Les actions de Salesforce bondissent de 12% après la publication des résultats 🔼 L'apocalypse du SaaS n'aurait donc pas lieu ?

L'action Salesforce (CRM.US) a progressé d'environ 12 % dans les échanges après clôture, à la suite de résultats qui ont mis en évidence deux tendances clés : l'activité principale de SaaS continue de croître, tandis que l'IA contribue de manière de plus en plus significative au chiffre d'affaires. La société a légèrement dépassé les prévisions de chiffre d'affaires, a largement dépassé le consensus concernant le bénéfice par action et a revu à la hausse ses prévisions pour l'ensemble de l'exercice. Plus important encore, Agentforce connaît une croissance plus rapide qu'au trimestre précédent, tandis que le carnet de commandes reste élevé. Depuis des mois, le marché se demande si l’IA générative pourrait remettre en cause les modèles économiques traditionnels du secteur des logiciels. Pour l’instant, ce rapport suggère que Salesforce cherche à utiliser l’IA pour étendre son propre écosystème plutôt que de devenir une victime de cette évolution technologique. Cela dit, il convient de distinguer l’amélioration des résultats d’exploitation des effets ponctuels liés aux investissements, car une partie de la hausse des bénéfices provient de la participation de Salesforce dans Anthropic.

• Le chiffre d’affaires du deuxième trimestre fiscal s’est établi à 11,35 milliards de dollars, contre 11,32 milliards attendus, et a progressé de 11 % en glissement annuel.
• Le bénéfice par action ajusté a atteint 5,90 dollars, contre un consensus de 3,27 dollars, tandis que le résultat net a augmenté de 87 % en glissement annuel pour s’établir à 3,53 milliards de dollars.
• Salesforce a enregistré une plus-value de 2,6 milliards de dollars sur ses investissements stratégiques, principalement due à l’appréciation de sa participation dans Anthropic.
• Le flux de trésorerie disponible a progressé de 81 % en glissement annuel pour atteindre 1,10 milliard de dollars, contre environ 643 millions de dollars attendus par le marché.
• Le chiffre d’affaires annualisé d’Agentforce a dépassé 1,5 milliard de dollars et a progressé de 240 % en glissement annuel.
• Les obligations de performance restantes s’élèvent à 33,5 milliards de dollars, contre 33,22 milliards attendus.
• Pour le troisième trimestre, Salesforce prévoit un chiffre d’affaires compris entre 11,42 et 11,50 milliards de dollars et un BPA ajusté compris entre 3,42 et 3,44 dollars, deux chiffres légèrement supérieurs au consensus.
• Les prévisions de chiffre d’affaires pour l’ensemble de l’année ont été revues à la hausse, passant de la fourchette précédente de 45,9 à 46,2 milliards de dollars à celle de 46,1 à 46,4 milliards de dollars.

L’IA devient une activité mesurable pour Salesforce

À mon sens, l’élément le plus important de ce rapport concerne Agentforce. Le chiffre d’affaires annualisé des produits d’IA de Salesforce a dépassé 1,5 milliard de dollars et a progressé de 240 % en glissement annuel, soit une croissance plus rapide qu’au trimestre précédent. Cela ne représente encore qu’une part relativement modeste de l’activité globale de Salesforce, mais le taux de croissance est suffisamment solide pour modifier la façon dont les investisseurs perçoivent l’entreprise.

Ce qui est encore plus intéressant, c’est que Salesforce ne cherche pas à tout développer en interne. Le nouveau plugin Claude est conçu pour permettre aux agents IA d’Anthropic de rédiger des e-mails, de mettre à jour des fiches et d’utiliser les données stockées dans les systèmes Salesforce. Cela pourrait devenir un axe stratégique important : au lieu d’entrer en concurrence directe avec les modèles de base, Salesforce tente de faire de sa plateforme CRM la couche de données et de workflow sur laquelle ces modèles opèrent.

Benioff a déclaré sans détour qu’il ne voyait pas venir de « SaaSpocalypse ». Pour l’instant, les chiffres lui donnent en partie raison. Le chiffre d’affaires continue de croître à un rythme à deux chiffres, le carnet de commandes reste solide et l’activité IA s’accélère, même si la direction a également reconnu que les produits d’intégration et d’analyse sont encore confrontés à certains « vents contraires et à une certaine volatilité ».

Les résultats et les prévisions sont solides, mais le chiffre des bénéfices appelle à la prudence

C’est au niveau du bénéfice par action (BPA) que l’on a enregistré la plus forte progression, mais c’est là que les chiffres doivent être interprétés avec prudence. Salesforce a tiré environ 2,6 milliards de dollars de ses investissements stratégiques, principalement grâce à la hausse de la valeur de sa participation dans Anthropic ; une partie de l’amélioration de la rentabilité ne provient donc pas directement de son activité opérationnelle principale. En revanche, le flux de trésorerie disponible a bondi de 81 % pour atteindre 1,10 milliard de dollars, ce qui signifie que l’amélioration de la qualité de l’activité n’est pas simplement un effet comptable lié à la réévaluation des actifs. À mes yeux, le flux de trésorerie est un indicateur plus important que le BPA annoncé, car il montre que Salesforce continue de générer davantage de trésorerie tout en investissant dans l’IA et dans de nouveaux produits.

Le carnet de commandes reste également solide. Le RPO actuel a atteint 33,5 milliards de dollars et a dépassé les attentes, ce qui suggère que la demande d’abonnements reste relativement stable. Il ne s’agit pas du type de croissance observé chez les entreprises d’infrastructure d’IA, mais pour une grande entreprise de logiciels mature, c’est tout de même un résultat solide. Salesforce a revu à la hausse ses prévisions de chiffre d’affaires pour l’ensemble de l’exercice, les portant à 46,1–46,4 milliards de dollars, le point médian impliquant une croissance d’environ 11 %. Pour le troisième trimestre, la direction table sur un chiffre d’affaires de 11,42–11,50 milliards de dollars et un BPA ajusté de 3,42–3,44 dollars, deux chiffres légèrement supérieurs aux prévisions de Wall Street.

Cela pourrait avoir une grande importance pour le sentiment des investisseurs car, avant la publication du rapport, l’action Salesforce avait reculé d’environ 22 % depuis le début de l’année, tandis que le S&P 500 progressait d’environ 12 %. Le marché avait intégré dans ses cours le risque que l’IA générative affaiblisse les activités SaaS traditionnelles et érode leur pouvoir de fixation des prix. Ce rapport laisse entrevoir le scénario inverse : Salesforce pourrait être en mesure d’utiliser l’IA pour accroître la valeur de sa plateforme et améliorer la monétisation auprès de sa base de clients existante.

Il faut également tenir compte des nouveaux contrats et des acquisitions. La société a remporté un contrat de 1,6 milliard de dollars auprès du ministère américain des Anciens combattants, tandis que l’acquisition de Fin, d’un montant de 3,6 milliards de dollars, devrait désormais être finalisée plus tôt que prévu initialement. Ces développements ne modifient pas du jour au lendemain les arguments en faveur de l’investissement, mais ils renforcent l’image d’une entreprise qui reste capable d’ajouter de nouveaux moteurs de croissance. La question clé est désormais de savoir si l’IA peut aider Salesforce à relancer sa croissance après des années de maturation dans le modèle SaaS traditionnel.

Graphique boursier de Salesforce (intervalle D1)

En ce qui concerne l’action Salesforce, celle-ci « luttait » contre la moyenne mobile exponentielle (EMA) à 200 jours avant la publication des résultats, tentant de la dépasser et d’inverser la tendance baissière générale. Après la publication du rapport, le titre se négocie près de 226 dollars, ce qui suggère un retour des acheteurs et un possible renversement de tendance si l’action parvient à clôturer aujourd’hui au-dessus de 205 dollars. Ce niveau est également soutenu par le retracement de Fibonacci à 23,6 % de la dernière impulsion baissière.

Source: xStation5

Chiffre d'affaires, résultat net, marges et valorisation

Salesforce reste une entreprise dont la croissance est nettement plus lente que celle des leaders du boom des infrastructures d'IA, mais elle améliore de plus en plus la qualité de ses résultats et sa rentabilité. Le chiffre d'affaires continue de croître régulièrement, tandis que le résultat net a progressé plus rapidement que les ventes au cours des derniers trimestres, ce qui se traduit par une amélioration progressive de la marge nette, qui s'établit désormais à environ 18,9 %, et par le maintien d'une marge brute élevée, proche de 76,9 %. Cela est important car, dans un modèle SaaS arrivant à maturité, la création de valeur supplémentaire dépend de plus en plus de l'augmentation des marges, de la maîtrise des coûts et d'une meilleure monétisation de la base de clients existante, plutôt que de la seule croissance du chiffre d'affaires.

La valorisation semble également relativement raisonnable : le PER sur les résultats passés est d’environ 20, tandis que le PER prévisionnel est d’environ 13,3, ce qui suggère que le marché s’attend à une poursuite de la croissance des bénéfices, mais n’attribue pas à Salesforce les multiples généralement observés chez les valeurs technologiques à forte croissance les plus dynamiques. L’écart entre le PER prévisionnel et le PER historique est particulièrement significatif, car il montre que les prévisions consensuelles tablent sur une amélioration significative des bénéfices au cours des 12 prochains mois. Si Agentforce parvient véritablement à accélérer la monétisation de l’IA sans nuire aux marges, la valorisation actuelle pourrait s’avérer moins exigeante que ne le laisserait supposer la faible performance de l’action depuis le début de l’année.

Flux de trésorerie disponible, EBITDA, ROIC et endettement

Le deuxième graphique montre que l’un des principaux atouts de Salesforce reste sa capacité à générer des flux de trésorerie importants et en hausse, même avec une croissance modérée de son chiffre d’affaires. Le flux de trésorerie disponible s’élève à environ 6,6 milliards de dollars, tandis que l’EBITDA a atteint environ 3,5 milliards de dollars, ce qui confirme une meilleure efficacité opérationnelle et une meilleure conversion de l’activité en trésorerie. Le ROIC, qui s’établit à environ 9,5%, n’est pas spectaculaire, mais il est plus stable qu’il y a plusieurs années et suggère que l’entreprise améliore progressivement l’efficacité de son capital après une période marquée par d’importantes acquisitions. Le ratio dette/fonds propres, qui s’établit à environ 1,2x, mérite toutefois d’être surveillé, car l’endettement est désormais nettement plus élevé qu’il y a quelques trimestres et limite quelque peu la flexibilité du bilan.

Avec un PER prévisionnel d’environ 13,3x et un EV/EBITDA d’environ 14,6x, le marché n’évalue pas Salesforce comme une entreprise à forte croissance, mais plutôt comme une entreprise de logiciels mature ayant la possibilité de connaître une nouvelle accélération grâce à l’IA. Pour les investisseurs, l’enjeu principal sera donc non seulement la poursuite de la croissance du flux de trésorerie disponible (FCF), mais aussi de savoir si l’intégration d’Agentforce et d’Anthropic pourra stimuler le rendement des capitaux investis (ROIC) et la croissance du chiffre d’affaires sans nécessiter une nouvelle augmentation agressive de l’endettement.

Source: XTB Research