Komentarz giełdowy: Indeksy tracą po NFP, ale czy dolar ma siły na maraton?

W sierpniu gospodarka USA utworzyła 162 tys. miejsc pracy poza rolnictwem wobec oczekiwań w okolicach 55 do 65 tys., stopa bezrobocia pozostała na poziomie 4,1%, a przeciętne wynagrodzenie godzinowe wzrosło o 0,3% m/m. Dane praktycznie wyeliminowały argument, że Fed musi obecnie martwić się gwałtownym pogorszeniem rynku pracy, a rynek podniósł prawdopodobieństwo wrześniowej podwyżki stóp do około 60%. Jednocześnie trudno powiedzieć, że dzisiejszy raport NFP rozpoczyna automatycznie nowy, długotrwały trend wzrostowy dolara i rentowności... Ani tym bardziej, że w dłuższym terminie zaszkodzi Wall Street. Ostatecznie przecież silna gospodarka sprzyja wzrostom zysków. PMI dla przemysłu wyniósł w sierpniu 54,6 pkt i wskazał ósmy miesiąc ekspansji z rzędu, natomiast wskaźnik dla usług wzrósł do 55,4 pkt. Szczególnie mocno wyglądał sektor usług: indeks aktywności biznesowej osiągnął 61,7 pkt, a nowych zamówień 60,9 pkt. Jednocześnie zatrudnienie w usługach pozostawało poniżej 50 pkt, co pokazuje, że wzrost gospodarczy nie jest jednolicie „przegrzany”.

Znacznie większym problemem dla Fed jest obecnie inflacja. Indeks cen w amerykańskim przemyśle ISM utrzymał się na bardzo wysokim poziomie 71,1 pkt, a ISM zwraca uwagę m.in. na rosnące ceny stali, aluminium, produktów związanych z ropą oraz wpływ ceł. W usługach presja cenowa również ponownie wzrosła, osiągając najwyższy poziom od niemal czterech lat. To właśnie dlatego Christopher Waller zaznaczył wczoraj, że jego decyzja we wrześniu będzie zależała przede wszystkim od danych inflacyjnych: jeśli dezinflacja będzie kontynuowana, byłby skłonny pozostawić stopy bez zmian, ale ponowne przyspieszenie inflacji mogłoby skłonić go do poparcia podwyżki. Obecnie gospodarka rośnie wystarczająco szybko, aby wytrzymać nieco bardziej restrykcyjną politykę, a mocny rynek pracy ogranicza ryzyko, że pojedyncza podwyżka natychmiast wywoła recesję.

Z drugiej strony trudno zakładać rozpoczęcie z obecnych poziomów klasycznego, wielokwartalnego cyklu zacieśniania podobnego do tego z lat 2022–2023. Rynek obligacji domaga się większej premii za ryzyko fiskalne, inflacyjne i ogromną podaż nowego długu. W tym tygodniu rentowność 10-letnich Treasuries dochodziła do około 4,8%, a wzrost rentowności obejmował również inne rozwinięte rynki.  Dlatego jedna lub dwie podwyżki mające odbudować wiarygodność Fed są czymś zupełnie innym niż pełny cykl podwyżek. Fed musi uważać, aby nie dopuścić do odkotwiczenia oczekiwań inflacyjnych, bo wówczas problem przeniósłby się z krótkiego końca krzywej na 10- i 30-letnie obligacje. Trwale wyższa premia terminowa byłaby dla amerykańskich finansów publicznych potencjalnie bardziej bolesna niż pojedyncza podwyżka stopy funduszy federalnych, ponieważ podniosłaby koszt finansowania państwa, przedsiębiorstw i gospodarstw domowych na wiele lat.

W tym kontekście energia staje się jednym z najważniejszych elementów całej układanki. Brent nadal znajduje się w okolicach 90 USD za baryłkę, a ropa zmierza do najmocniejszego tygodniowego wzrostu od lipca w związku z ponowną eskalacją napięć pomiędzy USA i Iranem. Jeszcze większym problemem jest diesel: jego średnia cena w USA osiągnęła rekordowe 5,85 USD za galon. To niezwykle istotne, ponieważ diesel jest kosztem wejściowym dla transportu, rolnictwa, logistyki i ogromnej części łańcucha dostaw, przez co jego wzrost bardzo łatwo przenosi się na ceny innych dóbr. Jednak ceny energii nie są obecnie zmienną, którą Waszyngton może w pełni kontrolować. Biały Dom próbuje przekonywać, że przepływy ropy przez Cieśninę Ormuz wracają w pobliże wcześniejszych poziomów, ale dane dotyczące ruchu tankowców pozostają mniej jednoznaczne. Największy problem stanowi sektor przetwórstwa ropy, nie sama jej dostępność. Konflikt z Iranem, zakłócenia na rynku rosyjskich produktów naftowych i napięcia wokół globalnych szlaków transportowych nadal utrzymują wysoką premię geopolityczną w cenach energii.

Jeżeli dane o inflacji zaczną słabnąć, a ceny ropy spadną poniżej 90 USD, Fed może pozwolić sobie na utrzymanie stóp bez zmian, a presja na dolara i długoterminowe rentowności powinna osłabnąć. Jeżeli jednak gospodarka pozostanie tak mocna jak sugerują NFP i ISM, a energia będzie nadal podbijać ceny, Fed może zostać zmuszony do przynajmniej jednej dodatkowej podwyżki, nawet kosztem wyższych kosztów finansowania gospodarki i budżetu. Inwestorzy na rynkach akcji powinni mieć nadzieję na to, że gospodarka - zarówno ta w USA, jak i w Polsce wytrzyma inflację i nadal będzie się rozwijać. Mimo chwilowych wahań, w takim wariancei akcje mogą okazać się "odporne" na zawirowania makro.

Eryk Szmyd Analityk rynków finansowych XTB