Wyrok TSUE: wpływ na PLN i GPW

Z tej analizy dowiesz się:

• o okolicznościach oczekiwanego wyroku i jego wyroku
• o możliwym wpływie na rynek walut, ze szczególnym uwzględnieniem EURPLN
• czy wyrok jest już „w cenach” akcji banków

Wyrok TSUE – o co tyle hałasu?

Warto pamiętać, że sam wyrok TSUE (poznamy go w czwartek, o 9:30) nie dotyczy „frankowiczów”, czy też całego sektora bankowego, a jest odpowiedzią na pytania Sądu Okręgowego w Warszawie, który rozstrzyga w kwestii pojedynczego kredytu. Skąd zatem rynkowa panika? Wyrok TSUE zapewne będzie decydujący dla wyroku sądu w tej sprawie i jest duża szansa, że stanie się oficjalną linią orzecznictwa w tysiącach innych spraw. Chodzi przede wszystkim o kredyty indeksowane do franka szwajcarskiego, a przy korzystnej interpretacji, także o denominowane. 14 maja bieżącego roku poznaliśmy opinię rzecznika TSUE i jest ona korzystna dla kredytobiorców. Nie musi znaleźć przełożenia na wyrok, ale tak często bywało w przeszłości. Rynek jest zatem przekonany, że wyrok będzie niekorzystny dla banków, znacznie wzrośnie liczba składanych pozwów, które będą w większości rozstrzygane na korzyść klientów. O jakim zagrożeniu mówimy i przede wszystkim, jaka jest jego skala? Obecnie kredyty w CHF stanowią nieco ponad 26,5 mld franków – ta wielkość cały czas spada, ponieważ kredyty amortyzują się, a nowe nie są udzielane. To będzie nasz punkt wyjścia do oceny reakcji rynku.

EURPLN – przesadzona reakcja?

Zacznijmy od założenia, że wyrok będzie niekorzystny dla banków. Tego oczekuje rynek, korzystny wynik byłby ogromnym zaskoczeniem i spowodowałby szybkie umocnienie złotego i wzrost notowań W20. W okresie wakacyjnym złoty istotnie tracił nawet wobec słabego globalnie euro i często można było usłyszeć, że przyczyną jest właśnie oczekiwany niekorzystny wyrok.

Wyższe tempo amortyzacji portfela kredytów CHF nie jest bez znaczenia, ale inne zmienne są ważniejsze dla rynku walut. Źródło: Macrobond, Dział Analiz XTB.

Czy jest się czego bać? Logiką jest tu skala zabezpieczeń walutowych, które banki utrzymują w celu wyeliminowania ryzyka kursowego. Przyjmijmy, że zabezpieczona jest całość portfela – 26,5mld CHF. Gdyby nagle wszystkie kredyty zostały skonwertowane na PLN, zabezpieczenia musiałyby być zlikwidowane, a w tym celu należałoby kupić wspomnianą kwotę waluty obcej. To byłby gigantyczny cios dla złotego – mowa o kwocie odpowiadającej 20% rezerw walutowych NBP. Jednak pamiętajmy, wyrok TSUE dotyczy jednego kredytu, po jego publikacji żadne kredyty nie będą automatycznie konwertowane, ani dodatkowe zabezpieczenia likwidowane. Proces ten będzie rozłożony na lata, gdyż polskie sądy będą potrzebować czasu, a banki będą się bronić, próbując wskazać, iż każda umowa jest inna. Już teraz portfel amortyzuje się w tempie 2,5-3mld CHF rocznie. Nawet jeśli banki będą orzekać na korzyść klientów nie sądzimy, aby tempo amortyzacji wzrosło więcej niż o 100%. Tymczasem tylko w okresie styczeń-lipiec nadwyżka w wymianie handlowej (towary i usługi) wzrosła o 3,5 mld CHF. Kwota 3 mld CHF rocznie jest dla FX istotna, ale drugorzędna wobec zmian bilansu handlowego czy FDI (nie mówiąc już o przepływach portfelowych).

Fałszywe wybicie po publikacji wyroku? Fundamentalnie nie podstaw do wyprzedaży PLN. Źródło: xStation5

Kurs EURPLN znajduje się w górnym przedziale wahań i możliwe, że sama publikacja niekorzystnego wyroku spowoduje chwilowe wzrosty. Jednak warto zwrócić uwagę, że po obniżce ratingu przez S&P w styczniu 2016 roku (która – w przeciwieństwie do TSUE, była zaskoczeniem) złoty przejściowo stracił, zaś później znacząco się umocnił. Ponieważ fundamentalnie nie ma podstaw do wyprzedaży złotego nawet w przypadku niekorzystnego wyroku, powtórka takiego scenariusza jest całkiem realna.

W20 – ryzyka w cenie, ale…

ZBP oszacował potencjalne koszty wyroku na 60 mld PLN, ale nieoficjalne szacunki są niższe. Na rynku mówi się bardziej o kwocie 25 mld PLN, z czego połowa przypada na WIG20 – to nieco ponad 3% kapitalizacji indeksu. Od 14 maja, kiedy poznaliśmy opinię rzecznika, notowania części akcji spadły, ale pamiętajmy, że wpływ na notowania ma wiele czynników. Przykładowo rynek mocno spadał przed opinią rzecznika (efekt wznowienia wojny handlowej) i jeśli uwzględnić ten spadek, można przyjąć że np. Millenium w dużej mierze zdyskontował już zagrożenie (-40% od czerwcowego szczytu). Z kolei skala przeceny mbanku (MBK.PL) od 14 maja to jedynie ok. 10%, ale jeśli odniesiemy się do szczytu z czerwca (pomijamy spadki związane z konfliktem handlowym) i dołka z września (pomijamy efekt spekulacji związanej z przejęciem banku) to otrzymujemy -30%, a zatem również w tym przypadku wydaje się, że ryzyko jest w dużej mierze w cenie.

Ostatnie odbicie przypomina poprzedni ruch z czerwca. Nie jest to najlepszą wróżbą. Źródło: xStation5

Wydaje się, że publikacja wyroku może być również w tym przypadku pewnego rodzaju „ulgą”, ale w odróżnieniu od złotego, tu będziemy mieć pewne realne konsekwencje, jak choćby znaczne obciążenie banków sprawami sądowymi (koszty oraz spadek wydajności operacyjnej). Dodatkowo trudna sytuacja ekonomiczna w Europie w połączeniu z ostatnimi wzrostami europejskich indeksów stawia większą hossę pod znakiem zapytania. Zatem w tym przypadku, obraz po TSUE jest znacznie bardziej skomplikowany niż dla EURPLN.