Action de la semaine : Marvell Technology et la course à la ressource la plus précieuse des infrastructures d'IA

Le développement de l’intelligence artificielle a fait naître un nouveau problème pour l’industrie des semi-conducteurs. Augmenter la puissance de calcul des puces ne suffit pas si les données ne peuvent pas leur être transmises assez rapidement. Par conséquent, la mémoire prend de plus en plus d’importance, tout comme l’infrastructure chargée de transférer les données entre la mémoire, les puces de calcul et les autres composants des serveurs. Ce que l’on appelle le « mur de la mémoire » pourrait devenir l’une des principales contraintes pesant sur le développement continu des infrastructures d’IA.

C’est sur ce problème que Marvell Technology entend capitaliser. L’entreprise ne fabrique pas elle-même de puces mémoire, mais fournit des technologies permettant d’exploiter plus efficacement leur capacité, leur bande passante et leur disponibilité. Les contrôleurs de mémoire, les solutions CXL, les commutateurs, la connectivité optique, les technologies PCIe et les puces conçues sur mesure constituent une couche d’infrastructure de plus en plus importante entre la mémoire et le calcul.

L’activité connaît une croissance rapide. Au deuxième trimestre de l’exercice 2027, Marvell a généré un chiffre d’affaires de 2,74 milliards de dollars, en hausse de 37 % par rapport à l’année précédente, tandis que les centres de données représentaient déjà 79 % des ventes. L’entreprise prévoit un chiffre d’affaires d’environ 12 milliards de dollars pour l’exercice 2027 et d’environ 20 milliards de dollars en 2028. Ses ambitions à long terme sont encore plus grandes, avec un objectif de chiffre d’affaires compris entre 70 et 90 milliards de dollars d’ici 2031.

C’est là que réside la question la plus importante pour le marché. Marvell deviendra-t-elle véritablement l’un des principaux bénéficiaires de la demande croissante en matière de mémoire et de transfert de données dans les infrastructures d’IA, ou certaines des attentes actuelles s’avéreront-elles trop optimistes ?

Marvell n’a pas besoin de remporter la course à la conception de la meilleure puce d’IA. Il lui suffit de devenir l’un des principaux bénéficiaires des défis qui se posent dans ce domaine.

Comment Marvell tire-t-elle profit des infrastructures d’IA ?

Marvell fonctionne selon un modèle « fabless ». L’entreprise se concentre sur la conception des puces, l’architecture et le développement technologique, tout en sous-traitant la fabrication à des producteurs externes, notamment TSMC. Ce modèle permet à Marvell de limiter ses dépenses en installations de fabrication propres et de concentrer ses capitaux sur la conception de puces de plus en plus avancées.

Les puces conçues sur mesure constituent désormais le cœur de l’activité. Marvell collabore avec les plus grands opérateurs de centres de données pour créer des solutions adaptées à leurs besoins spécifiques. Cela inclut également des puces de calcul conçues pour des applications d’intelligence artificielle. Pour les clients, cela offre la possibilité de construire leurs propres systèmes sans devoir compter exclusivement sur les solutions standard proposées par les plus grands fabricants de puces de calcul.

Le deuxième domaine majeur concerne les technologies chargées du transfert des données. Marvell fournit des puces réseau, des commutateurs, des processeurs de signaux et des solutions optiques. Leur importance augmente avec le nombre de puces fonctionnant au sein d’un même système. Plus le cluster de calcul est grand, plus il y a de données à transférer entre les processeurs, la mémoire et les serveurs supplémentaires.

Le troisième domaine concerne la mémoire et le stockage. Marvell développe notamment des solutions CXL permettant d’étendre et de partager la mémoire, ainsi que des contrôleurs SSD utilisés dans les centres de données. Cela vient directement en complément du problème décrit dans la section précédente. Si la mémoire devient l’une des contraintes de l’infrastructure d’IA, les technologies permettant de la gérer plus efficacement et de transférer plus efficacement les données qui y sont stockées prennent de plus en plus de valeur.

Marvell est donc présent à plusieurs niveaux de l’infrastructure. D’une part, l’entreprise conçoit des puces de calcul sur mesure ; d’autre part, elle fournit des composants chargés de la mémoire, du stockage des données et de la communication entre les différentes parties du système. Il ne s’agit pas ici d’un produit spécifique, mais de la complexité croissante de l’ensemble de la pile d’infrastructure d’IA.

Si les centres de données ont besoin d’une puissance de calcul toujours plus importante, ils auront simultanément besoin de plus de mémoire, de connexions plus rapides et d’une plus grande bande passante réseau. Marvell peut donc étendre sa présence parallèlement à l’expansion de l’ensemble du système, même si elle n’est pas le fabricant de la puce de calcul principale.

Pour les investisseurs, la question clé est donc de savoir quelle part de l’infrastructure nécessaire au fonctionnement des systèmes d’IA Marvell sera en mesure de couvrir. Cela nous amène directement à la section suivante, où nous pourrons nous pencher sur les chiffres et examiner la vitesse à laquelle l’entreprise se développe, ainsi que la qualité qui sous-tend cette croissance du chiffre d’affaires.

Le « Memory Wall » : un nouveau problème d’infrastructure pour l’IA

Le développement de l’intelligence artificielle déplace de plus en plus le goulot d’étranglement de la puissance de calcul brute vers la transmission des données. Les puces d’IA les plus avancées peuvent effectuer un nombre considérable d’opérations, mais leurs capacités sont limitées si la mémoire ne peut pas fournir les données assez rapidement. À mesure que les modèles se développent, la demande augmente non seulement en puissance de calcul, mais aussi en bande passante mémoire, en capacité de stockage et en rapidité de communication entre les différents éléments du centre de données.

Ce problème est particulièrement visible lors de l’inférence. Des contextes plus longs, un nombre plus important d’utilisateurs et des systèmes exécutant plusieurs tâches séquentielles augmentent la quantité de données stockées pendant l’exécution d’un modèle. Une partie de ces données doit être située très près de la puce de calcul, mais la mémoire HBM, coûteuse, a une capacité limitée. Cela crée une demande pour des couches de mémoire supplémentaires, des périphériques de stockage plus rapides et des technologies capables de transférer les données entre eux sans créer de goulots d’étranglement.

L’entreprise ne fabrique ni mémoire HBM ni puces dans ses propres usines, mais elle conçoit une large gamme de puces utilisées dans l’ensemble de l’infrastructure d’IA. Cela inclut des puces conçues sur mesure pour les plus grands opérateurs de centres de données, ainsi que des solutions chargées de la mémoire, du stockage et du transfert de données. Marvell développe des technologies CXL permettant d’étendre et de partager la mémoire, des contrôleurs de stockage capables de décharger les ressources HBM coûteuses d’une partie des données, ainsi que des solutions optiques permettant de transférer des volumes d’informations de plus en plus importants entre les puces.

Ceci est important car Marvell n’a pas besoin de remporter la course à la puce d’IA la plus rapide pour tirer profit de la croissance de ce marché. Ses produits comprennent à la fois des puces de calcul conçues pour des clients spécifiques et l’ensemble de la couche d’infrastructure qui les entoure. Plus un système d’IA prend de l’ampleur, plus il faut de mémoire, de connexions, de commutateurs et de puces de communication pour que l’infrastructure fonctionne efficacement.

L’offre limitée de mémoire pourrait renforcer encore l’importance de ces technologies. Si la HBM reste une ressource coûteuse et rare, les opérateurs de centres de données seront d’autant plus incités à l’utiliser aussi efficacement que possible et à transférer certaines données vers d’autres couches de mémoire. Dans un tel scénario, Marvell pourrait tirer profit non seulement du nombre croissant de puces d’IA, mais aussi de la valeur croissante de l’infrastructure nécessaire pour acheminer les données vers ces puces.

C’est là le cœur de la thèse d’investissement actuelle concernant Marvell. La société conçoit à la fois des puces de calcul sur mesure et des technologies chargées de la mémoire, de la communication et du transfert de données. Plus le défi consistant à acheminer les données vers les puces d’IA devient important, plus la valeur potentielle des solutions conçues pour résoudre ce problème est grande.

Un trimestre record

Les résultats de Marvell montrent que la croissance liée à l’IA n’est plus seulement une perspective d’avenir. Au deuxième trimestre de l’exercice 2027, l’entreprise a généré un chiffre d’affaires de 2,7 milliards de dollars, en hausse de 37 % par rapport à l’année précédente. Il s’agit du chiffre d’affaires le plus élevé de l’histoire de l’entreprise, et ce résultat dépasse de 39 millions de dollars le point médian des prévisions précédentes de la direction.

Les centres de données restent la principale source de croissance. Le chiffre d’affaires de ce segment a augmenté de 46 % par rapport à l’année précédente et représentait déjà la grande majorité des ventes. Il est important de noter que cette croissance ne provient pas d’un seul type de produit. Marvell souligne la forte demande tant pour les solutions liées à la connectivité que pour les puces conçues sur mesure. La direction s’attend également à ce que son activité de puces sur mesure connaisse une accélération supplémentaire au cours du second semestre de l’exercice 2027.

Du point de vue de la rentabilité, la situation est un peu plus complexe. Marvell a annoncé une marge brute de 53,1 % selon les principes comptables généralement reconnus (GAAP) et de 58,9 % sur une base ajustée. Le résultat net s'est élevé à 308 millions de dollars selon les GAAP et à 865,9 millions de dollars sur une base non-GAAP. La différence est considérable, ce qui signifie que les investisseurs ne peuvent pas évaluer la société en se basant uniquement sur le bénéfice par action.

Parallèlement, l’entreprise génère d’importants flux de trésorerie. Le flux de trésorerie d’exploitation s’est élevé à 605,5 millions de dollars au cours du trimestre. Ce point est important car la croissance rapide du chiffre d’affaires dans le secteur des semi-conducteurs peut nécessiter une augmentation des stocks, des paiements anticipés et des dépenses pour garantir l’approvisionnement. La croissance du chiffre d’affaires ne constituerait donc pas à elle seule un argument suffisant si elle ne se traduisait pas également par des flux de trésorerie.

Plus importantes encore que les résultats eux-mêmes sont les perspectives pour le prochain trimestre. Marvell prévoit un chiffre d’affaires d’environ 3,15 milliards de dollars, avec une fourchette de variation de 5 %. Le point médian de ces prévisions laisse entrevoir une poursuite de la croissance par rapport au deuxième trimestre. La société table également sur une marge brute comprise entre 57,5 % et 58,5 % et sur un bénéfice par action d’environ 1,10 dollar.

La conclusion la plus importante à tirer de ces chiffres est que Marvell ne se contente pas d’augmenter son chiffre d’affaires ; l’entreprise connaît actuellement une phase d’expansion rapide. La question n’est donc plus de savoir si l’entreprise est en croissance, mais plutôt combien de temps elle pourra maintenir son rythme actuel et si les années à venir apporteront des progrès tout aussi marqués. Au vu de la valorisation actuelle, la réponse à cette question aura bien plus d’importance pour les investisseurs que le trimestre record en lui-même.

Objectifs ambitieux et risques

Marvell va connaître une croissance très rapide, mais certaines des prévisions actuelles reposent sur l’hypothèse que les dépenses en infrastructures d’IA resteront élevées pendant les années à venir. La direction table sur un chiffre d’affaires d’environ 12 milliards de dollars pour l’exercice 2027 et d’environ 20 milliards de dollars en 2028. Son objectif à plus long terme est encore plus ambitieux : un chiffre d’affaires compris entre 70 et 90 milliards de dollars d’ici 2031.

L’objectif à court terme est bien plus facile à évaluer que les hypothèses pour la fin de la décennie. Marvell a déjà mis en place des programmes concrets avec les plus grands opérateurs de centres de données, et la croissance devrait provenir simultanément de plusieurs domaines. Outre les puces conçues sur mesure, la société mise sur la croissance dans les domaines de la connectivité optique, des commutateurs et des technologies liées à la mémoire. Cela réduit sa dépendance vis-à-vis d’un produit unique, mais n’élimine pas pour autant le risque lié à la mise en œuvre de ces projets.

Le risque le plus important est directement lié au « mur de la mémoire ». Si la mémoire HBM reste une ressource coûteuse et limitée, les technologies permettant d’améliorer l’utilisation de la mémoire pourraient gagner en importance. Si, en revanche, une offre importante venait à être mise sur le marché au cours des prochaines années, que les prix de la mémoire baissaient et que les fabricants augmentaient la disponibilité de la mémoire HBM, la pression pour trouver des moyens alternatifs d’utiliser la mémoire pourrait s’atténuer. Des améliorations en matière d’efficacité des modèles d’IA, de compression des données ou de réduction de la longueur des contextes pourraient avoir un effet similaire.

Cela ne signifie pas pour autant que la demande pour les produits de Marvell disparaîtrait. Même avec une mémoire moins chère, les centres de données auront besoin de connexions plus rapides, de commutateurs, de puces conçues sur mesure et de solutions optiques. Le problème réside plutôt dans le fait que certaines des prévisions de croissance actuelles pourraient s’avérer trop optimistes si le rythme d’expansion des infrastructures d’IA commençait à ralentir.

Le deuxième risque est la concentration de la clientèle. Marvell collabore avec les plus grands opérateurs de centres de données, ce qui lui donne accès à des projets d’une ampleur considérable, mais cela rend également une part importante de son chiffre d’affaires dépendante des décisions d’une poignée d’entreprises. Les retards sur un seul programme majeur pourraient avoir un impact notable sur les résultats. La concurrence revêt une importance similaire. Les plus gros clients de Marvell développent leurs propres solutions, tandis que, dans certains domaines, l’entreprise est également en concurrence avec Broadcom, Nvidia et Astera Labs.

Il convient également de prendre en compte les marges. Les puces conçues sur mesure peuvent générer des chiffres d’affaires très importants, mais leurs marges ne sont pas nécessairement aussi élevées que celles de certains produits plus spécialisés. La croissance du chiffre d’affaires ne sera donc pas suffisante si la rentabilité se détériore parallèlement. Cet aspect sera d’autant plus important que la part des contrats de grande envergure continue d’augmenter.

La plus grande incertitude concerne l’objectif de chiffre d’affaires de 70 à 90 milliards de dollars pour 2031. Pour atteindre ce niveau, Marvell doit non seulement maintenir ses programmes existants, mais aussi remporter de nouveaux projets, accroître sa part des dépenses en infrastructures d’IA et réussir à introduire de nouvelles technologies. Plus on se projette au-delà de 2028, plus cela dépend de la future part de marché de l’entreprise sur un marché dont la taille finale ne peut pas encore être déterminée avec précision.

Les années à venir seront donc avant tout un test de capacité d’exécution. Si la demande en mémoire, en bande passante et en transfert de données continue de croître, Marvell pourrait augmenter ses ventes simultanément dans plusieurs segments de l’infrastructure. Si, en revanche, le problème de mémoire commence à s’atténuer plus rapidement que ne le prévoit le marché et que les dépenses des centres de données ralentissent, les attentes très élevées à l’égard de l’entreprise pourraient commencer à jouer en sa défaveur.

Marvell pourrait-elle devenir l’un des principaux bénéficiaires de l’IA ?

Marvell occupe une position intéressante dans le développement de l’infrastructure de l’intelligence artificielle. L’entreprise n’a pas à rivaliser avec Nvidia pour créer la meilleure puce de calcul. Ses produits s’articulent autour de ces puces : mémoire, réseaux, commutateurs, stockage et connectivité optique. Si les systèmes d’IA continuent de se développer, la demande pour ces composants devrait également augmenter.

La plus grande opportunité réside dans l’aggravation continue des problèmes liés à la mémoire et au transfert de données. Des modèles plus volumineux, des contextes plus longs et un nombre croissant d’utilisateurs augmentent la quantité d’informations qui doivent être stockées et transférées. Dans un tel environnement, les solutions permettant d’utiliser la mémoire plus efficacement et de transférer les données plus rapidement pourraient devenir tout aussi importantes que la puissance de calcul elle-même.

Marvell dispose également de plusieurs sources potentielles de croissance. Les puces conçues sur mesure peuvent stimuler les ventes à mesure que les plus grands opérateurs de centres de données lancent de nouveaux projets. Les solutions optiques et de réseau peuvent tirer parti du nombre croissant de puces fonctionnant au sein d’un même système, tandis que les technologies de mémoire peuvent bénéficier de la demande croissante en capacité et en bande passante.

Cela ne signifie pas pour autant que la réalisation des objectifs actuels de l’entreprise soit acquise d’avance. Les années à venir montreront si Marvell parviendra réellement à accroître sa part des dépenses en infrastructures d’IA, si de nouveaux programmes seront lancés comme prévu et si la croissance du chiffre d’affaires se traduira par une rentabilité suffisamment élevée. La situation sur le marché de la mémoire jouera également un rôle important. Si l’offre de HBM augmente rapidement, une partie de la pression qui, actuellement, fait grimper la valeur d’une utilisation efficace de la mémoire pourrait s’atténuer.

À ce stade, Marvell apparaît avant tout comme une entreprise tirant parti de la complexité croissante des centres de données. Son avantage ne réside pas dans un produit révolutionnaire unique, mais dans sa capacité à fournir bon nombre des composants nécessaires pour relier la puissance de calcul, la mémoire et les réseaux.

Si les dépenses en IA restent élevées et si le problème du transfert et du stockage des données continue de s’intensifier, Marvell a le potentiel de croître plus rapidement qu’un fournisseur traditionnel de semi-conducteurs. Toutefois, si les investissements ralentissent, si l’offre de mémoire augmente rapidement ou si les plus gros clients réduisent leurs achats, la dynamique de croissance actuelle de l’entreprise pourrait s’affaiblir considérablement.

Pour l’instant, le point le plus important est que Marvell est présente simultanément sur plusieurs segments en forte croissance de l’infrastructure de l’IA. Cela confère à l’entreprise une marge de progression considérable, mais compte tenu de ses objectifs financiers ambitieux, le marché exigera que ces objectifs soient progressivement validés au cours des prochains trimestres.

Source: XTB Reserach