W ostatnich tygodniach, katastroficzne wizje komentatorów i niektórych analityków zjawisk finansowych są silnie skoncentrowane wokół rentowności obligacji, szczególnie tych w USA.
Wczorajsza sesja przyniosła pokonanie psychologicznego poziomu 5% rentowności obligacji 10-letnich USA, a co za tym idzie wzrost szeregu istotnych wskaźników które silnie z nimi korelują. Wzrost np. Oprocentowania kredytów hipotecznych ma bezpośrednie przełożenie na jakość życia w USA. Jest to problem z uwagi na dość wyraźną sprzeczność między celami Trumpa, Fed oraz Departamentu Skarbu.
W kontekście tego domniemanego konfliktu, warto zwrócić uwagę na zależności między instrumentami i polityką tych instytucji. Fed ustala stopę referencyjną, która później jest podstawą dla kosztu długu. Wzrost tej podstawy byłby poważnym ograniczeniem dla obecnej (oraz przyszłych) administracji USA.
Deficyt budżetowy USA już dziś osiąga ok. 6%, USA nie telegrafuje w żaden sposób redukcji wydatków lub podniesienia podatków (wręcz przeciwnie), a w najbliższych latach USA czeka rolowanie rekordowych transzy długu - po wyższych kosztach, które już dziś są miażdżące.
Ten wątek można byłoby kontynuować idąc standardowym schematem zależności między deficytem, inflacją i stopą dyskontową oraz nieuniknionym w opinii wielu bankructwem USA. Wątek ten jest jednak - skrajnie powierzchowny, jeśli nie populistyczny.
Rentowność obligacji można dość łatwo rozbić na komponent inflacyjny i “realny” - jest to spread między obligacjami (w przypadku USA) TIPS a “zwykłymi”. Obecnie wynosi on dość standardowe ~2,4 pp. Rentowności obu typów obligacji rosną równocześnie, a jeśli jeden z nich jest pozbawiony elementu inflacyjnego - to znaczy że wzrost pochodzi z innego miejsca.
Model Christensen–Rudebusch którego używa Fed z San Francisco, wskazuje że (w skrócie) premia ponad średnią oczekiwaną stopę “overnight” jest premią terminową - i ta premia niedawno, minimalnie, ale jednak - spadła. Uwiarygadnia to podejrzenie że wzrost rentowności jest pochodną wzrostu długoterminowej stopy procentowej. Jeśli natomiast, stopa długoterminowa rośnie bez wzrostu oczekiwań inflacyjnych to oznaczać może - wzrost stopy neutralnej. Stopy neutralnej czyli takiej która nie działa restrykcyjnie ani stymulująco na gospodarkę.
Wzrost też nie jest równomierny, obserwujemy zjawisko “steeping”, gdzie to rentowności obligacji długoterminowych rosną wyraźnie szybciej/bardziej.
Jeśli to długi koniec rentowności obligacji porusza się w górę to oznacza że czynnik cenotwórczy jest w przyszłości, jeśli też nie jest nim inflacja (patrz spread TIPS), to musi być to stopa długoterminowa - a przy umiarkowanej presji inflacyjnej, wyższa stopa neutralna oznaczać może z dużym prawdopodobieństwem podwyższony względem długoterminowej średniej wzrost gospodarczy i/lub stopę zwrotu.
Pozostaje to jedynie hipoteza, warto zwrócić uwagę na fakt że premia terminowa wciąż istnieje, więc wynagrodzenie z tego tytułu nie jest zerowe tylko stałe. Dodatkowo, innym komponentem który pośrednio tłumaczy obecne zachowanie się obligacji jest zmiana struktury popytu, głównie mówię tu o np. ubezpieczycielach czy funduszach emerytalnych. Jednak w “puste miejsca” między tymi zagadnieniami bardzo dobrze pasuje teza o długoterminowej stopie neutralnej.
Co mówi nam to o dzisiejszej sytuacji?
Wyższe stopy procentowe to narzędzie o niskiej efektywności w stosunku do kosztów gospodarczych jakie generuje, jeśli chodzi o zwalczanie kryzysów energetyczny o naturze podażowej. Jest to ważne w kontekście kolejnej decyzji FED.
Naturalnie, rynek wycenia obecnie (15 września) podwyżkę z prawdopodobieństwem ~90%, i trudno jest znaleźć jakościowy argument dlaczego ta konkretna podwyżka miałaby nie mieć miejsca.
Jednak ścieżka stóp procentowych na najbliższe lata, jeśli nie miesiące, może w tym kontekście wyglądać dużo inaczej niż wyceniają to niektóre segmenty rynku. Obecny bilans komponentów wzrostu rentowności silnie sugeruje że również rynek długu widzi istotne, długoterminowe i fundamentalne zmiany - jak wielu może sugerować, na fali wdrożeń AI - na co kładzie nacisk sam Kevin Warsh w swoich posiedzeniach.
Kamil Szczepański
Analityk Rynków Finansowych XTB
Arabia Saudyjska informuje o odwołaniu części wrześniowych dostaw ropy do Europy🚢
US Open: Rentowność 10 latek przekracza 5%. Wall Street pod presją przed decyzją Fed
Czy Trump odwiedzie Fed od podwyżki? [Raport przed FOMC]
Kakao traci 3% i testuje ważne wsparcie techniczne 📉
Ta publikacja handlowa jest informacyjna i edukacyjna. Nie jest rekomendacją inwestycyjną ani informacją rekomendującą lub sugerującą strategię inwestycyjną. W materiale nie sugerujemy żadnej strategii inwestycyjnej ani nie świadczymy usługi doradztwa inwestycyjnego. Materiał nie uwzględnia indywidualnej sytuacji finansowej, potrzeb i celów inwestycyjnych klienta. Nie jest też ofertą sprzedaży ani subskrypcji. Nie jest zaproszeniem do nabycia, reklamą ani promocją jakichkolwiek instrumentów finansowych. Publikację handlową przygotowaliśmy starannie i obiektywnie. Przedstawiamy stan faktyczny znany autorom w chwili tworzenia dokumentu. Nie umieszczamy w nim żadnych elementów oceniających. Informacje i badania oparte na historycznych danych lub wynikach oraz prognozy nie stanowią pewnego wskaźnika na przyszłość. Nie odpowiadamy za Twoje działania lub zaniechania, zwłaszcza za to, że zdecydujesz się nabyć lub zbyć instrumenty finansowe na podstawie informacji z tej publikacji handlowej. Nie odpowiadamy też za szkody, które mogą wynikać z bezpośredniego czy też pośredniego wykorzystania tych informacji. Inwestowanie jest ryzykowne. Inwestuj odpowiedzialnie.