Zscaler Tertinggal dari Rally Cybersecurity

Sektor cybersecurity menjadi salah satu pemenang besar pada 2026, tetapi Zscaler justru tertinggal dari rally. Saat peer seperti CrowdStrike dan Palo Alto Networks sudah naik lebih dari 100% sepanjang tahun ini, ZS masih berada di zona negatif. Pertanyaannya, apakah pasar sedang memberikan valuasi yang terlalu rendah, atau memang ada alasan fundamental di balik diskon tersebut?

Rally Besar, Tapi Zscaler Ketinggalan Kereta

Tahun 2026 menjadi tahun yang kuat bagi saham cybersecurity. CrowdStrike (CRWD) sudah naik sekitar 100% year-to-date, sementara Palo Alto Networks (PANW) bahkan mencatat kenaikan lebih besar.

Narasinya cukup jelas. Ancaman berbasis AI semakin nyata, belanja cybersecurity enterprise meningkat, dan pasar memberikan premium besar kepada platform yang dianggap paling terekspos terhadap tren tersebut.

Namun, Zscaler (ZS) tidak ikut menikmati rally yang sama.

Sahamnya sempat jatuh ke sekitar US$114 pada April setelah pasar kecewa terhadap prospek pertumbuhan dan transisi kepemimpinan di tim sales. Meskipun kemudian recovery ke kisaran US$197, performa YTD Zscaler masih tertinggal jauh dibanding peer-nya.

Gap tersebut cukup mencolok.

Jika bisnis Zscaler masih tumbuh sehat, mengapa sahamnya tertinggal?

Jawabannya tampaknya bukan terletak pada produknya, melainkan pada perubahan cara Zscaler menjual produk tersebut.

Zscaler sedang mengubah model penjualan dari pendekatan berbasis opportunity menuju pendekatan berbasis relationship, dengan fokus memperbesar spending dari pelanggan yang sudah ada.

Transisi seperti ini membutuhkan waktu dan pasar belum melihat hasilnya secara penuh. Ketidakpastian inilah yang menjadi salah satu faktor di balik diskon valuasi Zscaler dibanding perusahaan cybersecurity lainnya.

FY2026 Tetap Solid, Valuasi Jauh di Bawah Peer

Di tengah tekanan terhadap sahamnya, bisnis Zscaler masih mencatat pertumbuhan yang solid.

Revenue FY2026 tumbuh 25% year-over-year menjadi US$3,35 miliar, sementara annual recurring revenue atau ARR juga meningkat 25% menjadi US$3,8 miliar.

Free cash flow mencapai US$779 juta dengan margin 23%, sementara gross margin non-GAAP tetap tinggi di 80,3%.

Net revenue retention berada di kisaran 115%, menunjukkan bahwa pelanggan lama masih meningkatkan spending mereka terhadap produk Zscaler.

Jumlah pelanggan dengan ARR di atas US$1 juta naik 18% menjadi 785 pelanggan, sementara penetrasi di perusahaan Fortune 500 meningkat dari 45% menjadi 50%.

Dengan kata lain, cross-sell dan ekspansi dari basis pelanggan yang sudah ada masih berjalan.

Namun, bagian yang paling mencolok adalah valuasinya.

Zscaler diperdagangkan di sekitar 7,5x NTM EV/Revenue, level terendah sejak perusahaan melakukan IPO pada 2018.

Sebagai perbandingan, CrowdStrike berada di sekitar 35,7x, sementara Palo Alto Networks sekitar 21,6x.

Ketiganya mencatat pertumbuhan di kisaran 24–26%, tetapi multiple Zscaler hanya sekitar sepertiga Palo Alto Networks dan sekitar seperlima CrowdStrike.

Diskon tersebut memang memiliki alasan.

Guidance FY2027 menunjukkan pertumbuhan berpotensi melambat menuju sekitar 17%, sementara transisi sales leadership dan perubahan model penjualan masih berlangsung.

Pertanyaan utamanya adalah apakah perlambatan tersebut cukup untuk menjelaskan gap valuasi yang begitu besar dibanding peer.

AI Bukan Ancaman, Tapi Katalis

Salah satu bagian penting dari cerita Zscaler adalah bagaimana pertumbuhan AI justru dapat memperbesar kebutuhan terhadap arsitektur zero-trust, yang menjadi inti bisnis perusahaan.

Semakin banyak AI agents yang digunakan dalam lingkungan enterprise, semakin besar pula kebutuhan perusahaan untuk mengamankan identity, data, dan akses secara granular.

Area tersebut berada tepat di dalam fokus utama platform Zscaler.

Pada awal September, Zscaler meluncurkan Agentic SOC, solusi security operations yang dirancang khusus untuk menghadapi ancaman berbasis AI.

Platform tersebut bekerja sama dengan Anthropic dan OpenAI untuk mengintegrasikan frontier AI models ke dalam sistem deteksi dan respons terhadap ancaman.

Bagi Zscaler, ini bukan hanya penambahan fitur pada produk lama, tetapi juga ekspansi ke addressable market baru yang muncul seiring semakin luasnya adopsi AI di perusahaan.

Momentum awalnya juga mulai terlihat.

Bookings dari segmen Security for AI meningkat lebih dari 50% secara kuartalan pada Q4 FY2026, sementara pipeline bisnisnya melonjak sekitar 75%.

Lebih dari 950 pelanggan kini membeli layanan lintas pilar, mencakup users, branches, dan cloud workloads, melalui paket Zero Trust Everywhere. Jumlah tersebut meningkat dari sekitar 700 pelanggan pada kuartal sebelumnya.

Zscaler mungkin bukan saham cybersecurity yang mendapatkan perhatian terbesar saat ini.

Namun, justru gap antara pertumbuhan bisnis dan valuasi pasar menjadi bagian penting dari ceritanya.

Revenue masih tumbuh sekitar 25%, demand terhadap AI security meningkat, dan free cash flow tetap sehat. Di sisi lain, multiple valuasinya masih jauh di bawah CrowdStrike dan Palo Alto Networks.

Ke depan, kemampuan Zscaler mempertahankan pertumbuhan sekaligus membuktikan bahwa transisi model penjualannya berhasil akan menjadi faktor penting dalam menentukan apakah gap valuasi tersebut dapat menyempit.