanie do wykonania umowy wzrosło z 65,5 mld USD w II kwartale fiskalnym do 80,2 mld USD w III kwartale fiskalnym, a Oracle poinformował, że spodziewa się rozpoznać około 40% tego zobowiązania jako przychód w ciągu najbliższych czterech kwartałów. Skok w zaległych zobowiązaniach do wykonania jest spowodowany zwiększonym popytem na infrastrukturę chmurową Oracle. Podczas gdy zysk brutto i dochód netto firmy były nieco niższe niż oczekiwano, nadal udało im się wzrosnąć rok do roku, a wzrost dochodu netto przekroczył wzrost sprzedaży.

Wyniki finansowe za III kwartał 2024 r.

• Skorygowane przychody: 13,28 mld USD wobec oczekiwanych 13,28 mld USD (+7,1% r/r)
• Przychody z chmury (IaaS i SaaS): 5,1 mld USD wobec oczekiwanych 5,06 mld USD (+24% r/r)
• Infrastruktura chmury (IaaS): 1,8 mld USD wobec oczekiwanych 1,69 mld USD (+50% r/r)
• Aplikacje w chmurze (SaaS): 3,3 mld USD vs 3,3 mld USD oczekiwano (+14% r/r)

Przychody według oferty Oracle

Przychody z usług w chmurze i wsparcia licencyjnego: 9,96 mld USD vs 9,85 mld USD oczekiwane (+12% r/r)

• Usługi w chmurze dla aplikacji i wsparcie licencyjne: 4,58 mld USD wobec oczekiwanych 4,45 mld USD (+10% r/r)
• Infrastrukturalne usługi w chmurze i wsparcie licencyjne: 5,38 mld USD wobec oczekiwanych 5,3 mld USD (+13% r/r)
• Przychody z licencji chmurowych i lokalnych: 1,26 mld USD vs 1,2 mld USD (-2,5% r/r)
• Przychody ze sprzętu: 754 mln USD wobec oczekiwanych 769 mln USD (-7% r/r)
• Przychody z usług: 1,31 mld USD wobec oczekiwanych 1,37 mld USD (-5% r/r)
• Skorygowany zysk brutto: 9,41 mld USD wobec oczekiwanych 9,65 mld USD (+5,1% r/r)
• Skorygowana marża brutto: 55,5% wobec oczekiwanych 72,9% (73,5% rok temu)
• Skorygowany zysk operacyjny: 5,79 mld USD vs 5,71 mld USD oczekiwane (+12% r/r)
• Skorygowana marża operacyjna: 44,0% wobec 42,9% oczekiwanych (42,0% rok temu)
• Skorygowany zysk netto: 2,4 mld USD wobec 2,71 mld USD oczekiwanych (+26,6%)
• Skorygowana marża netto: 18,1% vs 19,2% oczekiwano (15,3% rok temu)
• Skorygowany EPS: 1,41 USD vs 1,38 USD oczekiwane (1,22 USD rok temu)
• Wolne przepływy pieniężne: 3,8 mld USD wobec oczekiwanych 2,21 mld USD (+130,8% r/r)
• Pozostałe zobowiązania do wykonania: 80,20 mld USD wobec oczekiwanych 59,28 mld USD (+28,7% r/r)
• Bieżące pozostałe zobowiązanie do wykonania: 34,49 mld USD wobec oczekiwanych 32,38 mld USD (+15,3% r/r)

Pulpit finansowy dla Oracle. Źródło: Bloomberg Finance LP, XTB Research

Oracle rośnie najmocniej od grudnia 2021 roku!

Akcje Oracle wzrosły po opublikowaniu raportu o wynikach za III kwartał 2024 roku. Cena akcji zamknęła się we wtorek o prawie 12% wyżej, co oznacza największy jednodniowy skok akcji od grudnia 2021 roku. Co więcej, było to również najwyższe zamknięcie w historii, a akcje w pełni wymazały korektę spadkową z okresu wrzesień-październik 2023 r., która została wywołana rozczarowującą publikacją wyników za I kwartał fiskalny. 

Źródło: Bloomberg Finance LP, XTB Research

Jak Oracle wypada na tle innych spółek cloud?

Oracle miał bardzo dobry kwartał, a wzrost cen akcji w odpowiedzi na solidne wyniki finansowe nie powinien być zaskoczeniem. Jak jednak spółka wypada na tle innych firm chmurowych? To trudne pytanie. Amazon AWS i Microsoft Azure są obecnie największymi dostawcami usług w chmurze. Porównywanie mnożników Amazona i Microsoftu z mnożnikami Oracle byłoby mylące, ponieważ Amazon i Microsoft nie są firmami czysto chmurowymi i angażują się również w inne działania, takie jak na przykład e-commerce w przypadku Amazona, czy oprogramowanie w przypadku Microsoftu. Możemy jednak porównać przychody z chmury tych firm. Dane za ostatnie 20 kwartałów dotyczące przychodów związanych z chmurą od Amazon, Microsoft, Google i Oracle zostały przedstawione na poniższym wykresie.

Źródło: Bloomberg Finance LP, XTB Research

Jak widać, istnieje ogromna przepaść między przychodami związanymi z chmurą Amazon i Microsoft w porównaniu do Oracle czy Google. Co więcej, jak widać, różnica ta znacznie się powiększyła w ciągu ostatnich 20 kwartałów. Również tempo wzrostu przychodów Oracle z chmury jest nieco rozczarowujące w porównaniu z Amazon, Microsoft i Google. Niemniej jednak należy zauważyć, że porównanie przedstawione na wykresie nie jest idealne - podczas gdy okresy sprawozdawcze dla Amazon, Microsoft i Google są równe kwartałom kalendarzowym, nie dotyczy to Oracle. Najnowsze dane na wykresie dla Oracle dotyczą okresu od grudnia 2023 r. do lutego 2024 r., podczas gdy dla pozostałych trzech firm jest to okres od października do grudnia 2023 r.

Źródło: Bloomberg Finance LP, XTB Research

Spojrzenie na wycenę

Rzućmy okiem na wycenę Oracle za pomocą 3 często stosowanych metod wyceny - DCF, mnożników i modelu wzrostu Gordona. Chcemy podkreślić, że wyceny te służą wyłącznie celom prezentacyjnym i nie powinny być postrzegane jako rekomendacje lub ceny docelowe.

Metoda zdyskontowanych przepływów pieniężnych (DCF)

Zacznijmy od prawdopodobnie najpopularniejszego fundamentalnego modelu wyceny akcji - metody zdyskontowanych przepływów pieniężnych (DCF). Model ten opiera się na szeregu założeń. Zdecydowaliśmy się przyjąć uproszczone podejście i oprzeć te założenia na średnich z ostatnich 5 lat. Szczegółowe prognozy zostały sporządzone na 10 lat, a założenia dotyczące wartości końcowej zostały ustalone w następujący sposób - 3% końcowy wzrost przychodów i 6,5% końcowy ważony koszt kapitału (WACC). Taki zestaw założeń daje nam wartość wewnętrzną akcji Oracle na poziomie 196,97 USD - czyli prawie 57% powyżej wczorajszego zamknięcia gotówkowego. Prognoza wartości końcowej stanowi około 73% wyceny DCF. Należy zauważyć, że oparcie założeń na 5-letnich średnich nie oddaje w pełni potencjału wynikającego ze zwiększonego popytu na chmurę w związku z rewolucją AI. Biorąc to pod uwagę, wycena może być postrzegana jako nieco konserwatywna.

Należy zauważyć, że wartość wewnętrzna uzyskana za pomocą metody DCF jest bardzo wrażliwa na przyjęte założenia. Poniżej przedstawiono dwie macierze wrażliwości - jedną dla różnych zestawów założeń dotyczących marży operacyjnej i wzrostu przychodów, a drugą dla różnych zestawów założeń dotyczących terminalowego WACC i wzrostu przychodów.

Źródło: Bloomberg Finance LP, XTB Research

Źródło: Bloomberg Finance LP, XTB Research

Wycena mnożnikowa

Następnie przyjrzyjmy się, jak wycena Oracle wypada na tle spółek porównywalnych. Stworzyliśmy grupę porównawczą składającą się z 9 firm generujących ponad 50% swoich przychodów z branży oprogramowania infrastrukturalnego - Microsoft, ServiceNow, Palo Alto Network, Fortinet, Twilio, Splunk, Akamai Technologies, CrowdStrike Holdings i Zscaler. Przyjrzeliśmy się 6 różnym wskaźnikom wyceny - P/E, P/BV, P/S, P/FCF, EV/Sales i EV/EBITDA.

Patrząc na poniższą tabelę, widzimy, że mnożniki dla spółek Oracle są bardzo zmienne, a firmy o mniejszej kapitalizacji często stanowią wartości skrajne. Średnie, a w mniejszym stopniu mediany, są przez to zawyżone. Mając to na uwadze, zdecydowaliśmy się obliczyć mnożniki ważone kapitalizacją i oprzeć na nich wyceny. Korzystanie z mnożników ważonych kapitalizacją zapewnia nam wyceny w zakresie od 47,99 USD w przypadku mnożnika P / BV do 275,65 USD w przypadku mnożnika EV / EBITDA. Średnia (z wyłączeniem najwyższych i najniższych wycen) daje nam wartość wewnętrzną na poziomie 236,53 USD za akcję, czyli prawie 90% powyżej wczorajszej ceny zamknięcia gotówkowego.

Źródło: Bloomberg Finance LP, XTB Research

Model wzrostu Gordona

Oracle regularnie wypłaca dywidendy od 2009 roku. Jako spółka z przyzwoitą, prawie 15-letnią historią wypłat i wzrostów dywidend, Oracle może być wyceniana przy użyciu Gordon Growth Model - metody wyceny opartej na dywidendach. Założyliśmy 8% stopę wzrostu dywidendy oraz 9% wymaganą stopę zwrotu, w oparciu o średnie i trendy z ostatnich 5 lat. Uruchomienie modelu z takimi założeniami prowadzi nas do wartości wewnętrznej 146,88 USD za akcję, czyli około 17% powyżej wczorajszej ceny zamknięcia.

Jak to zwykle bywa w przypadku modeli wyceny, Gordon Growth Model jest również bardzo wrażliwy na przyjęte założenia. Poniżej przedstawiono macierz wrażliwości dla założeń dotyczących wzrostu dywidendy i wymaganej stopy zwrotu. Zielony kolor pokazuje kombinacje, które skutkują wyceną powyżej rynkowej, a czerwone pokazują te, które skutkują wyceną poniżej aktualnej.

Źródło: Bloomberg Finance LP, XTB Research

Spojrzenie na wykres

Spoglądając na wykres Oracle (ORCL.US) na interwale D1, widzimy, że akcje rozpoczęły wtorkową sesję z ogromną byczą luką cenową. Wzrost cen po wynikach wypchnął akcje powyżej strefy cenowej 114,00 USD, a także 117,50 USD - poziomu podwójnego szczytu z listopada 2023 r. i lutego 2024 r. Akcje wzrosły do obszaru 127,50 USD, oznaczonego podwójnym szczytem z czerwca-września 2023 r., i zdołały wspiąć się na najwyższy poziom w historii. Rajd ten nie przedłużył się jednak do środy, a akcje nieznacznie się cofnęły.

Źródło: xStation5