Komentarz walutowy: Pułapka jastrzębiej narracji Banku Japonii

Podręcznikowa ekonomia sugeruje, że jastrzębi bank centralny i rosnące stopy procentowe to niezawodny przepis na silną walutę. W przypadku Japonii rynkowa rzeczywistość brutalnie weryfikuje jednak te teoretyczne założenia, a budowana od miesięcy narracja może okazać się dla inwestorów klasyczną pułapką.

Rynek pieniężny wycenia obecnie z ponad osiemdziesięcioprocentowym prawdopodobieństwem, że podczas wrześniowego posiedzenia Bank Japonii zdecyduje się na kolejny krok zacieśniający politykę monetarną. Instytucja ta daje wyraźne sygnały o możliwości przyspieszenia cyklu, co z pozoru powinno napędzać falę umocnienia krajowej waluty. W finansach istnieje jednak niepisana zasada mówiąca o tym, że jeśli inwestorzy mają niezwykle dużo czasu na przetrawienie danego scenariusza, ostateczny efekt rynkowy często okazuje się całkowicie odwrotny do zamierzonego. Obecne wyceny mogą stanowić absolutny szczyt jastrzębiego pozycjonowania, ponieważ o ile rynek jest niemal pewien wrześniowego ruchu, o tyle brakuje mu przekonania co do dalszej, agresywnej ścieżki w kolejnych kwartałach. Kiedy wszyscy zdążyli już zająć pozycje pod spodziewaną decyzję, sam fakt jej ogłoszenia staje się pretekstem do masowej realizacji zysków, co w efekcie może doprowadzić do ponownej wyprzedaży japońskiego pieniądza.

Problemem powstrzymującym trwałą aprecjację jena są potężne, strukturalne kotwice japońskiej gospodarki. Relacja długu do PKB przekraczająca dwieście procent sprawia, że docelowy poziom stóp procentowych jest drastycznie ograniczony w porównaniu do Stanów Zjednoczonych czy Europy. Nawet jeśli koszt pieniądza powędruje w górę, realne stopy procentowe wciąż pozostają ujemne, ponieważ rosnąca inflacja przewyższa nominalne zyski z lokat. Spoglądając na techniczną strukturę notowań głównej pary walutowej z dolarem, widać wyraźnie, że popyt na amerykańską walutę nie słabnie, a długoterminowy trend ma cały czas szansę na utrzymanie. Kurs stabilnie porusza się w szerokim kanale wzrostowym, oscylując tuż nad istotną z perspektywy technicznej i wcześniejszych cofnięć dwustusesyjną średnią kroczącą w rejonie poziomu 158,4. Dopóki nie zaobserwujemy gwałtownego i trwałego przełamania niższych barier wsparcia w okolicach poziomu 157, rynkowym scenariuszem może pozostawać kontynuacja fali wzrostowej. Różnica w rentownościach obligacji wciąż faworyzuje kapitał zagraniczny, a matematyka strategii carry trade, choć nieco mniej zyskowna, nieustannie zachęca do pożyczania taniego jena i inwestowania w droższego dolara.

Patrząc w przyszłość, Bank Japonii stoi przed niezwykle trudnym wyzwaniem, z którym sporadyczne interwencje walutowe nie będą w stanie sobie poradzić. Rynki oczekują potężnego zaskoczenia i wyraźnego zarysowania ścieżki zakłądającej nawet trzy kolejne podwyżki do połowy przyszłego roku. Jeśli bank centralny powróci do swojego tradycyjnego, ostrożnego i powolnego podejścia, natychmiast wyśle sygnał dla kapitału spekulacyjnego do wznowienia agresywnej gry na osłabienie jena. Ostatnie interwencje pokazały dobitnie, że sztuczne wpływanie na podaż i popyt przynosi jedynie krótkotrwałą ulgę, nie zmieniając przy tym fundamentalnego kierunku wyznaczonego przez realne przepływy kapitałowe. Najbliższe miesiące przyniosą odpowiedź na pytanie, czy decydenci z Tokio zdołają wykreować odpowiednio wiarygodną wizję zacieśniania, czy też obecna retoryka jest jedynie próbą kupienia czasu w nadziei na samoczynne wygaszenie globalnych napięć i spadek kosztów importu surowców.

Mateusz Czyżkowski

Analityk Rynków Finansowych XTB