Komentarz makroekonomiczny - Przystanek we wzroście cen, dalsze spowolnienie sfery realnej

Wrześniowa paczka danych makroekonomicznych nie przyniosła przełomu w ocenie perspektyw dla polskiej gospodarki. Trochę rozczarowały dane o sprzedaży, z kolei lepsze były dane o produkcji i inflacji. Co najważniejsze, europejskie spowolnienie nadal wydaje się mieć ograniczony wpływ na koniunkturę w Polsce. 

Największym rozczarowaniem okazały się dane o sprzedaży detalicznej, która w cenach stałych wzrosła jedynie 4,3% wobec 4,4% w sierpniu. Niemniej jednak struktura tychże danych nie wygląda źle, gdyż głównym powodem wolniejszej dynamiki był spadek sprzedaży żywności (-2,9%), stanowiących około 25% koszyka. Jednocześnie dynamika sprzedaży dóbr trwałych pozostała na solidnych poziomach. Tak czy inaczej nie wydaje się, że dodatkowe transfery socjalne w istotny sposób przełożyły się na konsumpcję (choć nie wiemy jeszcze jak radziły sobie usługi), co jest efektem niższej krańcowej skłonności do konsumpcji nowych adresatów rozszerzonego programu 500+. Solidnie wygląda natomiast rynek pracy pomimo delikatnego rozczarowania niższym wzrostem wynagrodzeń (6,6%). O ile tempo wzrostu płac nie powinno naszym zdaniem wykazywać tendencji ani spadkowych ani wzrostowych w kolejnych kilku kwartałach, o tyle dynamika zatrudnienia powinna stopniowo obniżać się. 

Pozytywne zaskoczenie przyszło ze strony inflacji. Roczna dynamika wskaźnika CPI wyhamowała mocniej do 2,6% z 2,9% w sierpniu, co w dużej mierze wynikało z niecodziennego schematu w cenach żywności (wyhamowanie silnych wzrostów cen z miesięcy wakacyjnych). Jednocześnie bazowa presja inflacyjna wzrosła, czego rezultatem była zwyżka bazowego CPI do 2,4% z 2,2%. Ostatni kwartał roku powinien przynieść stopniowe wzrosty rocznych dynamik z punktem kulminacyjnym w pierwszym kwartale 2020. Okres ten jest obciążony dużym ryzykiem, gdyż szczegóły dotyczące odmrożenia cen energii elektrycznej będą znane dopiero pod koniec roku (wygląda jednak na to, że nie dojdzie do pełnego uwolnienia cen). Decyzja URE z kolei istotnie wpłynie na całą ścieżkę inflacyjną w przyszłym roku. 

Na plus zaliczyć należy z pewnością dane ze sfery produkcyjnej, gdyż zarówno przemysł jak i sektor budowlany zaskoczyły lekko w górę. W przemyśle nastąpił wzrost produkcji o 5,6% w cenach stałych, wobec spadku o 1,3% w miesiącu poprzednim. Co może cieszyć to fakt, iż sektory z ekspozycją na eksport radziły sobie całkiem nieźle (przede wszystkim mowa o samochodach, sprzęcie transportowym oraz produktach elektrycznych), niemniej nie wydaje się, żebyśmy mieli do czynienia z jakimś pozytywnym przełomem na tym polu. Z kolei produkcja budowlana wzrosła we wrześniu o 7,6%, wobec wzrostu o 2,7% w sierpniu. Spowolnienie w trzecim kwartale widoczne było we wszystkich trzech głównych segmentach, a najmocniej ucierpiały specjalistyczne roboty budowlane. Biorąc pod uwagę, że odpowiadają one w dużej mierze za przygotowanie terenu pod budowę, sygnalizuje to kontynuację spadkowej trajektorii aktywności gospodarczej w branży. Choć wrzesień przyniósł odbicie w kategorii obiektów inżynierii wodnej i lądowej, trendy wskazują na kontynuację słabnącej roli inwestycji sektora publicznego.

Podsumowując, w danych widać malejącą efektywność stymulacji popytu przez politykę fiskalną i jednocześnie skradający się wpływ spowolnienia w Europie. Jednakże pozytywna inercja polskiej gospodarki jest na tyle duża, że nie zakładamy skokowego spadku tempa wzrostu. Podtrzymujemy naszą prognozę wzrostu gospodarczego na poziomie 4,5% w tym i 3,6% w przyszłym roku. 

Arkadiusz Balcerowski
Makler Papierów Wartościowych
Ekonomista XTB
arkadiusz.balcerowski@xtb.com

dr Przemysław Kwiecień CFA
Doradca Inwestycyjny
Główny Ekonomista XTB
przemyslaw.kwiecien@xtb.pl