Phân tích cổ phiếu nổi bật - Netflix

• Netflix (NFLX .US) là một ví dụ điển hình cho một động thái tăng trưởng (growth action) tuyệt vời, khi thành công kết hợp tiềm năng vốn hóa dài hạn và cách phân bổ nguồn vốn linh hoạt. 
• Phân tích này đánh giá hai khía cạnh quan trọng nhất của tình tăng trưởng bền vững: lợi nhuận trên vốn (ROCE) và tỷ lệ tái đầu tư. 
• NFLX đã đạt được giá trị tối đa mà các nguyên tắc cơ bản hiện có có thể duy trì ở mức giá hiện tại
• Đầu tư vào thời điểm hiện tại cần đòi hỏi thời gian, sự kiên trì và quyết tâm để theo kịp các nguyên tắc cơ bản

Mở đầu

Để đánh giá triển vọng dài hạn của Netflix (NFLX.US), bài đánh giá này xem xét hai khía cạnh quan trọng nhất để tăng trưởng bền vững: lợi nhuận trên vốn (ROCE) và tính linh hoạt trong phân bổ vốn.

Doanh nghiệp và nền tảng Netflix

Nói theo cách đơn giản và dễ hiểu nhất thì Netflix là một mạng truyền hình kỹ thuật số lớn nhất thế giới với gần 207 triệu tài khoản đăng ký trả phí tại hơn 190 quốc gia. Thu nhập của NFLX bao gồm 50% từ Hoa Kỳ/Canada và 50% với các quốc gia còn lại trên thế giới.

Chìa khóa thành công của NFLX nằm ở quy mô và khả năng mở rộng của mình. Bảng bên dưới cho thấy số lượng người đăng ký kể từ năm 2013 trên toàn thế giới. Tính đến quý đầu tiên của năm 2021, Netflix đã có 207,64 triệu người đăng ký trên toàn thế giới. Lượng người đăng ký đã tăng 26% CAGR (tăng trưởng kép hàng năm) từ năm 2013 đến năm 2018.

Trong 3-4 năm qua, sự cạnh tranh trong lĩnh vực phát trực tuyến (streaming) đã tăng mạnh. Tuy tốc độ tăng trưởng đăng ký NFLX đã chậm lại một chút, nhưng  nó vẫn đang tăng với tốc độ ấn tượng. Lượng người đăng ký đã tăng với tốc độ CAGR là 18% từ năm 2018 đến quý đầu tiên của năm 2021.

 

Nguồn: Number of Netflix subscribers worldwide. Statista.com

Vị trí dẫn đầu ngành của Netflix hiện tại khó có thể bị lay chuyển trong tương lai (ngoại trừ thay đổi lớn về quy định hoặc luật chống độc quyền) nhờ vào "network effects" (hiệu ứng mạng). Network effect về cơ bản là hiện tượng giá trị của sản phẩm hoặc dịch vụ tăng khi số lượng người dùng tăng. Nói cách khác, một số networks (mạng lưới) sẽ ngày một tăng giá trị khi chúng trở nên rộng lớn hơn. 

Khái niệm này vốn không phải mới mẻ, không chỉ riêng lĩnh vực streaming mà còn với các lĩnh khác như đường sắt, điện thoại và máy fax. Tất cả các ví dụ này đều có những đặc điểm chung như: 

• Mạng lưới càng lớn càng có giá trị hơn (ví dụ một đoạn đường sắt nối thành phố A và B giá trị hơn khi đoạn đường này cũng được dùng để liên kết với các đường sắt khác trải dài trên các thành phố khác) 
• Mạng lưới càng lớn, chi phí chuyển đổi càng cao (ví dụ nếu mọi người đều sử dụng máy fax ngoại trừ bạn, bạn sẽ gặp khó khăn trong việc tiềm kiếm một giải pháp thay thế khác) 

Tuy khái niệm này không có gì mới, nhưng thời đại của Internet đã khuếch đại đáng kể sức mạnh của các hiệu ứng mạng. Một khi lợi thế được thiết lập, vì bất kỳ lý do gì, các thuật toán trí tuệ nhân tạo thông minh, thuật toán học máy tiên tiến, hoặc đơn giản là vận rủi (NFLX đã được hưởng lợi từ tất cả các yếu tố này), các hiệu ứng mạng sẽ đơn giản xuất hiện, tiếp quản và kiểm soát.

Trong trường hợp của NFLX, nhà cung cấp dịch vụ streaming này được hưởng lợi từ phản hồi tích cực tự duy trì: có nghĩa là, nhiều người dùng hơn trên  sẽ dẫn đến nội dung đề xuất phù hợp và chính xác hơn và tạo ra các quyết định tốt hơn để tạo nội dung mới, giúp cho mạng lưới trở nên tốt hơn và có giá trị hơn với người dùng và khách hàng. Do đó sẽ thu hút thêm nhiều người dùng và khách hàng mới tham gia và vẫn duy trì được những người đã là thành viên ở lại. Điều này một lần nữa tạo ra vòng lặp giúp thu hút nhiều người dùng hơn và tạo nên một mạng lưới lớn hơn.

Tính linh hoạt và lợi nhuận trong phân bổ vốn

Netflix có lợi nhuận cao và vị trí tài chính vững chắc đến mức nó được hưởng quyền tự do phân bổ vốn đáng ngưỡng mô, như được minh họa trong biểu đồ dưới đây.

 

Nguồn: Seeking Alpha

Bảng trên cho thấy cách Netflix phân bổ dòng tiền hoạt động (Operating Cash - OPC) trong vài năm qua. Có thể thấy, chi phí duy trì hoạt động doanh nghiệp (maintenance CAPEx) là không đáng kể khi chỉ chiếm 0,9% và vốn sử dụng (spending CAPEx) chỉ chiếm 2,8% OPC. Hiện tại, NFLX cũng không tiến hành mua lại cổ phần và có chi phí nợ rất nhỏ. Nợ dài hạn tại thời điểm này là khoảng 15 tỷ USD và phải trả lãi vay khoảng 750 triệu mỗi năm.

Nói một cách dễ hiểu, Netflix đã tạo ra hơn 15 tỷ USD trong OPC hàng năm trong những năm gần đây. Do đó, NFLX hầu như không có nợ - mức chi trả nợ chỉ là một phần không đáng kể trong số nợ của công ty này. Quan trọng nhất, NFLX có thể trả hết các khoản nợ trong một năm nếu muốn.

Vì vậy, bức tranh toàn cảnh về phân bổ vốn thực sự đơn giản đối với NFLX -  công ty tự tạo ra một lượng tiền lớn và gần như có thể tự do phân bổ chi tiêu. Công ty có thể tái đầu tư vốn để thúc đẩy tăng trưởng hơn nữa hoặc giữ tiền trong tài khoản ngân hàng, trả cổ tức, trả nợ, mua lại cổ phiếu, v.v. Ngoài ra, khi được kết hợp với lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu cao, điều này cung cấp một sự kết hợp mạnh mẽ để thúc đẩy tăng trưởng hữu cơ trong dài hạn.

Nguyên nhân sâu xa của khả năng tạo ra thu nhập ấn tượng ở trên là nhờ tiến bộ công nghệ và khả năng mở rộng của dịch vụ. NFLX có lợi nhuận vượt trội so với các đối thủ cạnh tranh khác trong cùng ngành và toàn thị trường, như được minh họa trong biểu đồ bên dưới. Vì lý do này, Netflix có thể đủ khả năng để sản xuất nội dung với những người giỏi nhất mà không cần thêm nỗ lực tài chính khi thị trường của công ty là toàn cầu và công ty có thể cung cấp nội dung đó cho bất kỳ người đăng ký nào từ bất kỳ đâu trên thế giới.

Tăng trưởng dài hạn và tiềm năng sinh lời

Lợi nhuận dài hạn là đơn giản nếu bạn là một nhà đầu tư dài hạn hiểu ý tưởng về lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu hoặc tỷ lệ tăng trưởng vĩnh viễn. Lợi tức dài hạn ở đây chỉ là sự kết hợp của hai yếu tố: lợi tức đầu tư ban đầu (OEY) và tỷ lệ tăng trưởng vĩnh viễn của lợi nhuận (PGR). Điều đó có nghĩa là:

ROI dài hạn = OEY +PGR

Tốc độ tăng trưởng trong dài hạn được tính bằng

PGR = ROCE * Tỷ lệ tái đầu tư

Có hai lý do chính cho công thức tính dài hạn đơn giản này. Lý do đầu tiên là tất cả các thay đổi giá đều được tính trung bình. Thứ hai, không có gì khác biệt so với cách công ty chi tiêu các khoản thu của mình (chẳng hạn như cổ tức, số tiền giữ trong tài khoản ngân hàng hoặc khoảng chi phí sử dụng để mua lại cổ phiếu). Công thức sẽ cho biết một phần lợi nhuận cho các cổ đông của công ty miễn là được sử dụng một cách khôn ngoan (như trong trường hợp của NFLX). Do đó, các biện pháp định giá như Công thức tính chỉ số P/E (PER) không được trong nghiên cứu này.

Là một cổ đông dài hạn, bức tranh lợi nhuận của chúng tôi được tạo thành từ ba yếu tố: OEY, ROCE và tỷ lệ tái đầu tư. Hãy cùng xem xét từng yếu tố riêng của NFLX.

OEY

OEY là lợi nhuận của cổ đông chia cho giá mua. Tất cả những khó khăn nảy sinh từ việc tính toán lợi ích của cổ đông: lợi nhuận kinh tế thực tế của công ty, không phải lợi nhuận sổ sách trên danh nghĩa. Tất cả những phức tạp là trong việc ước tính lợi ích của cổ đông: lợi ích kinh tế thực tế của công ty, không phải lợi nhuận sổ sách danh nghĩa. Ở đây, dòng tiền tự do (FCF) có thể được sử dụng làm lợi nhuận của cổ đông. Nói một cách chính xác, thu nhập của cổ đông bao gồm dòng tiền tự do cộng với phần chi phí được sử dụng để thúc đẩy đầu tư tăng trưởng (growth CAPEx).

ROCE

ROCE đại diện cho lợi nhuận trên vốn sử dụng (ROCE khác với lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu). ROCE xem xét lợi tức trên vốn sử dụng thực và cung cấp thông tin về số vốn bổ sung mà một công ty cần đầu tư để kiếm thêm một lượng doanh thu nhất định, một chìa khóa để ước tính PGR (Tỷ lệ tăng trưởng vĩnh viễn). Tỷ lệ tái đầu tư là phần doanh thu mà công ty thu hồi để thúc đẩy tăng trưởng hơn nữa.

Tỷ lệ tái đầu tư

Cuối cùng là tỷ lệ tái đầu tư. Tái đầu tư bao nhiêu có lẽ là quyết định phân bổ vốn quan trọng nhất mà Hội đồng quản trị phải thực hiện. Và may mắn thay cho NFLX, ban quản lý của công ty được hưởng sự linh hoạt trong phân bổ vốn đáng mơ ước. Như chúng tôi đã chỉ ra, bức tranh phân bổ vốn thực sự rất đơn giản: NFLX tự tạo ra thu nhập từ các hoạt động của mình và gần như hoàn toàn có quyền tự do phân bổ vốn. Như chúng ta đã thấy trong bảng phân bổ vốn trước, tỷ lệ tái đầu tư xấp xỉ 3% trong những năm gần đây. Ước tính thu được bằng cách lấy gần đúng chi phí tăng trưởng (growth CAPEx) là chênh lệch giữa tổng chi phí và chi phí bảo trì.

Với ROCE là 59% và chỉ với 3% lợi nhuận được tái đầu tư vào công việc kinh doanh, NFLX vẫn có thể tăng trưởng với tốc độ 2% mỗi năm, một cách tự nhiên và lâu dài! Trong một bình luận nổi tiếng của nhà đầu tư danh tiếng Warren Buffett, ông đã chỉ ra rằng có những công ty vào cuối ngày cho thấy họ có rất nhiều tài sản và thiết bị bị mất giá và nói với các nhà đầu tư rằng "đây là lợi ích của chúng ta." Theo đó, NFLX hoàn toàn trái ngược với những doanh nghiệp mà ông xem thường - kiếm được nhiều tiền nhưng không cần phải chi tiêu nhiều để phát triển.

Đừng quên rằng NFLX có thể tái đầu tư hơn 3%. NFLX rất có thể sẽ duy trì mức 3% đó bởi vì trong giai đoạn hiện tại, công ty không tìm thấy nhiều cơ hội để tái đầu tư có thể giúp nhân khả năng mở rộng của doanh nghiệp. Lúc nào cũng là thời điểm thích hợp để có nhiều tiền và việc có thể hành động cũng như sẵn sàng "nhảy vào" khi có cơ hội là dấu hiệu của sức mạnh và sự không ngoan. 

NFLX đang đóng vai trò là ví dụ rõ ràng về định giá phù hợp, trong đó giá cổ phiếu giống với giá trị sổ sách (book value). Nhiều đến nỗi, phạm vi bên do công ty phát triển đã kéo dài trong 14 tháng.

 

Biểu đồ NFLX.US ở khung D1. Nguồn: xStation

Mặc dù gần đây cổ phiếu Netflix đã phát triển một nỗ lực để bứt phá lên phía trên, nhưng sức mạnh của phạm vi bên có thể được duy trì cho đến khi cổ phiếu tìm thấy hỗ trợ trong đường hướng tăng giá được tạo ra bởi cả giá trong ngắn hạn (đường màu đỏ), cũng như bởi chỉ báo RSI.

Theo lý thuyết, phạm vi bên kéo dài càng lâu, sự bứt phá sẽ càng mạnh và có vẻ như nỗ lực gần đây của bên mua sẽ đạt đến đỉnh điểm một cách tích cực, mặc dù mức cao nhất mọi thời đại mới đã được vẽ ra tại 615,32 USD.

Kết luận

Kết quả cho thấy NFLX đạt được tỷ lệ ROCE cao nhất quán và có khả năng tạo tiền mặt mạnh mẽ, đây là một sự kết hợp mạnh mẽ để thúc đẩy tăng trưởng tự nhiên. Mặt khác, kết quả cho thấy NFLX đã đạt được giá trị tối đa mà các nguyên tắc cơ bản hiện có có thể duy trì ở mức giá hiện tại. Điều này đồng nghĩa giá trị thị trường của Netflix giống với giá trị sổ sách (book value) của họ. Vì lợi nhuận tiềm năng trong trung hạn là hạn chế, việc đầu tư vào thời điểm này sẽ cần một thời gian, sự kiên nhẫn và cam kết về các yếu tố cơ bản để tiếp tục tiềm năng tăng giá cổ phiếu.