Czechoslovak Group: legendarny producent broni pod ogniem oskarżeń

Spółka straciła na poniedziałkowej sesji kilkanaście procent wyceny, a u szczytu korekty nawet 20%. Jedno z najbardziej obiecujących IPO w branży ostatnich lat wygląda coraz mniej zachęcająco – jakie są powody do niepokoju inwestorów i czy są one uzasadnione?

Czechoslovak Group już przed ostatnim epizodem radziła sobie poniżej oczekiwań rynku. Jest to jednak bardziej kwestia nierealistycznych oczekiwań inwestorów niż słabego zarządzania po stronie spółki. CSG produkuje głównie broń ręczną i lekkie pojazdy; podmiot tego typu nie ma szans dogonić liderów rynku pod względem tempa wzrostu, a przede wszystkim marż. Widać to było także w wycenie: jeszcze w piątek spółka była notowana ponad 40% poniżej ceny IPO.

Sytuacja ze złej stała się jednak fatalna – stoi za tym fundusz krótkiej sprzedaży „Hunterbrook Media”.

Hunterbrook w swojej publikacji zwrócił uwagę na szereg domniemanych nieprawidłowości. Obejmują one głównie:

1. Niejasny status części inwestorów oraz kontrahentów: 

Hunterbrook zadaje szereg niewygodnych, a jednocześnie ważnych pytań.

• Hiszpańska spółka FMG została zawieszona przez agencję zakupową NATO. CSG utrzymuje, że działalność spółki pozostaje bez zarzutu, a sama decyzja nie ma wpływu na interesy akcjonariuszy z uwagi na wyłączenie FMG jedynie z procesu zakupowego NSPA.
  • Być może tak jest, jednak spółka nie odniosła się do zarzutów ze strony NATO oraz nie poinformowała o tym w prospekcie IPO.
• Kompleksowa sieć powiązań oraz transakcji obejmująca akcjonariuszy mniejszościowych, a także szereg polityków i biznesmenów, w tym niejednokrotnie jawnie powiązanych z Rosją - to bardzo poważne i groźne oskarżenie.
• Materiały dostarczone przez Hunterbrook nie są w stanie jednoznacznie dowieść świadomego działania na szkodę akcjonariuszy, jednak dają poważne powody, by podejrzewać spółkę o szereg szkodliwych, a nawet nielegalnych praktyk.

2. Wyolbrzymione, deklarowane zdolności produkcyjne

• Hunterbrook wskazuje też na daleko idącą nadinterpretację dotyczącą deklarowanych zdolności produkcji amunicji przez spółkę – amunicji, która stanowi ponad 60% obecnych przychodów. Śledztwo prowadzone przez Hunterbrook sugeruje, że spółka ma realne zdolności produkcyjne na poziomie jedynie 100–300 tys. pocisków 155 mm wobec ponad 600 tys. deklarowanych przez CSG.
• Problemem nie jest tu sam brak zdolności produkcyjnych, lecz charakterystyka modelu biznesowego. Gdyby oskarżenia wobec CSG się potwierdziły, oznaczałoby to, że spółka opierała się na odsprzedaży/remoncie amunicji, a nie na jej produkcji.
  • Nie byłoby to aż tak dużym problemem, gdyby nie fakt, że globalnie dostępne zapasy amunicji możliwe do zakupu na semiotwartym rynku są bliskie wyczerpania.
• Jeśli zarzuty okazałyby się prawdziwe, a można się do nich częściowo przychylić już na podstawie samego kontekstu historycznego spółki, która realnie i wielokrotnie praktykowała taki model działalności w przeszłości - mogłoby to oznaczać zapaść marż i/lub sprzedaży.

CSG odpowiedziało na zarzut, uznając go za bezpodstawny, odmawiając jednak szczegółowych wyjaśnień. Trudno mieć to spółce za złe: CSG jest częścią ekosystemu bezpieczeństwa NATO, a każda placówka czy węzeł logistyczny jest nieustannym celem podmiotów działających na zlecenie Rosji.

Wbrew standardom publikacji funduszy krótkiej sprzedaży, raport Hunterbrook nie jest oskarżeniem bezpodstawnym. Co więcej, twierdzenia analityków funduszu, mimo że nie są niepodważalne - są wystarczająco spójne, by poważnie zakwestionować sposób funkcjonowania firmy.

Należy jednak pamiętać, że fundusz taki nie jest bytem neutralnym, a publikacja ma wyraźny cel obniżenia wyceny spółki. Przed sformułowaniem dalej idących wniosków ważne jest, by poczekać na dokładniejsze wyjaśnienia CSG, do których zobowiązała się spółka.

CSG.NL (D1)

Słaby sentyment wobec wyceny spółki wydaje się jedynie pogarszać, wyznaczając coraz bardziej stromy trend spadkowy. Źródło: xStation5.