BlackRock đang gặp vấn đề, nhưng chưa đến mức khủng hoảng.

Thị trường tín dụng tư nhân và quỹ đầu tư tư nhân không phải là điều mới, nhưng điều tương đối mới là cách chúng được nhìn nhận và mức độ hiện diện của chúng đối với thị trường rộng lớn hơn. Những vấn đề hiện nay trong phân khúc này một phần xuất phát từ chính sự thay đổi đó. Các công ty hoạt động trong lĩnh vực này đã ghi nhận mức giảm đáng kể trong những tháng gần đây. BlackRock, nhà quản lý tài sản lớn nhất thế giới, đã mất hơn 20% giá trị thị trường trong hai tháng qua. Đây không phải là trường hợp cá biệt mà là xu hướng chung của toàn ngành.

Nguồn: Bloomberg Finance LP

Nguồn gốc của đà giảm và các tin đồn

Các công ty tín dụng tư nhân và quỹ đầu tư tư nhân được biết đến với một số đặc điểm nhất định. Trong số đó có mức độ minh bạch và giám sát thấp hơn so với các tổ chức tài chính khác, cũng như mức độ chấp nhận rủi ro cao hơn trung bình. Rủi ro kết hợp với sự giám sát yếu hơn thường là một sự kết hợp có thể gây tác động tiêu cực lớn đến định giá.

Tuy nhiên, ở giai đoạn này không nên kỳ vọng một cuộc khủng hoảng tài chính tất yếu, như nhiều người trên thị trường đang cho rằng. Sự sụt giảm định giá chủ yếu phản ánh việc đánh giá lại một mô hình kinh doanh vốn dựa trên những giả định khó có thể duy trì, đồng thời cũng có sự diễn giải quá mức từ một số người tham gia thị trường.

Một loạt sự kiện, chẳng hạn như việc hạn chế rút vốn khỏi các quỹ bởi những công ty như BlackRock hoặc Blue Owl Capital, hay các trường hợp thỉnh thoảng điều chỉnh giảm giá trị tài sản trong các quỹ, đã làm gia tăng lo ngại về thanh khoản và chất lượng tài sản.

Điểm quan trọng là đây là sự điều chỉnh trong cách thị trường nhìn nhận, chứ không nhất thiết là sự điều chỉnh của chính các tài sản cơ bản.

Thị trường tín dụng tư nhân và tài sản tư nhân cùng các nhà đầu tư của nó đã cố gắng coi đây là một phương thức phân bổ vốn “giống như bất kỳ phương thức nào khác”: không có rủi ro đáng kể hay hạn chế, nhưng lại mang lại lợi nhuận cao hơn. Đáng tiếc là thị trường không vận hành theo cách đó. Tín dụng tư nhân và tài sản tư nhân hiện đang cho thấy bản chất thực sự của chúng: thị trường này thiếu thanh khoản theo thiết kế, và nhiều tài sản trên bảng cân đối của các quỹ tồn tại ở đó vì một lý do nhất định.

Nguồn: Bloomberg Finance LP

Quá trình định giá lại rủi ro này cũng được củng cố bởi mức độ tiếp xúc với lĩnh vực công nghệ. Theo báo cáo của Finch, các công ty PC/PE có thể có mức độ tiếp xúc với các công ty công nghệ cao hơn đáng kể so với những gì họ công bố với khách hàng. Định giá công nghệ tự nó không phải là tín hiệu của một sự sụp đổ sắp xảy ra, nhưng cách thị trường nhìn nhận rủi ro đã thay đổi cơ bản, và rủi ro cao hơn đòi hỏi mức bù đắp cao hơn.

Việc phải trả giá cho rủi ro là lý do cơ bản giải thích cho sự sụt giảm hiện nay. Những công ty này hóa ra rủi ro hơn theo nhiều cách so với những gì nhà đầu tư ban đầu nghĩ. Sau khi nhận ra điều đó, các nhà đầu tư đang yêu cầu lợi nhuận cao hơn hoặc tìm cách rút vốn, cả hai điều này đều xung đột với cấu trúc và chiến lược của hầu hết các quỹ trong lĩnh vực này.

Vấn đề lớn nhất nằm ở đâu?

Vấn đề lớn nhất liên quan đến BlackRock và Blue Owl Capital, không phải vì các công ty này cho thấy dấu hiệu thiếu thanh khoản hay nguy cơ sụp đổ, mà bởi họ phải đối mặt với hậu quả của việc mở rộng thị trường vượt quá giới hạn hợp lý bằng cách (chủ yếu) cho phép nhà đầu tư cá nhân tiếp cận các sản phẩm đầu tư thuộc thị trường tư nhân, vốn có hồ sơ rủi ro không phù hợp với bản chất của các khoản đầu tư loại này.

Đã đến lúc xem xét các chỉ số. P/E hiện tại của BlackRock khoảng 26, so với khoảng 28 của S&P 500. Lợi suất cổ tức của công ty khoảng 2,5% (trả theo quý), và biên lợi nhuận gộp vượt 47%. Có thể nói nhiều điều về BlackRock, nhưng khó có thể gọi công ty này là bị định giá quá cao hay đang “khủng hoảng”.

Cuối cùng, cần nhớ đến quy mô của công ty và những “vấn đề” tiềm tàng của nó. BlackRock quản lý khoảng 14 nghìn tỷ USD tài sản. Thị trường tín dụng tư nhân có quy mô khoảng 3–5 nghìn tỷ USD, trong khi toàn bộ thị trường tài sản tư nhân vào khoảng 10–20 nghìn tỷ USD, lưu ý rằng một số phần của các thị trường này có sự chồng lấn.

Nếu thị trường thực sự đang định giá một sự mất giá trên phần lớn tài sản của công ty ở mức có thể đe dọa thanh khoản, thì thị trường phái sinh đã phải phản ánh một kịch bản gần như “tận thế tài chính”. Nhưng điều đó không xảy ra. Kỳ vọng vẫn ổn định, biến động ở mức vừa phải và CDS vẫn ở các mức thông thường, vẫn còn thấp.