Será que Waller está a fazer eco da posição de Warsh? Manter as taxas inalteradas, mas avançar com a redução do balanço?

O EURUSD registou uma ligeira descida nos últimos minutos, provavelmente em reação às declarações de tom um tanto mais restritivo de Waller. É também de salientar o índice de confiança do consumidor da Universidade de Michigan, que ficou abaixo do esperado, tendo descido para 44,8, contra as previsões de 48,2. Entretanto, as expectativas de inflação estão a subir, com a perspetiva a um ano a atingir os 4,8% e a de cinco anos a atingir os 3,9%.

EURUSD (D1)

Principais conclusões do discurso de Christopher Waller

• Fim da narrativa de redução das taxas: «É uma loucura, tendo em conta os dados recentes, falar de reduções das taxas num futuro próximo.» O plano atual é manter as taxas estáveis.
   
• Uma mudança de uma postura neutra para uma postura mais restritiva: Waller acredita que a Reserva Federal deve eliminar o «viés de flexibilização» das suas declarações. Admitiu que os dados recentes sobre a inflação e o mercado de trabalho alteraram completamente a sua perspetiva.
   
• Subidas das taxas como último recurso: Embora não esteja a apelar a uma subida imediata, ele «não hesitaria» em apoiar uma se as expectativas de inflação (particularmente num horizonte de 2 a 4 anos) começassem a descarrilar.
   
• O mercado de trabalho passa para segundo plano: O mercado de trabalho está estável e o desemprego é baixo. Já não é o principal impulsionador da trajetória da política monetária, a inflação é agora quem dita as regras.
   
• Principais fatores de risco: As pressões sobre os preços estão a alargar-se novamente e a inflação está a tornar-se persistente. A situação é ainda mais complicada pelos elevados custos da energia (ligados à duração do conflito no Irão) e por um boom de investimento em IA que não dá sinais de abrandar.
   
• Redução do balanço (QT): Waller sugeriu a possibilidade de reduzir o balanço do FED em mais 300 a 500 mil milhões de dólares.
   
• A nova realidade das reservas: Deixou claro que não há regresso ao balanço reduzido de 2008. O FED tenciona operar sob um sistema de «reservas abundantes» e não permitirá que se desenvolva um ambiente de escassez de reservas.

A metamorfose de Waller

Waller passou por uma mudança radical num período muito curto. Não nos esqueçamos de que, em janeiro de 2026, votou a favor de uma redução da taxa de juro de 25 pontos base. Hoje, considera essas ideias «loucas». Embora o seu tom seja agressivo, é evidente que não quer asfixiar a economia com subidas das taxas neste momento, a menos que seja forçado a fazê-lo por uma súbita desancoragem das expectativas de inflação (que já subiram para uns desconfortáveis 4,8% nas perspetivas da UoM para um ano).

Em vez disso, Waller preferiria que o trabalho pesado fosse feito pelo aumento das taxas de rendibilidade das obrigações no mercado (que arrefecem naturalmente a economia) e por um maior aperto quantitativo (QT). No entanto, vale a pena notar que o aumento das taxas de rendibilidade é uma dor de cabeça para o governo dos EUA, que enfrenta necessidades de financiamento cada vez maiores.

Uma gota no oceano: a matemática por trás do balanço do FED

Reduzir mais 300 a 500 mil milhões de dólares parece impressionante nas manchetes, mas no grande esquema macroeconómico, é mero cosmético.

Na sequência da frenética impressão de dinheiro da era pandémica, o balanço do Fed inchou para cerca de 9 biliões de dólares. Mesmo após o aperto quantitativo observado até agora, a remoção de mais 500 mil milhões de dólares nem sequer fará com que o balanço desça abaixo da marca psicológica dos 6 biliões de dólares. Isto realça o beco sem saída em que o banco central se colocou.

Rendendo-se ao «mega-balanço»

• Antes de 2008: O balanço da Reserva Federal era inferior a 1 bilião de dólares (cerca de 800 a 900 mil milhões de dólares).
   
• Fase I da crise (QE1): Um aumento massivo para mais de 2 biliões de dólares.
   
• 2012 (QE3): Cerca de 3 biliões de dólares.
   
• 2014: Atingindo um pico de aproximadamente 4,5 biliões de dólares.
   
• 2018/2019: Uma tentativa de aperto quantitativo (QT) que terminou em pânico e numa intervenção de emergência no mercado de recompra em setembro de 2019, à medida que as reservas se tornavam demasiado escassas.
   
• Pós-2020: Aumentando vertiginosamente para 9 biliões de dólares.

Historicamente, Waller pertencia ao grupo dos conservadores académicos que alertavam contra um balanço patrimonial inflacionado, argumentando que este distorce os mercados financeiros e torna os governos dependentes da dívida barata.

Os seus comentários de hoje «Não há maneira de voltarmos ao balanço patrimonial reduzido de 2008» e a sua ênfase num «sistema de reservas amplas» equivalem a uma rendição oficial a esta nova realidade económica. Waller sabe muito bem que o sistema bancário moderno está tão saturado de liquidez que qualquer tentativa de a drenar ainda mais (abaixo da marca crítica de 6 biliões de dólares) arriscaria paralisar o mercado interbancário, ecoando a crise de repos de 2019.

A ligação com Warsh

Ao mesmo tempo, as observações de Waller hoje podem refletir a forma como Kevin Warsh encara a política monetária. Warsh deverá tomar posse hoje como presidente da Reserva Federal, nomeado por Donald Trump. Warsh opôs-se notoriamente a um balanço excessivamente inflacionado, mesmo durante a crise financeira global. Além disso, tanto Waller como Warsh parecem pertencer ao círculo restrito de banqueiros centrais em quem Trump confia, sinalizando um potencial alinhamento na forma como a Reserva Federal irá gerir o balanço daqui para a frente.