DAX: Sezon wyników wśród spółek z DAX’a - na co zwrócić uwagę?

• Europejskie giełdy zamknięte z powodu Świąt Wielkanocnych

• Wysoka koncentracja zysków wśród spółek z DAX’a

• Około połowa niemieckich blue-chipów to spółki cykliczne

• Sezon wyników za I kw. rozpoczyna się 21 kwietnia

• Wyprzedaż rynkowa wstrzymana na szczytach z lat 2000 i 2007

Europejskie giełdy papierów wartościowych zostały już zamknięte z uwagi na Święta Wielkanocne. Jest to zatem idealny dzień aby zbadać niemiecki indeks DAX (DE30) pod kątem fundamentalnym. Oczywiście jesteśmy w samym środku kryzysu spowodowanego przez koronawirusa i wszystko obarczone jest niepewnością. W tej krótkiej analizie przyjrzymy się DAX’owi z perspektywy koncentracji wyników w poprzednim roku i spróbujemy odpowiedzieć na pytanie, które raporty mogą okazać się najbardziej kluczowe.

Aż do III kw. 2011 roku wyniki DAX’a nie odrobiły strat z kryzysu 2007-2009. Z kolei aż 5,5 roku zajęło indeksowi powtórne testowanie szczytów sprzed kryzysu. Źródło: Bloomberg, Dział Analiz XTB

W dobie kryzysu indeksy akcyjne wahają się z powodu emocji takich jak nadzieja, strach, nagłówki z informacjami i wszystko inne, co inwestorzy uważają za istotne. Jednak długoterminowe wyceny są głównie zależne od wyników finansowych i związanych z nimi oczekiwań. Znajdujemy się teraz w bardzo niepewnym otoczeniu gospodarczym, jednak to, co wydaje się być pewne, to fakt, iż ograniczenia nakładane przez państwa (tzw. lockdown) spowodują spadek przychodów przedsiębiorstw. Na powyższym wykresie porównaliśmy poziom DAX’a ze zmianą kroczących zysków z działalności kontynuowanej z okresu 12 miesięcy. Zyski spadły aż o 83% pomiędzy IV kw. 2007 a III kw. 2009. Ponadto, aż do III kw. 2011 roku nie powróciły one do przedkryzysowych wartości! Nawet dłużej zajął DAX’owi powrót do szczytów sprzed kryzysu - aż 5,5 roku!

Kryzys spowodowany przez pandemię jest jednak zupełnie inny niż globalny kryzys finansowy. Całe gospodarki są zamykane a skala zwolnień w Stanach Zjednoczonych przybiera niespotykaną dotąd skalę. Twierdzenie, że sytuacja w Europie wygląda lepiej, byłoby nierozsądne, tym bardziej, że ograniczenia na Starym Kontynencie są znacznie bardziej restrykcyjne. Oprócz tego, należy mieć na uwadze, że jednym z długoterminowych skutków pandemii będzie zmiana sposobu zachowania ludności. Można sobie wyobrazić, że nawet pokonanie wirusa nie zaprzestanie dystansowania się obywateli (ang. social distancing). Restauracje, biura turystyczne i większość sektora rozrywkowego będą cierpiały i w ogólnym rozrachunku odbije się to na aktywności gospodarczej. Nie wspominając już o szkodach wyrządzonych przedsiębiorstwom cyklicznym z uwagi na spowolnienie w gospodarce. 

Allianz, Volkswagen, Linde, Munich Re i Siemens odegrają kluczową rolę podczas niemieckiego sezonu wyników. Niestety większość z nich to spółki cykliczne. Źródło: Bloomberg, Dział Analiz XTB

Jeśli chodzi o indeks DAX, to nie znajduje się w nim zbyt wiele przedsiębiorstw z sektora rozrywkowego lub biur turystycznych. Jest jednak stosunkowo dużo spółek cyklicznych. W poprzednich latach wkład niektórych firm we wskaźnik EPS indeksu był nieproporcjonalnie wysoki w porównaniu do ich wagi w indeksie. Patrząc na rok 2019 można dostrzec, że zaledwie 5 spółek (Allianz, Volkswagen, Linde, Munich Re i Siemens) odpowiadało za 60% ważonego EPS. Firmy te mają łączny udział w indeksie na poziomie 33,45%. Co martwi nawet bardziej niż wysoka koncentracja zysków to fakt, gdzie te zyski są skoncentrowane. Allianz to ubezpieczyciel a Munich Re to zakład reasekuracji. Dla obu tych spółek rok 2020 jest szczególnie dotkliwy ze względu na wysoką liczbę roszczeń oraz słabe wyniki ich portfeli inwestycyjnych. Volkswagen (sektor motoryzacyjny), Linde (chemia) i Siemens (przemysł) również prowadzą skrajnie cykliczny biznes. Podsumowując, wzrastające roszczenia i szeroko pojęty spadek aktywności gospodarczej spowodują ogromny cios dla głównych “dostawców zysku” dla DAX’a.

Sezon wyników w Niemczech rozpoczyna się później niż w Stanach Zjednoczonych - pierwsi członkowie DAX’a będą raportować we wtorek 21 kwietnia. 22 z 30 spółek opublikuje wyniki w ciągu następnych 4 tygodni,  w tym trzej “dostawcy zysku” (zaznaczeni na czerwono). Źródło: Bloomberg, Dział Analiz XTB

Abstrahując od powyższych 5 spółek, widzimy że mniej więcej połowa składu indeksu DAX to spółki klasyfikowane jako cykliczne. Przedsiębiorstwa te, wliczając dwóch ubezpieczycieli (Allianz i Munich Re), odpowiadają za około 55% wagi indeksu i ponad 80% zysków indeksu! Tym samym, DAX jest szczególnie narażony na cykliczność, co może prowadzić do gorszych wyników od konkurencji, w przypadku gdyby spowolnienie trwało dłużej. Dla przykładu, Dow Jones również skupia 30 spółek, jednak banki i sektor technologiczny to około 30% wagi indeksu i prawie 50% zysków. Z drugiej strony, DAX jest w o tyle komfortowej sytuacji, że nie posiada żadnego przedsiębiorstwa naftowego. 

Patrząc na ostatnie ruchy cenowe DAX’a (DE30) na interwale miesięcznym, można dostrzec, iż indeks reagował na kluczowe poziomy techniczne. Granica 8 000 punktów posłużyła w marcu jako ostatnie wsparcie, z kolei zniesienie 38,2% ruchu wzrostowego zapoczątkowanego w 2003 roku (9 400 punktów) powstrzymało dotychczasowe kwietniowe spadki. Należy odnotować, iż wspomniany poziom 8 000 punktów to mniej więcej szczyt bańki internetowej (dot-com bubble), jak również maksimum poprzedzające globalny kryzys finansowy. W przypadku kolejnej dużej fali wyprzedaży, poziom ten będzie szczególnie istotny. Obecne spadki (-42% od szczytu) były w ujęciu procentowym niższe niż krach, który pojawił się po pęknięciu bańki internetowej (-73%) oraz w trakcie globalnego kryzysu finansowego (-56%). Ponadto, bessa spowodowana koronawirusem jest znacznie krótsza (2 miesiące), w porównaniu do 36 miesięcy z okresu dot-com bubble i 15 miesięcy podczas kryzysu zapoczątkowanego w 2007 r.

Źródło: xStation5