Ces dernières années, Adobe Systems Inc. (ADBE.US) était l'une des sociétés les plus performantes des États-Unis, affichant des taux de croissance élevés. Elle dispose d'une puissance financière et d'un potentiel de croissance élevé, mais elle n'est pas à l'abri d'une récession. Le cours de l'action pourrait être correctement évalué aujourd'hui, mais cela ne signifie pas que les corrections ne vont pas se poursuivre.
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Et surtout si l'on considère que le cours de l'action Adobe a chuté de près de 50 % et qu'il a clairement sous-performé le S&P 500 (US500) ces derniers mois, l'action et la société méritent peut-être d'être examinées de plus près afin de déterminer si nous devons tenir compte de cette valeur au moment où le creux du marché sera atteint.
Adobe Systems Inc.
C'est l'une des plus grandes sociétés de logiciels informatiques au monde. Fondée en 1982, elle compte actuellement quelque 26 000 employés et génère un chiffre d'affaires annuel d'environ 16 milliards de dollars. Comme beaucoup d'autres sociétés de logiciels, Adobe offre ses produits principalement par le biais d'un modèle de logiciel en tant que service ("SaaS"). Elle propose des logiciels, notamment pour le graphisme, la photographie, l'illustration, l'animation et le multimédia/vidéo. Parmi ses produits les plus populaires figurent Adobe Photoshop, Adobe Illustrator et Adobe Acrobat Reader, ainsi que le format de document portable le plus utilisé au monde, le PDF.
L'entreprise se concentre sur trois segments différents :
- Digital Media : Ce segment offre des produits et des services pour créer, publier et promouvoir du contenu et accélérer la productivité. Les clients sont des professionnels de la création tels que des photographes, des monteurs vidéo, des graphistes ou des développeurs de jeux. Au cours de l'exercice 2021, ce segment a généré 11,52 milliards de dollars de revenus (73 % du revenu total).
- Expérience numérique : Ce segment fournit des applications et des services pour créer, gérer, exécuter et mesurer les expériences des clients, allant de l'analyse au commerce. Les clients de ces applications sont des spécialistes du marketing, des annonceurs, des agences ou des éditeurs, mais aussi des scientifiques, des développeurs et des cadres de l'ensemble de la C-suite. Au cours de l'exercice 2021, ce segment a généré 3,867 millions de dollars de revenus (24 % du revenu total).
- Édition et publicité : Ce segment comprend les solutions d'apprentissage en ligne, la publication de livres blancs, les conférences Web, ainsi que l'impression haut de gamme et le développement d'applications Web. Au cours de l'exercice 2021, ce segment a généré des revenus de 398 millions de dollars et n'était responsable que d'environ 3 % du revenu total.
Et après qu'Adobe ait changé son modèle économique au cours de la dernière décennie, à l'instar de nombreux autres éditeurs de logiciels, la plupart des revenus proviennent désormais des abonnements (14,573 millions de dollars, soit 92 % du revenu total).
Dernier rapport trimestriel
Si l'on regarde les derniers résultats trimestriels publiés, Adobe pourrait poursuivre sa croissance à un rythme soutenu. Le chiffre d'affaires est passé de 3 835 millions de dollars au deuxième trimestre fiscal de 21 à 4 386 millions de dollars au deuxième trimestre fiscal de 22, soit une croissance de 14,4 % d'une année sur l'autre. Le bénéfice d'exploitation est passé de 1 406 millions de dollars au deuxième trimestre 2021 à 1 529 millions de dollars au deuxième trimestre 2022 : une croissance de 8,8 % d'une année sur l'autre. Et le bénéfice net dilué par action a augmenté de 7,3 % d'une année sur l'autre, passant de 2,32 $ à 2,49 $.
Bien que les résultats restent solides, nous ne pouvons nier que les taux de croissance ralentissent. Et surtout les prévisions pour l'année fiscale 2022 ne doivent pas nous rendre optimistes. Adobe prévoit désormais un chiffre d'affaires total de 17,65 milliards de dollars (contre 17,9 milliards de dollars dans ses prévisions précédentes) et un bénéfice par action (non GAAP) de 13,50 dollars au lieu de 13,70 dollars dans les prévisions précédentes.
Croissance
Bien que les résultats trimestriels et annuels soient importants, nous devons considérer ces chiffres comme des points seulement, qui font partie d'un tableau plus large. Dans une perspective à long terme, nous sommes plutôt intéressés par les tendances à long terme et les résultats d'un seul trimestre ne nous en disent pas beaucoup sur ces tendances. Adobe est certainement optimiste quant à la poursuite de ces taux de croissance élevés. Dans les années à venir, Adobe se concentre non seulement sur la création et le leadership de catégories, ainsi que sur l'offre de plateformes technologiques, mais tente également d'élargir sa clientèle. Et ces aspects combinés pourraient conduire à une croissance élevée.
Vous voyez également un énorme marché adressable pour vos différents segments. Le TAM de Creative Cloud, par exemple, devrait atteindre environ 63 milliards en 2024 et devrait également croître à un taux élevé à partir de 41 milliards en 2023.
Le segment Document Cloud a un marché adressable total de 32 milliards en 2024, avec environ 10 milliards provenant des travailleurs du savoir et environ 8 milliards provenant des communicants.
Enfin, le marché total adressable de l'Experience Cloud devrait s'élever à 110 milliards de dollars en 2024, dont 33 milliards pour le segment "Data Insights & Audiences" et 49 milliards pour le segment "Content & Commerce".
Et les analystes semblent également assez optimistes pour les prochaines années. Entre l'exercice 2022 et l'exercice 2026, les analystes s'attendent à ce que le bénéfice par action augmente à un TCAC (taux de croissance annuel composé) d'environ 15 %.
Récession
Mais les analystes et la direction de l'entreprise sont peut-être trop optimistes quant aux taux de croissance d'Adobe pour les prochaines années, ainsi qu'au marché potentiel en 2024. Et nous pouvons mentionner au moins deux raisons :
Premièrement, il ne faut pas s'attendre à ce que la phase actuelle de forte croissance d'Adobe se poursuive éternellement. Bien qu'Adobe ait été en mesure d'augmenter son bénéfice par action à un TCAC de 15,67 % depuis 1990, il y a également eu des périodes où le bénéfice par action a stagné ou diminué. Et si rien n'indique clairement que la croissance va ralentir de manière spectaculaire au cours des prochaines années, nous ne devons pas non plus ignorer cette possibilité.
Et cette affirmation pourrait ne pas être entièrement vraie. Bien que nous n'ayons pas d'indications claires qu'Adobe ralentit, nous avons des indications que l'économie ralentit et que les États-Unis pourraient entrer en récession en 2023. tomber en récession.
Si l'on examine les performances d'Adobe au cours des dernières récessions, on constate que le chiffre d'affaires et le bénéfice par action diminuent au cours des trimestres suivant une récession. Nous pouvons également constater qu'Adobe pourrait se redresser dans quelques trimestres.
Deuxièmement, la récession pourrait mettre un terme aux taux de croissance extrêmement élevés qu'Adobe a connus ces dernières années. Adobe était également capable de croître à un taux élevé avant la Grande crise financière et la récession des années 2008 et 2009 a également empêché Adobe de croître à un taux élevé et les années suivantes ont été plutôt médiocres. On pourrait arguer à ce stade qu'Adobe est une entreprise différente aujourd'hui en raison de l'activité d'abonnement, mais je ne sais pas si cela fera une grande différence.
Le plancher économique d'Adobe est également visible lorsqu'on examine certains chiffres. Nous pouvons commencer par examiner l'extrême surperformance de l'action au cours des quatre dernières décennies. Alors que le S&P 500 a gagné 1 520 % depuis le milieu des années 1980, Adobe a gagné 18 660 % sur la même période.
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Outre la performance de l'action, nous pouvons également examiner les marges de la société. Adobe n'a pas seulement des marges brutes et d'exploitation extrêmement élevées. En particulier, la marge d'exploitation a pu s'améliorer ces dernières années, ce qui est bon signe. En outre, Adobe affiche un rendement du capital investi (RoIC) élevé et, au cours des six dernières années, il a dépassé 10 %. Alors que la moyenne des dix dernières années était de 15,68%.
Il convient également de mentionner qu'Adobe est une entreprise extrêmement rentable et que ses dépenses d'investissement sont extrêmement faibles (au cours des cinq dernières années, Adobe n'a dû consacrer que 6,6 % de son flux de trésorerie d'exploitation aux dépenses d'investissement).
Valeur comptable
À l'heure actuelle, Adobe se négocie à 39 fois les bénéfices, ce qui est nettement inférieur à la moyenne sur 10 ans de 64,33 fois et, en fait, l'un des ratios C/B les plus bas de ces dernières années. Toutefois, un ratio C/B de 40x reste élevé sur la base de son historique. En revanche, si l'on considère le ratio P/FCF, Adobe se négocie à seulement 27,62 fois, ce qui est également inférieur à la moyenne décennale de 33,40 fois.
Le bien-fondé du cours actuel de l'action et des multiples d'évaluation dépend en grande partie des taux de croissance prévus pour les prochaines années. Pour les sociétés dont la croissance est élevée, des multiples de valorisation de 30 à 40 fois peuvent être justifiés. Et pour tenir compte des taux de croissance, l'actualisation des flux de trésorerie est généralement utilisée pour déterminer une valeur intrinsèque.
Bien qu'il n'y ait aucune justification optimiste pour les années à venir. Nous pouvons toujours adopter un scénario haussier et supposer qu'Adobe ne sera pas touché par une récession au cours des prochaines années. Nous supposons qu'Adobe peut continuer à croître à un rythme extrêmement élevé et estimons une croissance de 15% au cours des 10 prochaines années, suivie d'une croissance de 6% à perpétuité. Cela conduira à une valeur intrinsèque de 677,23 $ pour Adobe et, avec cette seule approche, l'action serait actuellement considérée comme une bonne affaire et serait sous-évaluée. Précisément, ce niveau est très proche des sommets historiques atteints en novembre 2021.
Par ailleurs, s'il y a peu de raisons d'être aussi haussier sur Adobe, nous devons également prêter attention aux flux de trésorerie disponibles actuels. Dans le cas d'Adobe, le flux de trésorerie disponible est beaucoup plus important que le bénéfice net. Et bien que cela ne soit pas inhabituel pour les entreprises d'abonnement en croissance (puisque les abonnements sont souvent payés d'avance), nous devons également garder à l'esprit que le flux de trésorerie disponible peut être beaucoup plus faible lorsque la croissance ralentit ou si l'activité décline vraiment.
Analyse technique
L'action a trouvé un soutien dans sa principale ligne directrice depuis les creux de 2020 et, bien qu'elle ait récemment perdu les sommets pré-pandémiques de 387 $ par action, elle a développé à court terme une divergence haussière composée de creux plus élevés du RSI et de creux plus bas de l'action. du prix.
Ce signal pourrait marquer le début d'un processus haussier tant que le nouveau creux relatif généré est plus élevé que le précédent. De plus, le fait de regagner le niveau de 387 $ ajouterait de la force au rebond à la hausse.
Conclusion
Après avoir perdu environ 50 % de sa valeur, l'action pourrait avoir une valeur plus ou moins juste à ce stade. Mais Adobe n'est pas une aubaine et son activité n'est pas à l'abri d'un coup dur en cas de récession. Si l'on considère qu'une récession en 2023 est un scénario à la probabilité extrêmement élevée, Adobe est une valeur à surveiller, tout en tenant compte des risques, car les taux de croissance ralentissent et il est difficile d'estimer les taux de croissance attendus.
Darío García, EFA
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