Komentarz Giełdowy: Jak rynek długu steruje rynkiem akcji i co mają do tego Chiny?

W kontekście wyciszenia się sezonu wyników, przynajmniej aż do publikacji wyników Nvidia, rynek kieruje obecnie swoją uwagę bardziej w kierunku rynku długu. A przez uwagę mam tu na myśli globalną i dość gwałtowną wyprzedaż - która winduje rentowności na coraz wyższe poziomy. 

Obligacje 30-letnie USA są już na poziomie 5,3%. Ostatni raz tak wysoko znajdowały się one na początku kryzysu w 2007 roku. Kolejny okres zapadalności, 10-letnie obligacje wzrosły do poziomu 4,74% i niewiele już im brakuje do poziomu z 2007 roku. Rynek długu nie jest podmiotem odizolowanym od rynku akcyjnego, wręcz przeciwnie, stanowi dla niego punkt wyjścia. W jaki sposób?

To oprocentowanie obligacji USA, tj. „aktywa wolnego od ryzyka”, jest punktem wyjścia dla oczekiwanego/zdyskontowanego wzrostu/zysku z tytułu posiadania akcji spółki. Wzrost oprocentowania obligacji bez korespondującego i natychmiastowego wzrostu względem oczekiwań wobec wyników spółki skutkuje tym, że różnica między „pewnym” zwrotem z obligacji a warunkowym zwrotem z akcji staje się mniejsza.

Cena akcji spółki to w dużym uproszczeniu funkcja oczekiwanego zwrotu i prawdopodobieństwa jego osiągnięcia. Cena akcji porusza się w miarę, jak rynek wycenia zysk ponad stopę wolną od ryzyka, aż (w założeniu) dojdzie do punktu równowagi. Wzrost oprocentowania obligacji wywiera bezpośrednią presję – bo ten sam zysk staje się mniej warty, jeśli stopa wolna od ryzyka jest wyższa. Innym istotnym wątkiem tutaj jest tzw. „Czas Trwania” (ang. Duration).

W uproszczeniu koncept ten oznacza średni (ważony) czas oczekiwania na przepływ pieniężny z tytułu posiadanego aktywa. Spółki wzrostowe lub silnie lewarowane posiadają istotnie dłuższy czas trwania. Dłuższy czas trwania (oczekiwania) na przepływ pieniężny ze spółki oznacza w tym kontekście nie tyle co bezpośrednie dyskonto co raczej większą wrażliwość na zmiany stopy dyskontowej. To właśnie dlatego możemy obecnie zaobserwować, że spółki wzrostowe/technologiczne/półprzewodnikowe (etc.) tracą bardziej na fali obaw o dług i inflację.

Z czego jednak wynika sam wzrost oprocentowania? Naturalnie kwestią problematyczną pozostaje rosnący bez opamiętania dług państw rozwiniętych i, co gorsza, ponadnormatywne deficyty bez perspektyw na poprawę. Sprawy nie poprawia wzrost oczekiwań inflacyjnych na fali kolejnych upadających negocjacji między Iranem a USA. Jednak są to kwestie znane od miesięcy (jeśli nie lat) i nie ma powodu, by z dnia na dzień powodować tak istotny wzrost oprocentowania.

Kluczem do zagadki - mogą jednak nie muszą - być Chiny. Podglądając oprocentowanie Chińskich obligacji można zauważyć że kiedy "inwestorzy" wyprzedają się z obligacji państw rozwiniętych - Chińskie obligacje tanieją, i to dużo. Nie wynika to jednak z nowo nabytego statusu RMB jako waluty rezerwowej, tylko z centralnie planowanego charakteru Chińskiej gospodarki - w tym sektora finansowego. 

Z powodów niemożliwych do ustalenia, Chiny mogły nakazać sprzedaż istotnej części portfela obligacji USA w celu wywarcia presji na dług USA. Uwolniony w ten sposób kapitał musi gdzieś trafić – a naturalnym kierunkiem są tutaj obligacje chińskiego rządu. Czy presja ta ma zmusić USA do ustępstw w Iranie? Zmianę polityki handlowej? Coś zupełnie innego?

Trudno powiedzieć, czy za ruchem na pewno odpowiadają Chiny i jeszcze trudniej jest ustalić, czego rząd Chin mógłby oczekiwać – jednak pewnym jest, że jeśli takie działania będą kontynuowane, to solidnym rykoszetem może oberwać rynek akcji.

Kamil Szczepański
Analityk Rynków Finansowych XTB