Poderá haver uma crise de liquidez? O que isto significa para o S&P500?

O sistema financeiro dos EUA encontra-se num momento crítico. Há várias semanas, o Tesouro vem realizando leilões sem precedentes de US$ 100 mil milhões em títulos de 4 semanas. A Conta Geral do Tesouro (TGA) está a crescer, drenando visivelmente a liquidez do mercado. Trata-se de uma normalização natural ou um sinal de problemas iminentes em Wall Street, especialmente num mês que é estatisticamente adverso para o mercado de ações dos EUA?

A drenagem de liquidez

Dados do início de setembro de 2025 mostram claramente a mudança na dinâmica da liquidez no sistema financeiro dos EUA. A Conta Geral do Tesouro aumentou de cerca de 370 mil milhões de dólares no final de julho para mais de 610 mil milhões de dólares no início de setembro (com um nível médio semanal de 590 mil milhões de dólares no final de agosto), enquanto as principais fontes de liquidez estão diminuindo sistematicamente.

Desde o ponto mais baixo em julho, quando a «One Big Beautiful Bill» foi aprovada para permitir a emissão de novas dívidas, a TGA aumentou acentuadamente, reduzindo a liquidez do mercado. Fonte: Bloomberg Finance LP

A utilização da Reverse Repo Facility (RRP) do Fed registou uma queda dramática, caindo para apenas 21,07 mil milhões de dólares no início de setembro — o seu nível mais baixo desde abril de 2021. Isto representa uma queda espetacular em relação aos cerca de 460 mil milhões de dólares em meados do ano. A Goldman Sachs projeta que as reservas bancárias no Fed cairão abaixo dos 3 biliões de dólares até ao final do terceiro trimestre, apesar de alguma diminuição da pressão nos mercados de financiamento.

Os dados da RRP indicam que praticamente não há mais excesso de liquidez no mercado que precise ser absorvido. Fonte: Bloomberg Finance LP

Quando as reservas bancárias no Fed caíram abaixo de US$ 3 biliões em 2022, de US$ 4,2 biliões no final de 2021, o S&P 500 passou por uma correção acentuada. Embora a escala da queda não se tenha repetido e as reservas tenham continuado a cair em 2024 sem uma reação semelhante do S&P 500, se as reservas caírem abaixo dos 3 biliões de dólares, isso poderá ser um sinal genuíno de declínio da liquidez, especialmente com uma emissão de dívida tão elevada nos EUA — principalmente a curto prazo. Fonte: Bloomberg Finance LP, XTB

Analistas do mercado de dívida dos EUA observam que essa concentração em dívida de prazo muito curto pode sinalizar preocupações do governo em garantir ofertas atraentes para títulos de longo prazo. O aumento do custo do serviço da dívida com taxas de juro mais altas está a forçar o Tesouro a um refinanciamento contínuo, o que aumenta a sua vulnerabilidade às flutuações das taxas de juro.

Após uma queda acentuada no meio do ano nos leilões de cupões de 4 semanas, o Tesouro realizou recentemente leilões recordes de US$ 100 mil milhões.

A atual curva de rendimentos dos EUA (linha verde) em comparação com a de um ano atrás (linha amarela). Fonte: Bloomberg Finance LP

Agora, sugere-se que a sua emissão provavelmente diminuirá em setembro, mas isso ainda pode ser uma fonte de problemas relacionados à drenagem de dinheiro do mercado. Fonte: Bloomberg Finance LP, XTB

Agosto foi um mês recorde para a emissão de cupões de curto prazo. Fonte: Bloomberg Finance LP

Ameaças sazonais em setembro

Historicamente, setembro tem sido o mês mais desafiador para o mercado bolsista dos EUA, e a atual situação de liquidez amplifica ainda mais essas ameaças sazonais.

As questões de liquidez em setembro têm precedentes — a crise de recompra de setembro de 2019 mostrou como as tensões de financiamento de curto prazo podem surgir rapidamente quando as reservas diminuem. A Wrightson ICAP alerta que, na segunda metade de setembro, a Conta Geral do Tesouro deve atingir 860 mil milhões de dólares, o que, combinado com os pagamentos de impostos corporativos, pode fazer com que as reservas bancárias caiam abaixo de US$ 3 biliões pela primeira vez desde a pandemia.

Lou Crandall, da Wrightson ICAP, prevê que problemas visíveis no mercado overnight podem surgir quando os saldos agregados do Fed caírem abaixo de US$ 2,8 biliões.

Wall Street e a resposta do Fed

O Fed está a tentar equilibrar a continuação do aperto quantitativo com a manutenção da estabilidade do mercado. Em março de 2025, o Fed abrandou o ritmo da redução do seu balanço, limitando as vendas mensais do Tesouro a 5 mil milhões de dólares. Esta decisão teve como objetivo evitar tensões de liquidez, mas alguns funcionários do Fed, como Christopher Waller, acreditam que as reservas acima de 3 biliões de dólares ainda estão numa zona de «abundância».

A Standing Repo Facility (SRF) do Fed está a tornar-se uma ferramenta cada vez mais importante para a gestão da liquidez. Em junho de 2025, a utilização da SRF atingiu um recorde de US$ 11 mil milhões, sinalizando uma transição de uma ferramenta de emergência para um mecanismo rotineiro de gestão de lacunas de liquidez. Alguns sugerem que as questões atuais forçarão o Fed a encerrar o QT já em outubro, o que seria uma notícia significativa para Wall Street e poderia potencialmente mudar o destino dos índices, dada a época.

Crise ou normalização controlada?

Uma análise dos dados disponíveis sugere que a situação atual é mais uma normalização controlada, embora arriscada, do que uma crise de liquidez iminente. Principais argumentos para este cenário:

A favor da normalização:

• As reservas bancárias permanecem em um nível elevado (mais de US$ 3 biliões).
• O Fed tem ferramentas de intervenção à sua disposição (SRF, linhas de swap).
• O processo de QT está a ser gradualmente desacelerado.
• O sistema bancário continua bem capitalizado.

Sinais de risco:

• Utilização recorde baixa do RRP.
• Concentração em dívida de muito curto prazo.
• Tensões sazonais na época de setembro.
• Aumento dos custos de financiamento de curto prazo.

Implicações para os investidores

Wall Street está a preparar-se para uma liquidez potencialmente mais volátil nos próximos meses. As principais recomendações para os investidores incluem:

• Monitorizar os indicadores de liquidez — especialmente o nível das reservas bancárias e a utilização do SRF.
• Diversificar as fontes de liquidez — não depender exclusivamente dos canais tradicionais.
• Preparar-se para uma maior volatilidade — especialmente em segmentos sensíveis às taxas de juro.
• Prestar atenção ao calendário de leilões do Tesouro — grandes emissões podem afetar as condições de liquidez.

Perspetivas de longo prazo

A situação atual provavelmente forçará o Fed a encerrar o aperto quantitativo mais cedo do que o inicialmente planejado. Wall Street prevê atualmente que o QT será concluído em fevereiro de 2026, com o balanço do Fed em US$ 6,2 biliões. O Goldman Sachs espera que o Fed conclua a redução do seu balanço até o final de outubro de 2025.

A longo prazo, o sistema financeiro dos EUA provavelmente terá que se adaptar a operar com níveis de liquidez mais baixos do que durante a pandemia, mas mais altos do que antes de 2008. A Standing Repo Facility provavelmente se tornará um elemento permanente da arquitetura financeira, oferecendo um mecanismo flexível para gerir déficits periódicos de liquidez.

Em conclusão, a situação de liquidez dos EUA em setembro de 2025 não aponta (ainda) para uma crise iminente, mas representa um momento de transição fundamental para um novo normal após uma década de flexibilização monetária extraordinária. O sucesso desta transformação dependerá da gestão habilidosa do processo de normalização por parte da Fed e da capacidade do mercado de se adaptar a uma liquidez sistémica mais restrita, mas ainda suficiente. Se, no entanto, se verificar que há ainda menos liquidez no mercado do que existe atualmente, isso seria a receita perfeita para um recuo significativo de Wall Street em relação aos seus máximos históricos atuais.