Apollo Global alerta sobre a IA: Será que o mercado se tornou demasiado otimista?

Prevê-se que as maiores empresas tecnológicas do mundo invistam cerca de 3 biliões de dólares em infraestruturas de inteligência artificial nos próximos anos, o que levanta uma questão fundamental: será que estes enormes investimentos em IA irão gerar retornos com a rapidez necessária?

• Isto marca uma mudança subtil, mas extremamente importante, na narrativa do mercado. Os investidores já não debatem se a IA é uma tecnologia transformadora, esse ponto está, em grande medida, resolvido. Em vez disso, a discussão passou, e com razão, a centrar-se nos aspetos económicos do boom da IA;
   
• Os analistas da Apollo Global Management argumentam que as atuais expectativas do mercado podem assentar num calendário excessivamente otimista. A comercialização da IA poderá demorar significativamente mais tempo do que os investidores prevêem atualmente. Se isso se confirmar, as consequências irão muito além das ações do setor tecnológico e poderão, em última análise, afetar o mercado acionista em geral;
   
• A aumentar a incerteza está a emergência da China como um concorrente sério dos modelos ocidentais de IA. De acordo com a Apollo, os modelos chineses têm vindo a ganhar popularidade nos últimos meses, aumentando de forma constante a sua quota no mercado global de IA e reduzindo a diferença competitiva em relação aos seus homólogos norte-americanos;

A história sugere que as tecnologias revolucionárias necessitam frequentemente de mais tempo

Esta está longe de ser a primeira vez que os investidores se deixam cativar por uma tecnologia transformadora. Durante o século XIX, o capital afluiu em massa para a construção de caminhos-de-ferro. Os caminhos-de-ferro acabaram por se tornar uma das inovações mais importantes da história económica, mas muitos investidores não conseguiram obter os retornos que esperavam. Foram construídas demasiadas linhas ferroviárias, a concorrência expandiu-se mais rapidamente do que a procura e o capital demorou muito mais tempo a gerar retornos atrativos do que inicialmente previsto.

As ações ferroviárias acabaram por desmoronar-se após anos de ganhos espetaculares, apesar de as próprias linhas terem sido construídas e terem transformado fundamentalmente o comércio global. Seria, portanto, ingénuo assumir que a expansão da infraestrutura de IA se traduzirá automaticamente num mercado em alta sustentado para as ações tecnológicas.

Um padrão notavelmente semelhante surgiu durante o boom da fibra ótica no final da década de 1990. A Internet mudou, sem dúvida, o mundo, mas grande parte da infraestrutura permaneceu subutilizada durante anos, enquanto inúmeras empresas de telecomunicações faliram na sequência do colapso das «dot-com».

O paradoxo das grandes revoluções tecnológicas é que a tecnologia muitas vezes tem sucesso muito antes de muitos dos seus primeiros investidores o terem. A Apollo defende que o mercado atual da IA pode estar a enfrentar precisamente este tipo de risco.

O mercado parte do princípio de que os fluxos de caixa irão acelerar rapidamente

O consenso de Wall Street prevê que o fluxo de caixa livre gerado pelas «hiperscalers», incluindo a Microsoft, a Amazon, a Alphabet e a Meta, venha a mais do que duplicar nos próximos anos. Esta suposição sustenta grande parte das avaliações atuais.

Os gigantes tecnológicos estão a investir centenas de milhares de milhões de dólares em centros de dados, GPUs e infraestruturas de energia, porque os investidores esperam que os serviços de IA comecem a gerar fluxos de caixa extraordinários num futuro próximo. Mas e se os retornos significativos surgirem daqui a cinco ou sete anos, em vez de dois?

Isso não significaria necessariamente que estes investimentos fossem errados. Implicaria simplesmente que os investidores subestimaram o tempo necessário para que estes produzissem retornos económicos atrativos, e essa diferença de timing poderia revelar-se extremamente dispendiosa.

As previsões atuais partem do princípio de que o fluxo de caixa livre das maiores empresas hiperescaláveis começará a acelerar já em 2027, antes de registar uma subida acentuada em 2028. Para concretizar essas projeções, seria necessário que a geração de caixa aumentasse muito para além dos gastos de capital, que já batem recordes. Por outras palavras, os lucros teriam de acelerar a um ritmo sem precedentes.

A questão óbvia é: e se isso não acontecer?

Ou e se surgirem custos totalmente novos ao longo do caminho, custos que são difíceis de quantificar hoje em dia, tais como ligações dispendiosas à rede elétrica dos EUA ou despesas operacionais significativamente mais elevadas necessárias para suportar uma infraestrutura de IA cada vez mais voraz em termos de energia?

Há dois desenvolvimentos que começam a suscitar preocupações

A Apollo destaca duas tendências que poderão tornar as previsões atuais mais difíceis de concretizar.

A primeira é a rápida descida dos preços dos tokens.

Cada nova geração de modelos de IA torna-se mais eficiente, a concorrência intensifica-se e o custo de processamento da mesma quantidade de informação continua a diminuir. Isto beneficia os clientes, mas também exerce uma pressão crescente sobre os preços e as margens de lucro dos fornecedores de IA.

Tal como a maioria das tecnologias, é provável que os serviços de IA se tornem mais baratos com o passar do tempo.

A segunda preocupação é a crescente posição competitiva da China.

Até recentemente, muitos investidores partiam do princípio de que os modelos norte-americanos manteriam uma confortável vantagem tecnológica. Os dados da Apollo, no entanto, sugerem que os modelos chineses estão a aumentar de forma constante tanto a sua quota de mercado global como a sua quota na utilização total de tokens.

Se os clientes derem cada vez mais prioridade à relação preço-desempenho, em vez de simplesmente escolherem o modelo mais avançado, os atuais líderes de mercado poderão usufruir de uma vantagem competitiva menor do que a que os investidores esperam atualmente.

O desafio reside no facto de as faturas chegarem imediatamente

A maior questão não é a despesa de capital em si. O problema é o momento em que ocorre. Os centros de dados têm de ser construídos hoje. As GPUs têm de ser adquiridas hoje. Os contratos de eletricidade têm de ser assegurados hoje. O financiamento também tem de ser providenciado imediatamente.

As receitas, no entanto, podem chegar muito mais tarde.

Isto cria um desfasamento potencialmente perigoso, em que os custos aumentam exatamente como planeado, enquanto os lucros não conseguem acompanhar o ritmo.

Se a monetização da IA continuar a ser adiada para o futuro, as margens operacionais das maiores empresas tecnológicas poderão ficar sob pressão precisamente quando os investidores esperam que estas cresçam drasticamente.

Por que razão um problema para um punhado de empresas pode tornar-se uma questão que afeta todo o mercado

Há dez anos, um cenário semelhante teria tido consequências muito menores. Hoje, porém, as maiores empresas tecnológicas representam uma quota enorme tanto da capitalização bolsista do S&P 500 como do crescimento global dos lucros.

Consequentemente, qualquer reavaliação significativa iria, quase certamente, estender-se para além da Microsoft, da Amazon ou da Nvidia.

Uma procura inferior à esperada por infraestruturas de IA afetaria provavelmente os fabricantes de semicondutores, os operadores de centros de dados, as empresas de serviços públicos, os fornecedores de equipamento de refrigeração, as empresas de redes e praticamente todo o ecossistema construído em torno da inteligência artificial.

A IA já não é simplesmente mais um setor tecnológico. Tornou-se um dos principais motores que impulsionam o atual ciclo de investimento.

Será esta mais uma bolha das «dot-com»?

Não necessariamente.

Existe uma diferença importante entre o atual boom da IA e a bolha da Internet do final da década de 1990.

As maiores empresas tecnológicas estão a financiar os seus investimentos recorrendo a negócios que já geram dezenas de milhares de milhões de dólares em fluxo de caixa anual. A Microsoft, a Alphabet e a Meta não são empresas especulativas que esperam tornar-se rentáveis, estão entre as empresas mais rentáveis da história.

Isso reduz significativamente a probabilidade de um colapso total semelhante ao da era das «dot-com».

No entanto, a história ensina-nos outra lição valiosa: uma tecnologia revolucionária não se torna automaticamente um excelente investimento em todas as fases do seu desenvolvimento. Na maioria das vezes, os investidores sobrestimam a rapidez com que as novas tecnologias começam a produzir retornos significativos sobre o capital investido.

A questão fundamental já não é se a IA irá mudar o mundo

O mercado já respondeu, em grande medida, a essa questão. Uma questão muito mais interessante hoje em dia é se as avaliações atuais pressupõem que a comercialização da IA irá ocorrer demasiado rapidamente. É precisamente nisso que a Apollo acredita que os investidores se devem concentrar.

Se os preços da IA continuarem a descer, a concorrência se intensificar e os retornos de centenas de milhares de milhões de dólares de investimento forem adiados por vários anos, os mercados poderão ser forçados a reavaliar as expectativas otimistas atuais.

Isto não significaria o fim da revolução da IA. As histórias dos caminhos-de-ferro, da eletricidade e da Internet sugerem algo bastante diferente: as tecnologias transformacionais muitas vezes remodelam o mundo muito mais rapidamente do que geram retornos atrativos para os seus primeiros investidores. Para os mercados acionistas, a distinção entre esses dois processos poderá revelar-se muito mais importante do que muitos participantes atualmente reconhecem.

Talvez o risco mais subestimado seja a crescente presença da China na IA. As empresas norte-americanas poderão ver-se cada vez mais a competir por quota de mercado contra modelos chineses que continuam a melhorar, mantendo-se significativamente mais baratos. Se esses modelos de baixo custo forem adotados de forma mais forte do que o esperado, poderão criar um obstáculo competitivo que os investidores só recentemente começaram a reconhecer. De acordo com a Apollo, os modelos chineses já representam uma quota maior da utilização total de tokens do que os seus homólogos norte-americanos.

A China tem vindo também a aumentar de forma constante a sua presença entre os 50 principais modelos de IA a nível mundial. Os dados relativos a abril e maio indicam que os modelos chineses atingiram uma quota de mercado recorde que se aproxima dos 30%, o que sublinha a rapidez com que o panorama competitivo está a evoluir.

Amazon (D1)

As ações da Amazon têm-se mantido numa tendência ascendente de longo prazo desde 2023, registando uma subida superior a 300% em relação aos seus mínimos cíclicos. Apesar deste desempenho impressionante, as ações tiveram um desempenho inferior ao de várias outras empresas do setor das «Big Tech» durante o mesmo período e, atualmente, são negociadas apenas cerca de 2% acima da sua média móvel exponencial de 200 dias (EMA200), representada pela linha vermelha.

A principal zona de suporte situa-se entre 230 e 240 dólares, enquanto a resistência chave se mantém perto dos máximos recentes, em torno de 270 dólares por ação.