Komentarz walutowy: Złoty traci w tygodniu banków centralnych. Brazylia i Izrael dokładają ryzyka

Złoty kontynuuje wyraźną przecenę. Para USDPLN przebiła poziom 3,95, a EURPLN utrzymuje się powyżej 4,40, czyli wyżej niż na szczycie z końca września. W tym wszystkim ważne jest tło: polska waluta traci mimo poprawy nastrojów na świecie. Wall Street zakończyła wczorajszą sesję na plusach (Nasdaq 100 +1,1%, S&P 500 +0,7%) po złożeniu przez Anthropic prospektu emisyjnego, a dziś w Azji Nikkei rośnie o ok. 1,7%, a KOSPI o ponad 3%. Skoro złoty słabnie przy rosnących akcjach, to problemem nie jest wyłącznie globalny sentyment. Na rynku nakładają się ryzyko polityczne w krajach wschodzących, dzisiejsze wybory w Izraelu, które mogą potencjalnie przełożyć się pośrednio na ropę, oraz tydzień pięciu decyzji banków centralnych, w którym NBP coraz wyraźniej odstaje od reszty. Pytanie, co pokażą najnowsze projekcje inflacyjne i czy zmuszą polski bank centralny do działania?

Brazylia: rynek ostro wycenia ryzyko fiskalne

Luiz Inácio Lula da Silva wygrał niedzielną drugą turę wyborów w Brazylii stosunkiem ok. 52% do 48%, choć przegrał pierwszą turę. Nie udało się to żadnemu kandydatowi od 1989 roku. Inwestorzy byli zdecydowanie ustawieni pod zwycięstwo Flávio Bolsonaro, więc notowania lokalnego indeksu Bovespa runęły w dół na otwarciu i ostatecznie sesja zakończyła się niemal 14% cofnięciem. Z kolei real brazylijski stracił na wartości niemal 10%, czyli podobni jak w swoim skrajnym scenariuszu wskazywał Goldman Sachs. 

Bezpośredni związek Brazylii ze złotym jest ograniczony, bo polska waluta reaguje przede wszystkim na euro i sytuację w regionie. Wniosek jest jednak szerszy: w październiku inwestorzy bardzo ostro patrzą na ryzyko polityczno-fiskalne. Widać to w Brazylii, we Francji, gdzie spread między rentownościami francuskimi i niemieckimi sięgnął ponad 170 pb, a 5-letnie CDS-y wzrosły w ciągu miesiąca z ok. 48 do 89 pb. Sytuacja wygląda na napiętą z perspektywy fiskalnej również w Polsce. Projekt budżetu na 2027 r. zakłada deficyt 281,2 mld zł, Moody’s obniżył już rating do A3, a drugie czytanie ustawy budżetowej zaplanowano na 2 grudnia. Jeśli fundusze rynków wschodzących zaczną ograniczać ryzyko po brazylijskim szoku, złoty jako najpłynniejsza waluta regionu jest jednym z pierwszych kandydatów do sprzedaży. To oznacza ryzyko USDPLN po 4, a EURPLN nawet 4,45. 

Izrael: wybory, które mogą zmienić cenę ropy

Dziś Izraelczycy wybierają nowy parlament. Porażka Beniamina Netanjahu usunęłaby polityczne weto skrajnej prawicy (Ben-Gwir, Smotricz), które dotąd blokowało trwały rozejm w Strefie Gazy. Zwiększyłoby to szanse na porozumienie w sprawie zakładników i na plan „dnia po” z udziałem Egiptu, ZEA, Arabii Saudyjskiej i USA. Nie oznacza to jednak szybkiego pokoju. Izraelskie negocjacje koalicyjne potrafią trwać miesiącami, a w tym czasie krajem rządzi gabinet tymczasowy. Według „New York Timesa” Netanjahu mógłby zlecić uderzenie na Iran nawet po przegranych wyborach, a sam premier ostrzegał, że Iran i jego sojusznicy mogą próbować zakłócić głosowanie. Taki scenariusz może być również możliwy w przypadku USA. W przyszłym tygodniu wybory połowkowe w USA, które mogą doprowadzić do totalnej porażki Partii Republikańskiej. Zanim jednak w pełni odda ona władzę, przed nami jeszcze cała końcówka roku, w której Trump może doprowadzić do jeszcze większej eskalacji. 

W regionie Bliskiego Wschodu wciąż jest gorąco. Saudyjska koalicja poinformowała dziś o zestrzeleniu trzech pocisków balistycznych i czterech dronów Huti. Pierwsze czterostronne rozmowy Iranu, Arabii Saudyjskiej, Pakistanu i Turcji w Teheranie zakończyły się deklaracją dalszego dialogu, ale bez wiążących ustaleń. Brent cofa się poniżej 110 USD, a WTI oscyluje wokół 100 USD. Dla waluty importera energii to kluczowy kanał transmisyjny: droga ropa oznacza wyższą inflację, gorsze terms of trade i wyższy koszt osłon cenowych dla budżetu. Porażka Netanjahu w połączeniu z postępem rozmów w Teheranie mogłaby przynieść złotemu podobną ulgę jak 9 października, gdy spadek Brentu do 103,5 USD sprowadził USDPLN poniżej 3,90. Jego zwycięstwo oznaczałoby raczej utrzymanie premii za ryzyko w cenie ropy.

Tydzień banków centralnych: NBP coraz bardziej osamotniony

W środę Bank Rezerw Nowej Zelandii ma podnieść stopy do 3,00% (rynek w pełni wycenia ten ruch), a Bank Kanady z prawdopodobieństwem ok. 80% przeprowadzi pierwszą od roku podwyżkę do 2,50%. Fed tego samego dnia najpewniej pozostawi stopy bez zmian (ok. 91% według wyceny rynkowej), ale kluczowa będzie konferencja Kevina Warsha. Przy ropie WTI w okolicach 100 USD i inflacji wyraźnie powyżej celu każdy jastrzębi sygnał umocni dolara i przybliży USDPLN do psychologicznej bariery 4,00 zł.

W czwartek EBC ma utrzymać stopę depozytową na poziomie 2,50%, ale rynek coraz śmielej wycenia podwyżkę w grudniu. Jastrzębi EBC mógłby wesprzeć euro wobec dolara, ale jednocześnie zawężałby dysparytet stóp między NBP a EBC (3,75% wobec 2,50%), co nie sprzyja złotemu w relacji do euro. W piątek decyzja Banku Japonii: stopy prawdopodobnie zostaną na poziomie 1,25%, ale inflacja cen usług producenckich wzrosła do 3,7% r/r, a minister finansów Satsuki Katayama otwarcie mówi o gotowości do interwencji. Wyraźne umocnienie jena grozi zamykaniem pozycji carry trade, a na tym zwykle tracą wyżej oprocentowane waluty rynków wschodzących. Przekonaliśmy się o tym w sierpniu 2024 roku.

Na tym tle NBP wyraźnie odstaje. Stopy trzymane są na poziomie 3,75% od siedmiu miesięcy. Prof. Glapiński deklaruje gotowość do działania, ale podwyżki w listopadzie nie przewiduje, a Ireneusz Dąbrowski nie widzi obecnie potrzeby zacieśniania. Przy inflacji w okolicach 4% realna stopa procentowa jest bliska zera, a podczas gdy kolejne banki na świecie podnoszą stopy, polski bank centralny czeka. Dla złotego rozstrzygająca będzie listopadowa projekcja NBP prezentowana na początku przyszłego miesiąca.

Co dalej ze złotym?

Złoty jest pod presją z trzech stron jednocześnie. Na świecie ciążą mu mocny dolar, jastrzębi Fed i droga ropa. W Europie słabe euro pod wpływem francuskiego kryzysu wiarygodności, a w kraju bierna RPP i budżet z rekordowymi potrzebami pożyczkowymi. Najbardziej wymowne jest to, że nawet wyraźny risk-on na giełdach nie przekłada się na poprawę notowań polskiej waluty. Na ulgę złoty może liczyć w trzech przypadkach: jeśli ropa spadnie wyraźnie po wyborach w Izraelu i rozmowach w Teheranie, jeśli Warsh nie zaskoczy jastrzębio albo jeśli listopadowa projekcja da RPP argument do jastrzębiej retoryki. Bez tych impulsów presja może się utrzymać co najmniej do listopadowego posiedzenia Rady, a kolejnym testem będzie poziom 4,00 zł za dolara.

Po godzinie 10:15 za dolara płacimy 3,9540 zł, za euro 4,4055 zł, za funta 5,2649 zł, a za franka 4,7693 zł.

Michał Stajniak, CFA
Szef Działu Analiz XTB
michal.stajniak@xtb.pl