Komentarz giełdowy: Drogo, ale czy wystarczająco dobrze? Co przesądzi o sezonie wyników w Europie

Europejskie spółki z indeksu STOXX 600 mają w trzecim kwartale zwiększyć zyski o 19,4 proc. rok do roku, ale rynek wchodzi w sezon publikacji w defensywie, z rosnącymi rentownościami obligacji i drożejącą ropą w tle. To rozjazd, który w najbliższych tygodniach będzie musiał się jakoś rozstrzygnąć, bo przy obecnych wycenach o utrzymaniu hossy nie zdecyduje sama dynamika zysków, lecz to, czy wyniki okażą się na tyle dobre, by usprawiedliwić ceny, które inwestorzy już zapłacili.

Dlaczego te 19,4 proc. jest mniej imponujące, niż wygląda

Nagłówkowa liczba robi wrażenie, ale cała jej siła koncentruje się w jednym miejscu. Za lwią część wzrostu odpowiada energetyka, dla której analitycy zakładają skok zysków o 98,6 proc., napędzany kilkunastoprocentowym wzrostem cen ropy we wrześniu i rekordowymi marżami na przerobie oleju napędowego. Problem w tym, że nawet tak spektakularny wynik jest już wyhamowaniem, bo w drugim kwartale sektor rósł w tempie 138,6 proc. Po wyłączeniu paliw obraz robi się znacznie bardziej przyziemny, bo zyski reszty indeksu mają wzrosnąć zaledwie o 9,9 proc., a przychody o 4,3 proc. To pokazuje, że europejska hossa nie stoi na szerokim, zdrowym fundamencie poprawy biznesu w całej gospodarce, lecz w dużej mierze na jednym cyklicznym, surowcowym impulsie. Rozkład oczekiwań między sektorami jest zresztą bardzo nierówny. Najszybciej mają rosnąć dobra konsumpcyjne cykliczne o 25 proc. oraz technologia, dla której prognozę podniesiono z 13,1 proc. w lipcu do 23,8 proc., co jest sporym obciążeniem oczekiwaniami. Na drugim biegunie znalazły się nieruchomości z prognozowanym załamaniem zysków o 71,4 proc., a także ochrona zdrowia i usługi komunalne, gdzie wzrost ledwie przekracza zero. Taka struktura sprawia, że sezon wyników nie będzie jednym werdyktem dla całego rynku, lecz serią bardzo różnych rozliczeń branża po branży.

Gdzie jest drogo, a gdzie już przecenione

 Przez trzynaście tygodni liderem pozostawała energetyka ze zwyżką rzędu 16 proc. oraz surowce z wynikiem około 7,5 proc., a więc dokładnie te sektory, od których najmocniej zależy nagłówkowa prognoza zysków. To niewygodny układ, bo oznacza, że dobre wyniki są tam w cenie, a poprzeczka ustawiona jest wysoko. Finanse dołożyły ponad 5 proc., co dodatkowo uwiera w dniu, w którym to właśnie banki są najsłabszym ogniwem sesji. Po drugiej stronie znalazły się nieruchomości ze spadkiem około 8 proc. oraz usługi komunalne, konsumpcja podstawowa i komunikacja na niewielkich minusach, czyli obszary, w których rynek wiele dobrego już przestał zakładać. Kluczowa reguła tego sezonu jest prosta. Tam, gdzie jest drogo i gdzie notowania zdążyły pobiec w górę, zyski muszą dowieźć ponadprzeciętną dynamikę, bo inaczej nawet przyzwoite rezultaty zostaną przyjęte sprzedażą. Tam, gdzie oczekiwania są już na podłodze, wystarczy brak negatywnej niespodzianki, by akcje odetchnęły. Pierwszy sygnał z tego sezonu dobrze to ilustruje. H&M, który otworzył serię publikacji, pobił prognozy zysku, ale wyłącznie dzięki jednorazowemu zwrotowi amerykańskich ceł, podczas gdy stagnacja sprzedaży wystarczyła, by kurs spadł o około 2 proc. Rynek nagradza dziś realną poprawę biznesu, a nie księgowe zdarzenia jednorazowe.

Czego spodziewać się po sezonie w obecnym otoczeniu

Najbliższe tygodnie rozegrają się na przecięciu dwóch sił. Z jednej strony mamy wymagające prognozy zysków, a na horyzoncie jeszcze bardziej wyśrubowane oczekiwanie wzrostu o 35,1 proc. w czwartym kwartale. Z drugiej strony rynek zaczyna kwartał od słabości, bo STOXX 600 spadł o ponad 1,3 proc. do najniższego poziomu od połowy czerwca, przecena jest szeroka, bo spada ponad 90 proc. spółek, a na czerwono świecą wszystkie główne parkiety kontynentu. Powód jest ten sam, który paradoksalnie podbija prognozy dla energetyki, czyli drożejące surowce i rosnące rentowności obligacji. Wyższe rentowności działają jak grawitacja dla akcji, zwłaszcza gdy ich wzrost wynika z obaw o inflację i zacieśnianie polityki pieniężnej, a nie z poprawy koniunktury, a do tego dochodzi głośne ostrzeżenie Billa Grossa przed obligacjami i ostrożność wobec akcji. W tym otoczeniu dobry sezon wyników przestaje być miłym dodatkiem, a staje się warunkiem obrony obecnych poziomów. Nie da się z góry przesądzić, w którą stronę przechyli się szala, ale asymetria jest czytelna. Jeśli zyski jedynie spełnią oczekiwania, rynkowi może to nie wystarczyć, bo tyle jest już wycenione, a rosnące koszty pieniądza podnoszą wymagania wobec każdej złotówki przyszłego zysku. Prawdziwą ulgą byłoby dopiero pozytywne zaskoczenie poza energetyką, bo to ono potwierdziłoby, że europejska hossa ma szersze fundamenty niż jeden surowcowy impuls. Jedynym jaśniejszym punktem dzisiejszej sesji jest sprzęt technologiczny, który po wynikach Microna rośnie wbrew rynkowi i przypomina, że nawet w słaby dzień selektywna, oparta na realnych wynikach siła wciąż potrafi się obronić.

Mateusz Czyżkowski

Analityk Rynków Finansowych XTB