🟡 Zlato testuje 4 000 USD pred Fedom

Čaká nás jedno z najzaujímavejších a najneistejších zasadnutí Federálneho rezervného systému. Trhy oceňujú približne 36 % pravdepodobnosť zvýšenia úrokových sadzieb na dnešnom zasadnutí. Situácia vo výbore a makroekonomické aj politické prostredie však znamenajú, že dnešné rozhodnutie a následná tlačová konferencia môžu vyvolať výrazné pohyby na finančných trhoch. V súlade s trhovým konsenzom Fed samozrejme ponechá úrokové sadzby bez zmeny, no samotný tón tlačovej konferencie môže výrazne ovplyvniť dolár, výnosy a následne aj zlato a americké indexy. Čo môžeme od dnešnej udalosti očakávať?

Kľúčové body na zváženie

1. Ocenenie rozsahu dnešného kroku je nízke a dosahuje len o niečo viac než jednu tretinu. Zároveň však zostáva relatívne vysoké, čo súvisí s nedostatočnou komunikáciou amerických centrálnych bankárov, predovšetkým Kevina Warsha.
2. Kevin Warsh sa vyhýba jasným vyhláseniam, obmedzuje komunikáciu a čaká na jesenné revízie dát a správy svojich pracovných skupín. Tie pravdepodobne uvidíme až na konci tohto roka, keď si bude trh na 100 % istý zvýšením sadzieb, prípadne takmer dvoma zvýšeniami.
3. Transmisný mechanizmus menovej politiky a politický kalendár vrátane volieb do Kongresu v polovici funkčného obdobia naznačujú, že zvýšenie sadzieb môže prísť neskôr.
4. Najväčšou „čiernou labuťou“ zostáva návrat komoditnej inflácie. Ropa sa krátko obchodovala za 100 USD za barel a ceny palív v USA prekročili 4 USD za galón. Napriek nedávnemu poklesu inflácie na 3,5 % sa cenové tlaky môžu do americkej ekonomiky vrátiť.

Trhové ocenenie vs. konsenzus analytikov

Analýza očakávanej úrokovej krivky založenej na futures kontraktoch ukazuje počas posledného mesiaca jasný rast jastrabích očakávaní. Kým pred štyrmi týždňami trh pripisoval akémukoľvek júlovému kroku zanedbateľnú pravdepodobnosť, v súčasnosti sa najmä pre rast cien ropy zvýšila pravdepodobnosť zvýšenia sadzieb na 36 %. Dlhodobý vývoj je ešte zaujímavejší. Pre september 2026 trhy plne oceňujú najmenej jedno zvýšenie sadzieb (+1,05), pre december sa blížia k dvom (+1,74) a pre apríl 2027 oceňujú viac ako dve plné zvýšenia (+2,18). To svedčí o rastúcich obavách trhu z vypuknutia „druhej vlny“ inflácie.Expected curve for upcoming Fed meetings. Source: Bloomberg Finance LP, XTB

From an economic consensus perspective, the Fed should decide to maintain the status quo. On the other hand, with over 100 votes in the Bloomberg consensus, two indicate an interest rate hike. Within the FOMC itself, we might encounter two strong hawkish votes, mainly from members who are not permanent voters on the Committee (e.g., Beth Hammack (Cleveland) and Lorie Logan (Dallas)). Although the dot-chart presented by the Fed indicated the possibility of a hike this year, at the same time half of the FOMC members see rates remaining unchanged or even cuts. On the other hand, Warsh himself indicates that the dot-chart tool is a bad idea for presenting monetary policy actions.

Očakávaná krivka pre nadchádzajúce zasadnutia Fedu. Zdroj: Bloomberg Finance LP, XTB

Z pohľadu ekonomického konsenzu by sa mal Fed rozhodnúť zachovať súčasný stav. Z viac ako 100 hlasov v konsenze agentúry Bloomberg však dva počítajú so zvýšením úrokových sadzieb. V samotnom FOMC by sme sa mohli stretnúť s dvoma silnými jastrabími hlasmi, najmä od členov, ktorí nie sú stálymi hlasujúcimi vo výbore, napríklad Beth Hammackovej z Clevelandu a Lorie Loganovej z Dallasu. Hoci bodový graf Fedu naznačil možnosť zvýšenia sadzieb v tomto roku, polovica členov FOMC zároveň očakáva, že sadzby zostanú bez zmeny alebo dokonca klesnú. Warsh navyše sám uviedol, že bodový graf nie je vhodným nástrojom na prezentáciu krokov menovej politiky.

Ocenenie sadzby Fedu na konci tohto roka. Zdroj: Bloomberg Finance LP, XTB

2. Warshova hádanka: Jastrabia rétorika, holubičie kroky

Najväčšou neznámou dnešného zasadnutia je postoj nového predsedu Fedu Kevina Warsha. Od nástupu do funkcie Warsh výrazne obmedzil komunikáciu s trhom. Zastáva názor, že tlačové konferencie majú zmysel iba vtedy, keď má centrálna banka oznámiť významné rozhodnutia alebo systémové zmeny. Warsh tvrdí, že často hovorí o potrebe „skutočného boja proti inflácii“, v praxi sú však jeho kroky veľmi zdržanlivé. To medzi niektorými investormi vyvoláva obavy, že Fed jednoducho „nič nerobí“.

Warsh zvolil metodický, takmer korporátny prístup. Vymenoval päť osobitných pracovných skupín, ktoré majú skúmať povahu súčasnej inflačnej dynamiky. Ich záverečné správy sa očakávajú až na konci roka. Nový šéf Fedu navyše zjavne čaká na veľkú každoročnú revíziu dát o jadrovej inflácii PCE, ktorá je naplánovaná na september. Pri vystúpení pred Kongresom uviedol, že napríklad dopytové impulzy vyvolané rozmachom umelej inteligencie zvyšujú ceny v počiatočnej fáze, no v strednodobom a dlhodobom horizonte by mal rast produktivity vďaka AI pôsobiť protiinflačne.

Treba zvážiť aj samotnú skutočnosť, že sa dnes koná tlačová konferencia. Niektorí ju vnímajú ako náznak nečakaného zvýšenia sadzieb, ktoré by bolo posledným prejavom sily a snahou posilniť dôveryhodnosť v boji proti inflácii. Oveľa pravdepodobnejšie však je, že Warsh predstaví nový rámec inštitucionálnej komunikácie Fedu, upraví spôsob komunikácie trhovej neistoty alebo zverejní predbežné závery pracovných skupín. Treba pripomenúť, že pôjde o Warshovu druhú tlačovú konferenciu. Ak nebude mať čo oznámiť, môže byť výrazne kratšia než tá predchádzajúca.

3. Politický pat: Voľby do Kongresu a transmisia menovej politiky

O rozhodovaní Federálneho rezervného systému vo volebnom roku je ťažké písať bez zohľadnenia politického kontextu. Bez ohľadu na oficiálne deklarovanú apolitickosť Fedu je centrálna banka pred novembrovými voľbami do Kongresu v polovici funkčného obdobia mimoriadne opatrná, aby nevyvolala ekonomické otrasy. Výskum Fedu jasne ukazuje, že reálna ekonomika potrebuje až pol roka, aby naplno pocítila vplyv vyšších úrokových sadzieb. V krátkodobom horizonte sa ich zmena prejavuje najmä prostredníctvom finančných trhov a úverov. Vplyv na samotnú infláciu je preto výrazne oneskorený.

Čo to v praxi znamená pre júlové zasadnutie? Prípadné dnešné zvýšenie sadzieb by začalo ekonomiku skutočne brzdiť a zasiahlo by trh práce práve na prelome októbra a novembra, teda v najvypätejšej časti volebnej kampane. Zároveň by sa inflácia do toho času v dôsledku tohto kroku pravdepodobne výrazne neznížila. Riskovať „tvrdé pristátie“ tesne pred voľbami je scenár, ktorý si bez absolútnej nevyhnutnosti nechce do svojho odkazu zapísať žiadny predseda Fedu, ani ten najviac jastrabí.

4. Ropa stále rozdáva karty

Bez ohľadu na všetky zvažované faktory bude napokon takmer všetko závisieť od ropy, ktorá zostáva hlavným motorom inflácie. Nedávny veľmi prudký rast cien ropy k úrovni 100 USD za barel a ceny palív na amerických čerpacích staniciach dosahujúce 4 USD za galón predstavujú pre centrálnych bankárov varovný signál.

Palivá v USA za viac ako 4 USD pôsobia ako spotrebná daň uvalená na obyvateľov a zároveň sa okamžite premietajú do nákladov na logistiku a výrobu takmer vo všetkých sektoroch ekonomiky. Ponukový šok tohto typu môže v priebehu niekoľkých týždňov zničiť klesajúci inflačný trend vrátane jadrovej inflácie, ktorý sa počas posledných štvrťrokov prácne budoval.

Hoci Kevin Warsh opakuje, že menová politika by nemala reagovať na jednorazové ponukové šoky, história ukazuje, že dlhodobé zotrvanie ropy okolo 100 USD sa rýchlo premieta do ukazovateľov jadrovej inflácie. Ak ropný šok potrvá do jesene, argumenty o čakaní na „záverečné správy pracovných skupín“ prestanú byť pre trh dôveryhodné. Ak majú trhy pravdu a oceňujú viac ako dve zvýšenia sadzieb do apríla 2027, júlové vyčkávanie bude len tichom pred búrkou a agresívne sprísňovanie sa začne v septembri alebo novembri. Ak sa však situáciu na Blízkom východe podarí rýchlo dostať pod kontrolu a ceny plynu a obilia vplyvom javu El Niño klesnú, existuje šanca, že inflácia bude prechodná. Podobne sa však Powell vyjadroval aj v počiatočnej fáze rastu inflácie po roku 2021.

5. Závery

Všetko nasvedčuje tomu, že Fed dnes ponechá sadzby bez zmeny. Prijme tak skutočnosť, že krátkodobé prínosy pre dôveryhodnosť „jastraba“ Warsha sú menšie než riziko zbytočného zmrazenia stále nestabilného trhu práce a nebezpečenstvo zásahu do volebného obdobia. Pozornosť investorov sa upriami na tón dnešnej tlačovej konferencie. Ak sa Warsh bude naďalej posúvať do úlohy „mudrca, ktorý skúma trh“ namiesto aktívneho tvorcu politiky a ropa zostane nad 90 až 100 USD, na trhu sa môžu objaviť vážne obavy z chyby centrálnej banky. To by v dlhšom období podporovalo rast výnosov dlhopisov a posilňovanie dolára.

6. Ako môže reagovať zlato

Zlato pred dnešným rozhodnutím výrazne oslabuje, hoci menový pár EURUSD zostáva stabilný pod úrovňou 1,14. Hlavným dôvodom dnešného poklesu ceny zlata je oživenie cien ropy po eskalácii situácie na Blízkom východe. Zlato zostáva pri kľúčovom supporte, ktorý by sa bez jasnej zmeny Warshovej rétoriky mal udržať. Od Warsha, ktorý zatiaľ nepodnikol žiadne kroky na zníženie inflácie, možno len ťažko očakávať holubičí tón. Ak však oznámi, že je Fed pripravený zvýšiť sadzby alebo aspoň obmedziť svoju súvahu, zlato môže klesnúť pod 4 000 USD. Ak trh začne oceňovať viac ako dve zvýšenia sadzieb do polovice budúceho roka, zlato by mohlo klesnúť až do pásma 3 700 až 3 800 USD.

Zlato zostáva nad 4 000 USD, ale zároveň pod 25-dňovým priemerom. Zdroj: xStation5

Zlato je v súčasnosti ocenené primerane vzhľadom na očakávanú úrokovú sadzbu. Prípadné zmeny očakávaní preto môžu mať pre krátkodobý výhľad zlata zásadný význam. Zdroj: Bloomberg Finance LP, XTB