Wall Street łapie zadyszkę 🗽 Czy fundamenty jeszcze nadążają za hossą?

Mimo chwilocyh spadków S&P 500 porusza się w okolicy historycznych szczytów, więc naturalnym odruchem jest pytanie, czy rynek nie zaszedł już za daleko. Problem w tym, że same poziomy indeksów nie pokazują pełnego obrazu. W ostatnich kwartałach wyniki i prognozy zysków poprawiają się na tyle szybko, że wzrost rynku nie wynika wyłącznie z ekspansji wycen.

• Zyski spółek z S&P 500 wzrosły w ostatnim kwartale o prawie 50,4% r/r wobec oczekiwanych wcześniej 23,2%. To najwyższa dynamika od III kwartału 2021 r. Część tego wyniku jest jednak efektem Alphabetu i Amazona, gdzie zaksięgowano zyski związane ze SpaceX i Anthropic. Po ich wyłączeniu wzrost zysków byłby bliżej 32% r/r, czyli nadal około 10 pkt proc. wyższy od wzrostu samego indeksu.
• To już drugi kwartał z rzędu ze wzrostem zysków przekraczającym 20% i siódmy kolejny z dwucyfrową dynamiką. Przychody również przyspieszają — rosną o około 15% r/r, najmocniej od IV kwartału 2021 r. Nawet po wyłączeniu energii i technologii dynamika sprzedaży wyniosłaby około 9,7%.
• Poprawa nie ogranicza się przy tym wyłącznie do największych spółek technologicznych. Aż 8 z 11 sektorów S&P 500 notuje dwucyfrowy wzrost zysków. Energia rośnie o około 135% r/r, natomiast technologie komunikacyjne i sektor wydatków uznaniowych o niemal 110%. To osłabia argument, że cała hossa opiera się wyłącznie na kilku megacapach.

Wykres US500 (interwał D1)

Patrząc na kontrakt na S&P 500 (US500) widzimy, że kluczowe wsparcie z punktu widzenia price action znajduje się w pobliżu 7620 punktów i wsparte jest dodatkowo 50-sesyjną EMA50 (pomarańczowa linia). Kluczowym poziomem oporu jest 7800 i 8000 punktów.

Źródło: xStation5

Dynamika 12-miesięcznej prognozy EPS dla spółek z S&P 500 wzrosła do około 35% r/r (choć w ubiegłym roku nie było recesji!), a zwyżka potwierza wyraźne wsparcie fundamentalne.  

Źródło: XTB Research

S&P 500 jest drogi, ale nie ekstremalnie drogi

Przy indeksie w pobliżu rekordowych poziomów wyceny pozostają podwyższone, ale nie są jeszcze porównywalne z najbardziej skrajnymi okresami historycznymi. 12-miesięczny forward P/E wynosi około 21,8x. To wyraźnie więcej niż w większości okresu od 1980 r., ale nadal mniej niż podczas bańki internetowej czy po pandemicznym odbiciu.

Istotniejsza jest jednak sama relacja między ceną indeksu a prognozami zysków. S&P 500 rośnie, podczas gdy forward P/E nie zwiększa się w podobnym tempie. Oznacza to, że część wzrostu indeksu jest absorbowana przez coraz wyższe oczekiwania dotyczące EPS, a nie tylko przez gotowość inwestorów do płacenia coraz wyższych mnożników.

To ważna różnica. Rynek może pozostawać drogi nominalnie, ale jeżeli prognozy zysków rosną szybciej niż ceny akcji, jego wycena względna przestaje się pogarszać. Obecny układ bardziej przypomina więc rynek wspierany przez poprawę fundamentów niż klasyczną fazę czystej ekspansji mnożników.

Źródło: XTB Research

Rewizje zysków wymykają się historycznym standardom

Jeszcze mocniej widać to w zachowaniu prognoz analityków. Historycznie szacunki zysków dla S&P 500 zwykle zaczynają rok relatywnie wysoko, a następnie są stopniowo obniżane. Średnio od 2000 r. rewizje schodzą o około 9%.

W 2026 r. sytuacja wygląda odwrotnie. Prognozowana dynamika zysków zbliża się do 30%, a oczekiwania zostały od początku roku podniesione już o około 15%. Tak silne dodatnie rewizje są historycznym wyjątkiem, a nie standardowym elementem cyklu.

Rok 2027 również ma pozostać mocny, choć dynamika przychodów powinna stopniowo normalizować się z obecnych poziomów. Analitycy oczekują wzrostu przychodów indeksu o około 11,3% r/r w II kwartale i 10,9% w IV kwartale 2026 r. W 2027 r. tempo ma spaść do około 8,4%.

To nadal oznacza bardzo solidny scenariusz wzrostowy. Jednocześnie rodzi pytanie, czy poprzeczka oczekiwań nie została ustawiona na tyle wysoko, że w kolejnych kwartałach coraz trudniej będzie ją podnosić.

​​​​​​​

Źródło: LSEG, BlackRock, Truist, FactSet

AI CAPEX nadal rośnie i podtrzymuje cały cykl

Hyperscalerzy nie zachowują się na razie tak, jakby spodziewali się wyraźnego osłabienia popytu na infrastrukturę AI. Łączne prognozowane CAPEX Alphabetu, Amazona, Mety i Oracle wzrosły z około 560 mld USD do 612,5 mld USD. To wzrost o 52,5 mld USD, czyli około 9,4%.

Alphabet podniósł oczekiwania ze 185 do 200 mld USD, Amazon z 200 do 220 mld USD, Meta ze 135 do 137,5 mld USD, natomiast Oracle z 40 do 55 mld USD. W przypadku Oracle oznacza to rewizję aż o 37,5%.

Kwartalnie mowa więc o kolejnych mniej więcej 50 mld USD dodatkowych nakładów związanych z AI. To istotne dla całego łańcucha infrastruktury — od centrów danych i cloud computingu po półprzewodniki. Big Tech nadal pokazuje solidne wyniki również w biznesie chmurowym, a wzrost inwestycji sugeruje, że największe firmy nie widzą jeszcze powodów do wycofywania się z obecnego cyklu.

Jednocześnie oczekiwania wobec półprzewodników są wyjątkowo wysokie. Prognozowany wzrost EPS sektora półprzewodników w S&P 500 na kolejne 12 miesięcy wynosi około 143% r/r. To pokazuje skalę potencjalnego wzrostu, ale równocześnie skalę oczekiwań, które spółki będą musiały spełnić.

Źródło: XTB Research

Rynek płaci za przyszłe zyski, a nie za przeszłość

Ciekawie wygląda również różnica pomiędzy trailing P/E i forward P/E. Wskaźnik oparty na historycznych zyskach pozostaje znacznie bardziej napięty, podczas gdy forward P/E jest relatywnie stabilniejszy. 

Rynek wyraźnie zakłada więc, że nadchodzące kwartały przyniosą dalszą poprawę wyników. Dopóki prognozy EPS są podnoszone, taka konstrukcja wyceny pozostaje spójna. Problem pojawiłby się dopiero wtedy, gdyby rewizje zaczęły wyhamowywać przy jednoczesnym utrzymaniu wysokich cen akcji.

To jeden z najważniejszych punktów obecnej sytuacji. Ryzykiem nie jest dziś wyłącznie wysoki poziom P/E, ale zależność tego P/E od bardzo mocnego scenariusza wzrostu zysków.

​​​​​​​

Źródło: XTB Research

Na Wall Street jest drogo, ale fundamenty są solidne

Obecnego rynku trudno sprowadzić do prostego stwierdzenia, że S&P 500 jest na rekordach, więc musi być przewartościowany. Fundamenty są mocniejsze niż w poprzednich kwartałach, szerokość wzrostu zysków poprawia się, rewizje są wyjątkowo pozytywne, a CAPEX związany z AI nadal rośnie. Jednocześnie nie jest to rynek z dużym marginesem błędu. Inwestorzy już dziś zakładają dalszą poprawę EPS, utrzymanie wysokiego poziomu inwestycji i dalszą monetyzację AI. Jeżeli te elementy będą dowożone, indeks może nadal rosnąć bez istotnego wzrostu mnożników.

Jeżeli jednak tempo rewizji zacznie spadać, obecne 21–22x forward earnings może szybko zacząć wyglądać mniej komfortowo. Wall Street pozostaje więc drogie, ale obecne wyceny są w większym stopniu podparte zyskami niż samym optymizmem inwestorów. Najważniejszym pytaniem na kolejne kwartały nie jest już to, czy wyniki będą dobre, lecz czy będą wystarczająco dobre, by ponownie podnieść i tak już bardzo wysoko ustawione oczekiwania.